金融市场运行效率（精选八篇）
金融市场运行效率 篇1
股票市场运行效率 (S t o c k M a r k e t O p e r a t i o n a Performance) , 也称作股票市场质量或者股票市场绩效。由于作为产业结构理论领域术语的市场绩效的涵义与在证券市场微观结构中的有很大不同, 避免引起歧义, 本文采用股票市场运行效率这一译法, 它是指股票市场的交易执行效率, 即股市能否在最短时间内、以最低成本为投资者安全地完成交易, 它反映了股票市场微观结构的设计、组织及运作的效率。West (1975) 把运行效率称为股市的内在效率, 而将信息效率、定价效率和功能效率称为外在效率。这是因为:股票市场运行效率为信息效率和定价效率提供了微观基础, 而信息效率又是市场到达定价效率的前提。
对股票交易市场来说, 尽管受制于所在国家和地区的社会经济发展水平, 在不同历史阶段的性能目标存在差异, 但其基本功能可以概括为:交易功能、价格发现功能、风险分散功能、信息的聚集扩散和传递功能。这些基本功能同时也是人们在设计股票交易制度时所期望达到的目标, 在这个意义上, 市场运行效率往往也被作为股票交易制度设计目标的同义语。正因为如此, 国际证券交易联合会WFE在其2004年度报告中指出“交易过程中的运行效率代表了市场质量的高低, 其重要性在全球竞争环境中日益凸显”, 良好的市场运行效率是股票市场有效发挥经济功能的基础。
二、股票市场运行效率的衡量指标
究竟怎样评价股票市场运行效率, 学术界和业界给予了广泛的关注和讨论, 国际上代表性的观点如下:
1. 学术界的观点
国外许多学者从市场微观结构理论的角度来探讨运行效率指标。典型的如:Amihund和Mendelson (1990) 认为一个好的证券交易结构是能够为市场提供高流动性和有效的价格发现, 有效的价格发现不仅使股票价格更有信息效率, 而且应该和低波动性联系在一起;Glen (1994) 提出市场运行效率高低可通过流动性、波动性、有效性及透明性四个方面予以衡量;Bessembinde&Kaufman (1997) 则认为理想交易系统是价格形成过程没有过度的波动性, 以及以低成本提供流动性;Wells&Stephen (2000) 也指出证券市场运行效率包括流动性、透明性、最佳执行、有序市场等;Madhavan (2000) 强调市场运行效率包括流动性、价差和波动性。
另外有些学者则从整个社会福利或者公共利益最大化的角度来考虑市场运行效率的指标。如Domowitz (1990) 强调理想的运行效率高的股票市场应该有以下三个条件:可信任的价格发现, 即要求最佳市场应能够随时找到一个公平合理的市场出清价格;广泛的价格传播, 意味着市场高透明性和价格对信息的快速反应;有效地对冲价格风险的套期保值功能, 其依赖于市场的高流动性和稳定性。
2. 业界观点
市场运行效率的评价标准是和理想的市场结构密切相联的, 在这个意义上, 国际证券交易联合会WFE (1989) 指出, 一个交易制度优劣与否主要看交易过程中的价格形成、买卖程序、信息传播等相关作业的质量。
多伦多证券交易所 (TSE) 在1997年的《市场分割特别委员会报告》指出, 良好的证券市场应该具有以下八个方面的特性:流动性、成交即时性、低交易成本、有效的价格发现、市场透明性、公平性、风险防范机制的完整性 (integrity of credit risk) 和市场完整性 (integrity of the market) 。
纽约证券交易所 (NYSE) 在2000年公布的市场报告提出股票市场结构设计的七项原则:最佳执行原则 (best execution principle) 、公平原则 (fairness principle) 、稳定原则 (stability principle) 、流动性原则 (liquidity principle) 、效率原则 (efficiency principle) 、可靠性原则 (reliability principle) 及不伤害原则 (do not harm principle) 。
综上所述, 关于股票市场运行效率的评价标准, 学术界和各国股票市场实践的既有观点可以归纳为七条:流动性、波动性、有效性、透明性、公平性、可靠性及低的交易成本。
三、股票市场运行效率的衡量指标之间的关系
尽管上述七个指标涵盖了文献中市场运行效率的各个层面和证券市场微观结构设计的要点, 但这七条标准并不处在同一层面上。只有流动性、波动性和有效性才是衡量一个股票市场运行效率的基本标准, 而透明性、公平性、可靠性是为了实现这些标准而必须具备的条件或者说中介指标, 交易成本则综合反映了市场流动性、波动性和有效性的状况。
1. 流动性
证券市场最基本的作用是汇集投资者大量的买卖需求, 并最大限度地满足投资者的交易需求, 因此, 提供流动性是证券市场的核心功能。在一个流动性较好的市场, 投资者能够迅速地以合理的价格完成交易。
良好的市场流动性不仅是保持金融市场正常运转的基础, 而且能有效提高资源配置、促进经济增长。在市场经济中交易是有效配置的前提, 而市场配置的帕累托有效意味着按照某种价格通过交换而实现的配置, 经济行为者所付出的成本最小。此时, 表明目前的交易机制是最优的, 交易效率到达最好。而市场交易效率实质上是市场运行效率, 市场运行效率最重要的表现就是流动性。
2. 波动性
波动性的高低直接影响到投资者的风险和收益。波动性是证券市场与生俱来的基本属性, 适度的波动性强调证券价格的波动不宜频繁, 波动幅度不宜过大。低的波动性使投资者承担的风险减少, 使市场交易者在价格变动不大的情况下完成交易;而在一个价格剧烈变化的股票市场, 增加了投资者所承担的不必要的风险, 造成投资者交易执行延迟和信息延迟, 交易成本会显著增大。
从宏观层面而言, 一个波动过大的证券市场将加大整个金融体系的系统风险, 并使作为资源配置指标的股价信号产生失真。从微观角度来看, 过度的波动则会极大地打击投资者的积极性, 甚至使投资者退出证券市场, 阻碍储蓄向投资转化的效率。此外, 波动性对于证券市场监管者来说意义十分重要, 市场过度波动可能意味着市场存在某些问题和缺陷, 所以大部分证券市场采用了涨跌幅限制和短路器等价格稳定措施, 以避免价格过于剧烈波动, 让市场有个冷却期, 使投资者可以有效传播和处理信息, 尽可能保持市场稳定运行。
3. 有效性
有效性即市场信息的效率。信息有效依赖三个条件:一是相关信息在投资者之间获得充分的披露和均匀的分布, 不存在信息不对称现象;二是投资者必须自觉地根据理性原则制定投资策略进行交易活动;三是股价能够根据信息流动而变动, 不会受到竞争性因素的影响。在一个信息有效的证券市场中, 影响均衡价格的信息能很快地反映到价格之中, 这意味着, 一旦出现影响价格均衡的因素, 原有的均衡被打破而形成新的均衡点, 市场价格就会很快地运动到均衡点附近。在有效市场中, 由于投资者相信价格包含了所有的信息, 就不会花过多的精力来判断股价是否偏高或偏低, 因此就降低了信息成本。
有效性是衡量股票市场信息分布和流动、交易透明度和规范程度的重要标志, 也是证券市场成熟与否的重要标志。由于信息有效的市场的交易价格已经揭示出已有的全部信息, 当前的价格就是公平的, 这对于因暂时的流动性原因而需要交易的投资者来说非常有吸引力。反之, 信息无效或者信息效率低的市场意味着存在不公平, 即交易价格可能仅对信息拥有者有利, 这种不公平性会降低投资者的交易意愿, 削弱市场的吸引力, 进而导致流动性降低, 所以, 信息有效性的高低是和市场流动性密切相关的。Glen (1994) 的研究表明, 流动性高且信息有效性高的市场的波动性, 低于流动性差和信息有效性低的市场。
4. 透明性
透明性是指有关股票交易的信息被公开的程度, 即有关证券交易价格、数量和买卖身份等信息向投资者公开、及时和准确地披露程度。透明性是维持证券市场公开、公平、公正的基本要求。主要包括三个层次:即交易前信息透明, 交易后的信息透明和参与交易的各方身份确定。市场透明性的影响主要体现在流动性、波动性和有效性的指标上, 这是因为:
从上面所述的信息有效性依赖的三个条件看, 证券市场上市场信息分布、流动、交易透明度和规范程度是决定市场有效性的微观基础。对流动性而言, 理论研究表明, 市场透明性的提高通常有助于提高流动性, 因为透明性越高, 投资者对以适当的价格成交的信心就越强, 这将吸引投资者更多地参与市场, 提高市场流动性。反之, 透明性不高的市场对投资者缺乏吸引力, 投资者难以根据不断变化的信息进行价格调整, 买卖指令容易出现一边倒的不平衡情况, 导致流动性下降。透明性对市场波动性也有极大的影响, 由于市场信息在不同的投资者之间的分布常常是不对称的, 不对称性程度越大, 信息揭示前后交易价格的波动程度也就越大。
5. 可靠性与公平性
可靠性指标主要是针对交易技术系统的要求, 其实质是在于提供一个有利于交易制度良好运行的技术平台。市场公平性则要求一个同质的市场结构, 即不存在任何要素的分割, 所有的投资者对所有的交易产品有同等的准入资格, 信息披露是公开的、完全的和均匀的。要达到一个同质的市场结构, 市场高透明度必不可少, 因此, 市场透明性直接关系到公平性, 对市场公平性的要求主要集中在市场透明性的状况。
6. 低的交易成本
证券市场的交易成本分为显性交易成本和隐性交易成本, 显性成本比较容易客观衡量, 主要由印花税、交易费、交易佣金构成。隐形交易成本, 依Demsetz的观点, 是指提供交易的即时性补偿或者说即时性价格, 也即反映立即执行交易的相关成本。
显性交易成本对市场流动性的影响是很直观的, 因为如果交易税费增大, 直接增加了投资者的交易成本, 投资者的实际收益和利润相应会降低, 为了避免损失, 投资者会尽量降低交易频率, 从而导致市场流动性和成交量的减少。显性交易成本影响市场的有效性, 这是因为交易税费直接作用于每日证券收益, 如果信息的价值不足以超过显性交易成本, 则交易者将减少交易或者不交易, 由于缺乏充分的交易, 使信息不能及时反映到价格中, 需要花费较长的时间才能纠正这种偏差。
隐性交易成本与市场的深度和宽度密切相关, 市场越有深度和宽度, 立即执行交易的相关成本即隐性交易成本就越小。证券市场的深度与宽度反映的恰好是市场流动性, 因此, 流动性好的市场隐性交易成本也就相对较低。其次, 在一个高度波动的市场投资者面临较高程度的不确定性, 因而带来较大的买卖价差和隐性交易成本。再次, 市场的有效性意味着能够迅速的反映所有的相关信息, 从而市场具有较高的吸引力和流动性, 隐性交易成本同样也相对较低。
四、小结
综上所述股票市场运行效率的评价标准, 学术界和各国股票市场实践的既有观点可以归纳为七条:流动性、波动性、有效性、透明性、公平性、可靠性及低的交易成本。但这七条标准并不处在同一层面上, 只有流动性、波动性和有效性是衡量市场运行效率的最基本的指标, 透明性、公平性和可靠性则是保证股票市场健康运行的前提条件, 而低的交易成本则是市场运行良好的必然要求。
参考文献
[1]Amihund, Y., H., Mendelson and R., Wood, 1990, Liquidity and1987Market Crash, Journal of Portfolio Management, Spring.
[2]Bessemblinder, H.and H.Kaufman, 1997, A Comparison of Trade Execution Costs
[3]Glen R., 1994, Components of The Bid-Ask Spread and the Statistical Properties of Transaction Price, Journal of Financial Studies97, 609-629.
2014年5月份金融市场运行情况 篇2
2014年1-5月，金融市场总体运行平稳。5月份，债券市场发行量有所增加；货币市场成交量增加，货币市场利率稳中有降；现券日均成交量增加；银行间债券指数和交易所国债指数小幅上升；上证综指上涨，日均成交量减少。
一、债券市场发行情况
2014年1-5月，债券市场累计发行债券4.4万亿元，同比增加15.4%。其中，银行间债券市场1累计发行债券4.3万亿元，同比增加18.4%。5月份，债券市场发行债券1.09万亿元，同比增加15.6%。其中，银行间债券市场发行债券1.06万亿元，同比增加17.2%。
截至5月末，债券市场总托管余额为31.7万亿元。其中，银行间债券市场托管余额为29.5万亿元，占总托管量的93.3%。5月末，银行间债券市场投资者持有债券的占比为商业银行65.4%，较去年年末下降1.9个百分点，非银行金融机构为9.6%，较去年年末下降0.04个百分点，非法人机构投资者及其他类投资者持有债券占比共为24.9%，较去年年末增加1.94个百分点。
*注：1 含储蓄式国债，下同。
商业银行、非银行金融机构、非法人机构投资者和其他类投资者持有公司信用类债券的占比分别为45.0%、11.3%、41.2%和2.5%。
二、货币市场运行情况
2014年1-5月，货币市场成交量共计88.7万亿元，同比增加2.8%。其中，同业拆借市场成交14.2万亿元，同比减少25.6%；质押式回购成交71.0万亿元，同比增加9.3%；买断式回购成交3.5万亿元，同比增加53.2%。5月份，货币市场成交总量共计22.5万亿元，同比增加17.6%，环比增加11.3%。其中，同业拆
借成交3.9万亿元，同比减少11.1%，环比增加28.3%；质押式回购成交17.7万亿元，同比增加24.9%，环比增加8.4%；买断式回购成交8603.8亿元，同比增加62.5%，环比增加6.7%。
5月份，同业拆借加权平均利率2.56%，较4月份下行16个基点；质押式回购加权平均利率为2.56%，较4月份下行13个基点。
三、债券市场运行情况
2014年1-5月，银行间市场现券交易累计成交14.2万亿元，日均成交1389.9亿元，同比减少54.5%。5月份，银行间债券市场现券交易成交量3.6万亿元，日均成交1735.1亿元，同比增加41.9%，环比增加5.8%。
5月末，银行间债券总指数为151.12，较4月末上升2.23，升幅为1.50%。交易所国债指数为141.54，较4月末上升0.74，升幅为0.52%。
四、股票市场运行情况
2015年1月份金融市场运行情况 篇3
一，债券市场发行情况
2015年1月份，债券市场共发行各类债券6859.3亿元，同比增加67.6%，环比减少14.7%。其中，国债发行600亿元，同比增加11.1%，环比减少49.3%；金融债券发行2597.6亿元，同比增加40.9%，环比增加6.0%：公司信用类债券发行3482.9亿元，同比增加111.6%，环比减少10.1%。银行间债券市场共发行债券6391，4亿元，同比增加60.6%，环比减少13.3%。
截至1月末，债券市场总托管余额为35.2万亿元。其中，银行间债券市场托管余额为32.6万亿元，占总托管量的92.5%。与去年末相比，1月末银行间债券市场投资者中，商业银行持有债券占比为63.3%，下降0.3个百分点，非银行金融机构占比为10.8%，下降0.1个百分点，非法人机构投资者及其他类投资者持有债券占比共为25.9%，上升0.4个百分点。从公司信用类债券持有者结构看，1月末，商业银行、非银行金融机构、非法人机构投资者和其他类投资者的持有占比分别为44..3%、13.2%、40.3%和2.2%。
二.货币市场运行情况
2015年1月份，货币市场成交总量共计25.1万亿元，同比增加74.1%，环比减少5.9%。其中，质押式回购成交21.3万亿元，同比增加83.9%，环比减少4.2%：买断式回购成交1.2万亿元，同比增加115.7%，环比减少23.6%；同业拆借成交2.6万亿元，同比增加14.9%，环比减少9.0%6。 1月份，同业拆借加权平均利率为3.10%，较上月下行39个基点；质押式回购加权平均利率为3.lO%，较上月下行39个基点。
三、债券市场运行情况
2015年1月份，银行间债券市场现券成交4.3万亿元，日均成交2048.7亿元，同比增加124.7%，环比增加10.7%。1月末，银行间债券总指数为160.36，较上月末上升1.67，升幅为1.05%。交易所国债指数为146. 67，较上月末上升0.99，升幅为0.68%。
四，股票市场运行情况
当前中国金融市场运行现状 篇4
一、金融机构存款业务基本状况
广义货币增长19.5%。2010年11月末, 广义货币 (M2) 余额71.03万亿元, 同比增长19.5%, 增幅比上月高0.2个百分点, 比上年同期低10.2个百分点;狭义货币 (M1) 余额25.94万亿元, 同比增长22.1%, 增幅与上月持平, 比上年同期低12.5个百分点;流通中货币 (M0) 余额4.23万亿元, 同比增长16.3%。
本外币存款增加5822亿元。其中, 人民币存款增加5 9 2 4亿元, 外币存款净减少10亿美元。2010年11月末, 本外币存款余额72.42万亿元, 同比增长19.4%;当月本外币存款增加5822亿元, 同比少增100亿元。人民币存款余额70.87万亿元, 同比增长19.6%, 分别比上月和上年同期低0.2和8.6个百分点。当月人民币存款增加5924亿元, 同比多增88亿元。其中, 住户存款增加1332亿元, 企业存款增加5737亿元, 财政存款净减少2119亿元。外币存款余额2321亿美元, 同比增长13.3%, 当月外币存款净减少10亿美元。
二、金融机构信贷业务基本状况
本外币贷款增加6142亿元。其中, 人民币贷款增加5640亿元, 外币贷款增加85亿美元。2010年11月末, 本外币贷款余额50.35万亿元, 同比增长19.4%, 当月本外币贷款增加6142亿元, 同比多增2067亿元。人民币贷款余额47.43万亿元, 同比增长19.8%, 比上月末高0.5个百分点, 比上年同期低14.1个百分点。当月人民币贷款增加5640亿元, 同比多增2692亿元。分部门看, 住户贷款增加1896亿元。其中, 短期贷款增加525亿元, 中长期贷款增加1371亿元;企业及其他部门贷款增加3742亿元。其中, 短期贷款增加1670亿元, 中长期贷款增加1930亿元, 票据融资减少156亿元。外币贷款余额4370亿美元, 同比增长16.2%, 当月外币贷款增加85亿美元。
银行间市场人民币交易活跃, 市场利率有所上升。2010年11月份, 银行间市场人民币交易累计成交17.71万亿元, 日均成交8049亿元, 日均成交同比增长55.3%。
2010年11月份, 银行间市场同业拆借月加权平均利率为1.76%, 比上月高0.08个百分点;质押式债券回购月加权平均利率为1.81%, 比上月高0.12个百分点。
三、债券发行情况
2010年前11个月, 银行间债券市场累计发行债券40786.24亿元, 同比增加6.2%。去年11月份, 银行间债券市场发行债券4116.3亿元, 较上月增加18.8%。截至2010年11月底, 债券市场债券托管量为16.12万亿元, 其中银行间债券市场债券托管量为15.7万亿元, 占债券市场债券托管量的97.5%。前11个月, 银行间债券市场发行的债券以短期和中期债券为主。11月份, 短期债券发行的比重较上月有明显上升。
四、拆借交易情况
2010年前11个月, 同业拆借市场总体运行平稳, 市场交易活跃。同业拆借交易量累计为25.2万亿元, 同比增加46.5%。2010年11月份, 同业拆借累计成交2.7万亿元, 较10月份增加17.6%;交易品种仍以1天为主, 1天期品种共成交约2.4万亿元, 占本月全部拆借成交量的88.9%。11月份, 同业拆借利率持续大幅攀升。同业拆借加权平均利率为1.76%, 较10月份上升9个基点;11月30日7天拆借利率比10月末上升130个基点。
五、回购交易情况
2010年前11个月, 回购市场交易相对活跃, 债券质押式回购累计成交77万亿元, 同比增加27.1%。2010年11月份, 债券质押式回购成交量为7.9万亿元, 较10月份增加22.1%。交易品种仍以1天为主, 1天品种共成交6.3万亿元, 占本月全部质押式回购成交量的79.7%。11月份, 回购利率持续大幅攀升。债券质押式回购加权平均利率为1.81%, 较10月份上升12个基点;11月30日7天回购加权利率比10月末上升131个基点。
六、现券交易情况
2010年前11个月, 债券市场现券交易量同比大幅增加。银行间债券市场现券成交57.4万亿元, 同比增加35.3%。2010年11月份, 银行间债券市场现券交易累计成交6.9万亿元, 较10月份增加20.2%。交易所债券市场现券交易累计成交138.9亿元, 较10月份增加21.2%。去年11月份, 银行间债券指数和交易所国债指数均有所下跌。银行间债券指数收盘为131.6点, 较上月末下跌2.6点, 跌幅为1.9%。交易所国债指数收盘为126.1点, 较上月末下跌0.2点, 跌幅为0.2%。
七、股票交易情况
2010年11月份, 上证指数先涨后跌, 上证指数月末收于2820.2点, 较上月收盘下跌5.3%。沪市日均交易量为2109.8亿元, 较上月减少227.5亿元。
链接:
2011阻击通胀五大着力点
把稳定价格总水平放在更加突出的位置, 是中央经济工作会议对2011年经济工作的重要部署之一。为此, 持续两年的“适度宽松”货币政策转向“稳健”;“确保农产品有效供给”, 成为2011年经济工作第二大任务。相关人士指出, 以上两大举措将在抑制通胀方面直接发力, 而完善汇率形成机制、形成保障性住房体系和商品房体系、制定收入分配改革方案等措施, 也将成为2011年应对通胀的重要着力点。
调整货币政策收窄涨价之源
中央经济工作会议提出, 实施稳健的货币政策。这是我国货币政策继2008年“从紧”和2009年、2010年“适度宽松”后, 再次回归长期实施的“稳健”。
“货币超发是推动物价上涨的最根本因素。”中央政策研究室秘书长赵涛说, 当前物价上涨, 反映了“适度宽松”货币供应量造成的流动性过剩滞后影响已显现。缓解通胀压力, 要通过提高存款准备金率等政策工具, 逐步把货币供应量增速回落到合理水平;同时, 要控制新增贷款规模。
过去两年, 我国累计新增人民币贷款超过17万亿元, 广义货币供应量达到71万亿元, 成为全球货币供应量第一大国。中央经济工作会议开幕当日, 央行年内第六次、月内第三次宣布上调存款准备金率。同时, 国家外汇管理局表示, 要加强跨境资金流动监管。
经济学家周其仁认为, 除了稳定货币供应增速, 还需采取“水多了加面”的方式, 动员更多资源进入市场, 例如允许农村集体土地合法交易、开放医疗服务市场等, 以消化超发的货币。
完善汇率机制扩大进口规模
自2005年汇改以来, “进一步完善人民币汇率形成机制”, 首次公开出现在中央经济工作会议的文件中。此外, 本届会议首次将“扩大进口规模”提至平衡宏观经济和调整经济结构的高度。
顺差扩大是导致人民币超发的重要原因。力缓通胀压力, 要稳步推进汇率形成机制改革, 增加汇率机制的灵活性;通过扩大对重要原材料、先进技术和设备等的进口, 适当减少贸易顺差。
我国在经济企稳回升后, 即继续推进汇率改革。2010年6月份以来, 人民币对美元已累计升值约3%。同时, 我国贸易结构日益平衡, 贸易顺差占GPI的比重已从2007年10.6%的峰值降至2009年的5.8%。央行副行长易纲日前表示, 我国在未来三到五年会尽力将这一比重降至4%。
“更多利用汇率手段遏制通胀, 不仅可以降低总体物价水平, 还可以让不同类别产品的相对价格更加合理, 可谓一箭双雕。”中国社科院研究员张斌说, 更加灵活的汇率制度, 有利于促进制造业产品价格和能源价格充分下降。
多位专家认为, 我国适度温和的汇率调整是资本流入冲击下的主动选择。汇率形成机制的“完善”, 可能包括丰富当前的货币篮子, 引入今年以来升值较快的新兴国家货币, 以抵消更多潜在风险;逐步从参考一篮子货币, 转向直接盯住一篮子货币, 从而确定相对稳定的汇率波动幅度。
确保农产品供给削弱涨价推手
食品价格长期主导物价走势。从2001年至今, GPI累计上涨22%。其中, 食品价格累计上涨62%。因此, 历届中央经济工作会议多次提到保障农产品供给, 本届会议更是将“确保农产品有效供给”, 确定为2011年经济工作第二大任务。
“成本上涨使农产品价格上涨成为长期趋势。”中南大学博士生导师饶育蕾说, 增加供给, 是稳定农产品价格的根本措施;切实降低流通成本, 是当前农产品价格调控的着力点。
无论是国务院不久前出台的稳定物价16条, 还是中央经济工作会议, 都提出要搞好市场流通体系建设。近日, 上海一群大学生将蔬菜车开进小区, 尝试“农社对接”, 市场上2.8元的芹菜只卖1.5元。菜价比市场整体便宜三至六成, 尚有余力提高农民利润。可见, 降低农产品流通成本, 潜力巨大。
水利是农业的命脉。我国主要水利设施基本修建于30多年前, 目前近半水库处于病险状态, 因水利设施老化损坏每年减少有效灌溉面积300万亩。袁隆平院士说, 2011年经济工作把水利作为农村基础设施建设重点, 既是当前稳定农产品供给的一剂良药, 也是关系粮食安全的长远之计。
住房“双轨”供给淡化房价负担
当前, 房价已成为公众不折不扣的关注焦点。大力发展公共租赁住房, 逐步形成符合国情的保障性住房体系和商品房体系, 是中央经济工作会议有关2011年住房供给的表述。会议首次将“保障性住房体系”和“商品房体系”并列提出, 并以“公租房”代替了2006年以来屡次提及的廉租房和经适房。
“从会议看, 公租房已被认定是保障房的主要形式, 这是寻租空间较少、解决城市‘夹心层’住房的很好方式。”北京大学房地产业研究所所长陈国强说, 两套供给体系可以覆盖所有人群, 其中保障性住房体系, 将成为未来住房政策的核心环节。
住建部表示, 2011年计划安排建设1000万套保障性住房和棚户区改造住房, 比2010年580万套保障性住房的建设规划翻了近一番。北京市住建委表示, 未来5年, 本市计划新建或收购各类保障性住房100万套, 占住房供应总量的60%;保障性住房将向“以租为主”转变。
“房价作为资产价格之一, 其波动只是对市场的反应。房价不是问题, 无房可住才是问题。”华讯商业地产俱乐部一位顾问说, 当前年轻人对房价的高度关注与不满, 体现了我国住宅市场以商品房为单一供给主体的体制性缺陷。建立“双轨”供给体系, 是我国房地产市场建设的根本任务。
多位专家指出, 随着住房供给体系的完善, 2011年房价可能趋于平稳。不过, 要真正形成住房供给“双轨”体系, 还有待尽快出台住房保障法, 并将保障房供给, 作为各级政府考核的“硬指标”之一。
改革收入分配缓解通胀压力
从2004年起, 中央经济工作会议几乎每年要提“调整国民收入分配格局”。不过, “要研究制定收入分配改革方案”却是今年首次出现, 而且是作为“加大改革攻坚力度”的任务之一, 而不是像往年一样作为扩内需或改善民生的举措。
同时提出, 逐步完善个人所得税制度, 研究推进在一些生产性服务业领域扩大增值税征收范围改革试点。
“2 0 1 1年物价上涨压力仍存, 让居民收入跑赢GPI, 是应对通胀的根本办法。”北京工商大学教授胡俞越说, 从会议看, 收入分配改革方案有望尽快出台, 税收调整有望成为方案的重要内容。
国家财政部部长谢旭人此前撰文提出, 将落实结构性减税政策, 提高居民特别是低收入群体收入。推进综合与分类相结合的个人所得税制。积极推进增值税扩围改革。
我国个税起征点当前为2000元, 是2000年平均工资的73%。社科院财贸所研究员杨志勇建议, 在物价不断上涨情况下, 应当建立个税起征点与GPI的联动机制。
我国对工业部门征收增值税, 对服务业征收营业税。由于增值税具有不同环节抵扣机制, 而营业税不存在抵扣, 服务业承担的税负比工业要高。财政部财科所副所长王朝才说, 服务业营业税转增值税, 有利于降低服务业成本。考虑到营业税主要是地方税, 增值税收入75%归中央, 增值税征收范围改革试点可能会先从铁路、国有银行总行等集中缴纳的营业税入手。
金融市场的效率与分形市场理论 篇5
1 有效市场理论及其缺陷
1.1 有效市场理论
关于市场有效性的最早研究来自1900年法国经济学家Bachelier对商品价格波动的研究, 他指出商品价格呈随机波动, 但是这一前瞻性的研究并没有得到足够的重视直至19世纪60、70年代, 关于市场有效性的研究才迅速升温, 其中Kendall和Cootner指出, 股票价格遵循随机游走规律, 为有效市场理论的提出奠定了基础。Fama首先将信息与市场有效性联系起来:当价格完全反映了所有可供利用的信息时, 市场是有效的-这一论述标志着有效市场理论的基本形成EMT认为, 市场能够对信息作出及时、合理的反应, 使所有信息都立即反映到价格中去。
1.2 有效市场理论的检验
受物理学中布朗运动的影响, 大多数学者认为在EMT条件下, 价格的波动也应该为布朗运动, 在离散情况下, {Pt}为随机游走序列:
其中, {εt}为白噪声序列。由此可以看出, 在t时刻, 影响价格变化的是下一时刻的新息εt+1, 因此, 价格的波动不可预测。在近些年的研究中, 人们发现金融市场的波动往往呈异方差性, 于是, ARCH模型被提出并得到了多方面的改进, 以更加准确的刻画市场的波动, 但是, 它与随机游走模型是相异的, ARCH类模型的广泛应用恰好说明了传统有效市场理论与随机游走假设亟需修正。
1.3 有效市场理论缺陷
基于有效市场理论的重要地位和对于研究金融市场的必要条件, 如果它存在着一定的问题也将直接会影响到金融市场的分析。在长期的经验和理论的积累中我们看到价值和信息只间的反应程度是最直接有效的影响着有效理论的正常运行。不难看出, EMT实际上作出了如下假设:所有投资者具有相同、理性的预期, 他们对于信息及时、一致的反应, 使得所有信息都立即反映到价格中去, 任何人都无法获取超额利润, 这种假设简化了市场行为以便于进行分析。然而, 可能简化市场的真实表现, 同时, EMT给出了一种市场的均衡状态, 此时市场表现为无序的随机波动。但是, 一个开放、发展的系统往往处于一种更具一般性的非均衡状态。此时, 系统可以表现出:“序”系统本身的运动规律。
在EMT所作的诸多假设中, 都采用了一种线性的范式来刻画市场, 这正是所有关于EMT争论的症结所在, 在文章的最初我们就提到了非线性的理论, 这是能够解决金融市场问题的有效手段的分析方式, 归根结缔是由于本质的所属统一性。就是因为这种内在的有机联系, 所以能够构成互相解读的匹配模式。本文接下来将分形理论与分维时间序列引入金融市场有效性的研究中, 详细的阐述一种新的金融市场结构——分形市场。
2 分形市场理论
随着非线性科学研究的深入, 分形理论得到了发展。在欧几里德几何里, 几乎把万物设定成为一种理想状态的象通常具有连续、光滑或者是分段光滑等性质。而现实生活中却是与之有着很不规矩的物体, 这就说明这个理论不能够普遍的适用, 而研究事物若想从理论出发就要把现实中的问题作为非常态来个体研究, 如果在多数因素能够高度匹配的情况下我们可以假定为是同种模式。例如可以用圆锥描述松树、用棱锥描述山等自然物体的形状, 但圆锥、棱锥只能非常粗糙地表示松树和山。对自然物体的细节进行研究可以发现, 它们的局部和整体是相似的。例如把一段松树枝放大, 就会发现它很像一棵完整的松树, 把山上的一个山包放大, 就和一个完整的山很相似。
分形理论的创始人为B.B.Mandelbrot, 他在总结了自然界的非规整几何图形之后, 于1975年创造性地提出了分形的概念, 分形几何可以解释自然界许多令人困惑且杂乱无章的现象, 它们的共同特点是不同尺度上的自相似, 不具备特征尺度且不可微分。Mandelbrot甚至指出:fractal everywhere。在时间序列研究中, 同样发生着由整数维时间序列向分数维时间序列的扩展:分维时间序列中的分数布朗运动和分数差分噪声, 是整数维时间序列中布朗运动和白噪声的扩展。同时, Edgar Peters首次提出分形市场这一概念, 他指出分数布朗运动可以更加准确地刻画金融市场的波动, 但是, 对于分维时间序列及分形市场的经济机理缺乏深入分析。当我们把理论运用到对金融市场分析的时候, 特别要注意到金融市场与分子相区别的最大的特点就是他是与很多系统相勾连的非是一种单独性的体系在活动, 是在复杂性和非线性间的体现。EMT以线性化的假设来刻画市场, 未能准确反映市场的真实特性, 分形市场理论的提出可以解决这一问题。分形市场理论将有效市场理论的线性市场假设扩展为更能揭示市场真实特性的非线性市场。自然我们可以得出结论, 有效是分形的一种非常状态, 要在一定条件下再去套用理论来进行研究。现在, 我们给出分形市场的一般性表述:具有正反馈机制和非线性结构特性的资本市场, 其价格序列波动的表现形式为具有一定维数的分数布朗运动。
3 结论
随着时间的推移和研究的不断累积, 分形已经被用到很多领域, 也许是局部问题也有可能是整体的问题。无论是何种形象出现在视野前甚至可以超出物的领域跨到思想的境界, 都可以用分形的概念来解读, 相似是不变的中主轴, 相似的种类也可以根据不同的性质来分类。可以是几何形态的自相似, 组织结构的自相似、功能信息的自相似等多种方式。由于后期理论的成熟, 规范性的定义和范围不断的在科学化的指导下细化精准, 模糊和严格的界限可以适用于不同的对象, 这也就是能够解决问题的宽泛性的原因。本文认为分形是局部和整体以某种方式自相似的对象。这些对象可以是几何图形、静态的系统结构、动态的系统演化过程、能量的传播、以及一些思维和社会现象。
当然本虽然已经详细的阐述相应的对象的定义、范围、维度关系, 通过这些因素指出了所存在的问题, 但依据有很多问题尚需待解决。这还需要我们对理论的更透彻的领悟, 对实际问题的探索发现考察以及总结, 从更高更细的角度去思考问题, 不断在理论和实践相结合的一步步探索中完善理论, 解决未解决的难题。
参考文献
[1]埃德加.E.彼得思著.王小东译.资本市场的混沌与秩序[M].北京:经济科学出版社, 1999 (3) .
[2]埃德加.E.彼得斯著, 储海林等译.分形市场分析一将混沌理论应用到投资与经济理论上[M].北京:经济科学出版社, 2002, 7,
水利金融的市场运行机制研究 篇6
目前关于水利金融的文献较少, 对水利金融的概念界定不够清晰, 也没有建立水利金融的市场运作机制。笔者在提出水利金融概念的基础上, 对我国水利金融的市场运行机制进行研究, 在市场经济条件下, 建立我国水利金融的市场运行机制框架。
1 水利金融的界定
水利是指开发水力资源, 防止水患水灾的人类活动。水利活动区别于一般土木工程建设活动, 水利工程、水电工程以及水利事业都属于资金密集型行业, 对人、财、物的投入有很强的依赖性, 任何范围的水利活动, 如水利设施建设、水资源调度、水资源开发等活动, 其活动过程都不可避免地会产生与水相关的开发、建设、经营、准流通、准消费等经济活动, 这些经济活动离不开金融支持。由于水利具有公共产品属性, 水利提供的产品和服务都属于纯公益性和半公益性产品服务范畴, 所以其准流通和准消费活动区别于一般意义上的商品流通和消费。与水利事业相关的水利金融, 则是指围绕水利建设、运营、资源开发、准流通和准消费而展开的筹资、融资、结算等各种金融活动。水利金融就是水利资金的融通, 是水利与金融紧密结合的产物。
在水利与金融融合过程中, 水利是基础平台, 金融起到催化剂和倍增剂的作用, 金融与水利互动创造新的价值, 加快水利事业的发展。水利金融利用金融手段来支持水利建设的顺利开展, 从而支持水利发展。由于水利的基础性和公益性的行业性质, 水利建设 (尤其是防洪排涝、水土保持、农田灌溉和水污染治理等方面) 必须以政府的财政投入为主, 所以政府在水利金融的发展中发挥着重要作用。
2 我国水利金融市场运作机制的可能性及 其存在的问题
市场运作机制是指通过供求、价格、竞争等市场因素的相互作用, 自发调节市场参与者的经济行为, 它包括供求机制、价格机制、竞争机制以及风险机制。水利金融的市场运作机制的重点在于市场机制在水利金融中如何发挥作用, 考察水利金融市场中各参与方的职责, 研究政府和市场在水利金融运行过程中所占的地位[2,3]。由于水利的公益性和服务性, 必须由政府在水利金融发展中发挥主导作用, 并利用市场来决定水利资金的有效配置[4]。因此, 水利金融市场运行机制最终能否发挥作用, 必须发挥政府的主导作用, 分析其市场机制存在的可能性, 解决目前存在的问题, 进一步发展我国的水利金融市场运作机制。
2. 1 水利金融市场运行机制的可能性
水利建设需要大量的资金, 财政资金并不能解决水利建设中的全部资金需求, 水利建设主体将寻求其他获取资金的方式来弥补资金空缺, 由此促进了水利金融的形成。现有的政府投入资金为主的水利建设模式已经呈现出很大的资金缺口, 需要通过市场运作来获得大量资金投入。水利金融的市场化运行使水利建设可以参与金融资产的交易, 使社会资金可以流入水利建设中, 社会资源得以配置。此外, 市场运作机制相对于政府机制而言, 拥有更低的交易成本和更高的运作效率。因此, 水利金融的市场运作有着一定的必要性和可能性。
2. 2 水利金融市场运行机制存在的问题
虽然水利金融市场运作机制有其实施的可能性, 但是在其市场运行中还存在着一些问题, 如水利资产的产权不明晰、市场参与主体缺乏、法律保障制度不完善和水利金融风险等问题。我国对水利建设的投资一直是以政府投资为主, 到目前为止, 并没有建立一个水利建设的市场运作方式。巨大的资金需求使得水利建设主体必须通过市场方式来弥补资金短缺。近几年, 政府对水利事业的高度关注, 促进了水利金融的快速发展, 但水利金融的市场运行仍存在种种困难。
a. 水利资产的产权不明晰。我国对水利设施的产权改革进展缓慢, 水利资产的产权不明晰, 水利建设的权利与义务不明确, 投资者缺乏激励去承担水利建设过程中的各种责任与潜在的风险。水利设施由于其产权的不明晰, 无法获得担保, 因而不能产生稳定收益。此外, 国家尚未制定对水利设施投资的补偿措施, 大多金融机构没有进入水利金融市场的动力。因此, 水利资产的产权不明晰使得水利金融的市场运作无法开展。
b. 市场参与主体缺乏。由于商业银行的“营利性、流动性、安全性”的经营原则与水利工程建设的“长期性、高风险性、波动性和分散性”相背, 并且银行之间竞争激烈, 商业银行运用主要的资金来获取高额的回报, 很少愿意参与水利金融市场交易。其他非银行金融机构无法单独承担水利建设所需的资金金额, 且水利建设的资金回收期长, 带来的风险大, 愿意参与水利金融的非金融机构很少。因此, 水利金融市场运作缺乏参与主体。
c. 水利金融面临的风险较大。由于水利建设的公共属性不适合用商业模式来开发, 我国的水利建设基本以政府的财政资金投入为主。水利建设一般需要的贷款金额巨大, 面临的还款期长, 且在建设期内没有收益, 因此水利投资的风险较高[5]。目前, 我国水利建设的管理部门众多, 没有专门统一的部门对水利设施进行管理。水利设施缺乏符合标准的承贷主体, 这使得水利设施无法成为担保物, 抵押担保难以实现, 从而给水利金融带来很大的风险。
d. 水利金融产品稀少。目前, 我国在政策上尚未建立关于水利建设的管理办法, 也缺乏对水利金融产品的相关规定。对于水利建设贷款的审批程序则参考的是农业基础设施的贷款, 没有考虑到水利设施建设的差异性。现阶段我国水利金融信贷产品的准入门槛较高, 主要体现在2个方面:①对于水利项目“资本金”的规定过于严格。以中国农业发展银行接洽的水利项目为例, 其建设资金来源于政府财政资金, 不允许由水利项目的承建单位自筹资金。在对水利项目的审批时, 没有认清水利项目资本金的内涵, 只是套用《项目评估指引中》对“资本金”的要求, 影响了水利建设获得贷款的效率;②水利项目的贷款过度要求“四证” (土地使用权证、建设用地规划许可证、建设工程规划许可证、施工许可证) 。目前银行发放水利贷款大都遵循《固定资产贷款管理办法》, 该办法要求水利项目必须拥有“四证”, 才能申请水利贷款, 这无疑提高了水利信贷产品的门槛[6]。水利金融信贷产品准入门槛的提高导致了水利金融市场上水利金融产品的缺乏。
3 水利金融市场运行机制的构建
水利金融能够进行市场运行必须有足够的水利金融产品的供给者和有购买意愿并有支付能力的需求者, 以及比较完善的市场体系。水利金融市场机制的主体包括价格机制、供求机制、风险机制和竞争机制四部分。
构建水利金融市场运行机制, 必须建立合理高效的水权、水价、水市场机制。通过建立水权制度, 可以明确产权, 减少水资源纷争;通过确定水价, 才能顺利进行水权交易, 建立有效的水市场机制。在水市场顺利发展的基础上, 才能更好地发展水利金融。
3. 1 水利金融的价格机制
价格机制是水利金融市场运行机制的核心机制。由于水利建设具有很强的公共属性, 中央政府和地方政府都会投入资金和给予政策优惠。这使得水利金融产品的价格 (如水利项目的银行贷款利率) 无法真实反映水利金融市场的供需情况, 无法反映价格对水利金融产品供需的影响, 从而不能实现市场对水利金融资源的配置, 阻碍水利金融的发展。因此, 建立水利金融的市场运行机制, 首要问题是对水利金融中的价格机制进行改革, 建立能切实反映市场供需的价格机制, 保障水利金融市场运行的成效。
3. 2 水利金融的供求机制
供求机制是水利金融市场运行机制的主体部分, 反映了水利金融市场上资金提供者与作为资金需求方的水利承建者之间买卖水利金融产品的过程。从资金需求者的角度, 其融通资金的具体途径有2条 (图1) :一是直接融资, 水利建设主体直接发行水利金融产品如水利债券、水利股票等, 资金盈余方通过金融市场购入其发行的金融产品, 实现两者之间的资金融通;二是间接融资, 资金供给方通过购买金融中介机构创造的水利金融产品如存款单、保险单等, 把资金转移到金融中介机构, 再由中介机构将资金给水利建设资金需求方使用。这种方式的主要特征就是金融中介机构在最后贷款人和最后借款人之间充当媒介进行融资活动。通过这种余缺的调 剂实现了资金的流动和生产要素的重新优化组合, 促进了经济效益的提高。
水利金融的资金供求关系
3. 3 水利金融的竞争机制
水利金融市场的竞争机制是指水利金融产品的提供者和需求者为了获得各自经济利益的最大化而采取的行为。由于水利设施的公共属性和长期性、高风险性、波动性和分散性等特点, 目前水利金融市场上参与发放水利贷款的商业银行较少, 市场上供给者缺乏。因此, 应当放开水利金融市场, 鼓励更多有投资意愿的水利投资公司、水利保险公司和水利信托公司等进入水利金融市场, 使水利建设资金的供给者多元化, 从而拓展水利金融组织形式, 不仅包含商业银行、政策性银行、水利投资公司, 也包括水利保险公司、水利投资基金公司等, 形成良好的竞争环境, 建立有效的水利金融竞争机制, 促进水利金融产品创新和技术创新。
3. 4 水利金融的风险机制
水利金融的风险机制是水利金融参与主体在盈利诱力和亏损压力的双重作用下, 注重水利建设全过程的管理, 加强水利金融的市场监管, 提高参与主体的风险应对能力。尽管水利金融有着政府的支持, 但由于水利工程项目的建设周期长、建设过程中存在不确定性, 投入水利建设的资金是否能获得预期收益存在不确定性, 即水利金融中存在高风险。因此, 水利金融风险机制的建立与完善, 不仅需要政府给予支持, 也需要水利金融市场参与主体注重风险管理, 包括水利资金供给主体对水利建设过程中资金的监管和作为资金需求者的水利工程承建方对水利工程设施建设全过程的工程监管。
4 水利金融的市场运行机制的框架设计
水利金融的市场运行机制由价格机制、供求机制、竞争机制和风险机制组成。①价格机制是水利金融市场运行的核心, 影响着供求机制、竞争机制和风险机制;②供求机制是水利金融市场运行的主体部分。在市场运行中, 供求影响着价格变化, 价格变化也同样会影响水利金融市场上的供求变化。供求机制也与竞争机制联系紧密, 供需的变化会引起市场上竞争的变化;③竞争机制是水利金融市场运行的关键, 水利金融市场参与主体的充分、有效竞争, 才能保证市场的高效运行。水利金融产品的价格机制对竞争机制有着推动作用, 水利金融产品的价格 (如贷款利率) 升降促使水利金融产品供给方之间展开竞争, 促进技术和产品创新;④风险机制是水利金融市场运行的基础。建立较为完善的风险机制, 能为水利金融市场运行提供稳健的金融环境, 才能实现价格机制、供求机制与竞争机制。
根据水利金融市场的价格机制、供求机制、竞争机制和风险机制之间的相互联系, 可以建立如图2所示的水利金融的市场运行机制。
5 促进我国水利金融市场运作的改革措施
我国水利金融的市场运作虽然存在着必要性和可能性, 但也存在着一些问题, 针对本文已构建的水利金融市场运作框架, 提出相应的改革措施:①建立并完善合理有效的水权、水价、水市场机制。通过水权制度明确产权, 确定合理的水价, 顺利进行水权交易, 建立有效的水市场机制, 从而更好地发展水利金融。②政府应促进水利上市公司健康发展, 完善水利金融市场的供求机制。发挥政府的主导作用, 引导水利上市公司规范化经营, 鼓励并引导投资者理性投资, 健全水利上市公司的退市制度, 使水利金融市场上供需充分, 促进水利金融的市场运行。③积极开发水利金融产品, 发挥水利金融市场价格机制的作用。积极发展水利支持证券等资产证券化产品、水利产业投资基金, 形成较为丰富的水利金融产品体系, 实现有效的水利产品供需, 利用市场确定水利金融产品价格, 并通过价格来调节供需。④推进水利领域的公司发展, 发挥水利金融市场竞争机制的作用。促进水利建设公司上市, 促进水利保险公司、水利信托公司的发展。利用竞争机制, 促进这些公司进行水利产品创新、技术创新, 促进水利金融市场发展。⑤加强对水利金融市场的监管, 完善水利金融的风险机制。严格信息披露制度, 增强透明度; 形成政府、水利资金供给者、水利资金需求者对水利建设的共同监管, 降低水利金融风险。
水利金融的市场运行机制框架
参考文献
[1]张旺, 庞靖鹏, 李勤.金融支持水利建设的一些思考[J].水利发展研究, 2011, 11 (12) :1-3.
[2]黄英君.我国农业保险发展的市场运行机制研究[J].保险研究, 2009 (11) :44-51.
[3]孟刚.黑龙江省矿业权市场运行机制研究[D].北京:中国地质大学, 2012.
[4]王春元.水权、水利金融初探[J].中国水利, 2005 (7) :24-25.
[5]邱曙辉.金融视角下的水利建设现状、问题与支持:以江西上饶市为例[J].武汉金融, 2012 (4) :58-60.
金融市场运行效率 篇7
一、不同企业集团模式特点
企业主要存在着三种不同的组织结构:一元结构“U”型、多样化事业部“M”型、投资控股公司“H”型。长期以来关于ICM研究的对象主要围绕着“M”型企业进行, 认为在多样化事业部企业集团中才具有内部资本市场特征。但事实上, 内部资本市场增加效益主要是通过外部资本市场交易, 广泛地存在于“M”型和“H”型企业中。随着企业组织结构的不断拓展, 目前内部资本市场存在于“M”型、“H”型、复杂型企业集团中。
(一) “M”型企业集团
企业集团大多采用“M”型模式 (即多样化事业部制) , 属于单一法人制企业, 金字塔结构程度低, 由相互独立但存在一定相关性的事业部组成, 各事业部独立核算, 自负盈亏, 是一种企业内部对具有独立产品和市场、独立责任和利益的部门实行分权管理的组织形态。采用“M”型模式的企业集团, 其事业部是企业集团的利润中心, 集团总部对各事业部进行投资和经营授权, 同时承担各事业部之间的资源配置任务。集团总部统一管理各事业部, 事业部之间存在准市场交易或内部交易价格。
(二) “H”型企业集团
“H”型企业集团为投资控股公司, 是多法人制企业, 其内部的金字塔结构程度较高。“H”型企业集团通过直接或者间接拥有其他公司达到一定表决权的股份而对控股公司行使控制权或从事经营管理。相对于“M”型企业集团, “H”型企业集团分权化更加显著。“H”型企业集团的子公司拥有独立的法人地位, 是相对独立的利润中心和投资中心。控股母公司具有对子公司的财务和经营的绝对控制权, 能够左右子公司的运作。由于“H”型企业集团主要以股权为纽带, 其配置资源主要依靠市场 (价格) 机制进行。
(三) 复杂型企业集团
复杂型企业集团通常表现为系族企业。我国在股权分置改革后, 出现了许多由“M”型和“H”型企业集团交错组成的系族企业, 但又不是上述两种模式的简单组合。其内部的金字塔结构程度最高, 治理难度最大, 协同成本最高。在监管技术和法律责任追究机制不完善的情况下, 系族企业公司治理隐藏着巨大的风险和代理成本。
二、企业集团内部资本市场运行机制比较
企业集团模式不同导致其内部资本市场的运行机制存在差异。关于内部资本市场的运行机制, 邓路和王化成 (2009) 按交易对象的不同分为:资金融通型和资产配置型运作两种方式。
(一) 资金融通型
广义的资金融通型运作方式指企业集团内部各主体为获取资金而进行的活动, 通常包括集团内部直接的资金借贷、票据融资、融资租赁、购销产品代垫款项或获取其他公司的财务资助等, 还包括企业集团内部的交叉担保。内部资金融通具有横向和纵向流通结合的特点, 更多运用在“M”企业集团。企业集团总部外部融资后, 资金在各个事业部之间竞争分配, 属于纵向流通。在“M”型企业集团内部各事业部之间虽然具有较强的独立性, 但相互之间具有较大的相关性, 资金的横向流通有利于更好地实现资金管理目的。
(二) 资产配置型
资金伴随着企业集团各主体之间交易的发生而转移, 若交易的主要目是为了实现交易资产的合理配置, 则这种运作方式即为资产配置型。这里的资产包括实物资产、无形资产、各种股权和期权。目前在企业集团内发生的各种资产置换、股权转让、资产租赁等行为都可以看作是资产配置型内部资本市场运作方式。
资产配置运作方式更多的运用在“H”型企业集团。由于“H”型企业集团属于投资控股公司, 更倾向于采用非现金资产配置型运作方式来进行投资。“H”型企业集团总体经营跨度更大, 母公司更注重用子公司的经营绩效结果来评价其投资。对于集团母公司来说, 其对于集团内部资产的配置主要是对子公司的分配, 各子公司之间业务相关性相对较小, 面临的用资需求不具有替代性, 因此, 资金融通在“M”型企业集团之间更常见。
关于复杂型企业集团模式的研究, 更多地集中在系族企业。目前已有关于三九系、托普系、鸿仪系、德隆系、格林柯尔系等系族企业的研究。复杂型企业集团的子公司内部还存在内部资本市场, 系族企业集团模式的复杂性决定了其内部资本市场运行机制的复杂性。因此, 系族企业集团内部资本市场运行机制通常需要将资金融通型和资产配置型运作两种方式结合起来利用。
三、企业集团内部资本市场运作方式及效率比较
不同企业集团内部资本市场运作方式不同, 导致资源配置效率存在差异, 企业集团应结合自身特点, 合理有效地运用内部资本市场, 充分发挥其在资源配置方面的作用。
(一) 资金融通型运作方式效率比较
资金融通型运作方式主要有资金转移、跨部门交叉补贴等路径。
(1) 资金转移即通过内部资本市场将集团内某一部门资金转移给其他方, 或资金在其他方之间的转移。资金转移的具体路径通常有占用资金、关联交易、担保等。占用外部资金会产生资金占用成本, 而内部资金占用不需要资金成本。因此在进行投资决策时, 可以放宽决策条件, 能够更好地权衡投资的利弊。企业集团之间的关联交易为集团内部资源合理转移提供了便利, 能够增大企业成员之间的经营机会, 降低竞争压力, 使资源能够在最需要、最能发挥效率的部门内使用, 避免承担因闲置而产生的机会成本和相关的管理成本。
对于“M”型企业集团来说, 集团公司通过设置结算中心或内部银行进行资金的配置。“M”型企业集团资金转移具有横向和纵向相互转移的特点, 同时结算中心和内部银行的存在, 使得内部资本市场部分替代了银行或外部资本市场的功能, 增加集团内部现金流的互补性, 进一步降低融资成本, 使内部资本市场资源配置效率进一步提高。“H”型企业集团资金转移, 除了直接转移方式外, 还通过设置内部财务公司来实现内部资本市场资金配置作用。财务公司通过模拟外部资本市场对内部资金进行再分配, 充当内部的金融中介, 对内部企业的筹资、投资等活动进行管控。而复杂型企业集团其资本配置方式主要是通过市场和权威来实现的, 但仍需要设置财务公司进行资金配置。其财务公司相比“H”型企业集团的来说, 还需要对子公司内部资本市场进行管控。
(2) 跨部门交叉补贴即集团内部通过内部资本市场, 将企业集团内部的某一部门的资金补贴另一部门。跨部门交叉补贴一方面能够缓解部门存在的外部融资约束压力, 防止投资机会的流失, 增加企业集团的盈利能力, 另一方面利用交叉补贴来进行企业的盈余管理, 避免企业集团的内部资本市场资源配置失效。这种运作方式在复杂型系族企业集团中常被利用, 但是跨部门的交叉补贴可能会使得企业集团的资金使用效率降低, 有些低效部门的存在会导致企业整体的资金使用效率降低, 从而使得企业集团的内部资本市场资源配置效率降低。
(二) 资产配置运作方式效率比较
企业集团资产配置运作方式主要有各种资产置换、资产租赁、股权转让等。
内部资本市场资产置换与资产租赁要有明确的交易对象, 涉及各方的交易价格问题, 交易价格的确定又进一步影响到企业集团内部资本市场运行机制的效率。在“M”型企业集团中有三种定价:市场价格、指令性成本和指令性基础定价。由于“M”型企业集团资源配置主要方式是通过集团权威实现的, 因此总部和交易方协商时, 可能会倾向于采用不考虑外部市场价格的内部定价机制, 以期望充分利用内部资本市场的资源配置优势。“H”型企业集团主要通过市场来进行资产配置, 其内部交易的制定应当依据市场情况来制定。市场和权威是复杂型企业集体进行资产配置所采用的主要方式。我国关于交易定价政策并没有明确的具体规定, 不同定价方式的出现导致企业集团交易条件的混乱, 不利于内部资本市场秩序的形成。采用不同模式的企业集团在通过资产置换方式实现内部资本市场运行时, 为避免无效率的运作, 形成合理的内部竞争, 需要特别考虑交易价格的制定, 才能使得资源配置效率增加。
内部资本市场强调的是企业集团总部在资产配置方面的主导作用。内部资本市场效率与企业的总部-分部财权配置密切相关。这种相关并不是简单的线性关系, 而是存在最优财权配置的倒U型关系。总部-分部财权配置通过股权转让来调节, 股权转让在一定程度上会分散集团的资产配置能力。财权过于分散或过于集中都将导致企业集团的内部资本市场效率降低。在“M”型企业集团中, 资产配置的方式主要是通过总部权威, 因此集团总部的财权集中度应适当高于“H”型企业集团, 避免财权分散, 导致总部在内部资产配置方面受到限制。而“H”型企业集团主要通过市场来进行资产配置, 所有权与控制权的分离程度较高, 为了充分发挥内部资本市场配置效率, 可以赋予分部经理更多的权利, 但要注意防止分部经理的寻租活动使得内部资本市场效率下降。在复杂型企业集团, 主要通过市场和权威来进行资产配置。在考虑集权或分权程度时, 结合企业多元化程度进行决策。卢建新 (2008) 和许奇挺 (2008) 通过衡量系族企业多元化程度, 得出多元化程度与内部资本配置效率负相关的结论。分散化经营程度高的的系企业, 总部处于获取信息的劣势地位, 需要扩大集权程度, 提高内部资本市场效率。
四、企业集团利用内部资本市场实现资源有效配置的建议
内部资本配置是一种较优的融资方式, 能够缓解外部融资约束, 因此可以被认为是外部资本市场的延续和补充, 为优化资源配置提供了良好基础。但内部资本市场进行有效的资源配置过程中, 存在内部资本市场功能异化的可能。集团内部非公允的内部交易、违规担保等行为都会导致集团内部的治理水平受到影响, 使得资源配置效率降低。因此, 加强外部的监管利于提供良好的内部资本市场运行环境, 使得内部资本市场发挥其优势, 降低内部资本市场功能出现异化的可能。
(一) 增强内外部资本市场互补性
企业集团是多个法人企业的联合体, 是以资产、技术和交易为纽带的一种更大规模的一体化组织形式, 是介于市场和企业之间的组织形式。内外资本市场互补能够缓解外部资本市场缺陷带来的问题, 同时外部资本市场问题的缓解也能进一步为内部资本市场的运作提供良好的运作环境。因此证监会法规的制定能够保证外部资本市场的有效运行, 也对内部资本市场实现有效资源配置起到促进作用。同时会计准则对企业集团内部关交易定价政策没有具体规定, 上市公司披露关联交易信息出现了多种定价方式, 例如成本价、合同价、成本加成协议价、国家定价、进价调拨等。定价方式不明确导致企业集团交易条件混乱, 内部资本市场秩序紊乱, 为了有利于投资者进行合理判断, 促进内部资本市场的有序进行, 准则应该更为具体。
(二) 信息传递与代理问题影响资源配置效率
外部资本市场并非完全有效, 使内外部之间产生信息不对称和代理问题, 导致企业信贷约束和有效融资不足现象存在。内部资本市场的存在, 使信息和代理问题存在双向性。为使内部资本市场资源配置作用实现, 需要进行有效的激励约束机制和信息沟通机制。
(三) 扩宽企业集团融资渠道
以集团整体名义融资比子公司融资具有融资数额、融资效率、融资方式选择等方面优势;整体上市的企业融资能力要大于非整体上市的企业;非整体上市企业集团内部, 又有母公司上市、子公司未上市, 母公司未上市而子公司已上市等情形, 充分利用组合来增加公司融资渠道的多样化, 有利于企业有效实现资源配置。
参考文献
[1]胡忠良:《企业集团内部资本市场的机制设计研究》, 《生产力研究》2013年第2期。
[2]左和平、龚志文:《内部资本市场:治理结构、机制与有效性》, 《会计研究》2011年第3期。
[3]冯丽霞、孙源:《不同组织结构内部资本市场运行机制比较》, 《财会通讯》2008年第2期。
[4]张学伟、陈良华:《总部-分部财权集中度—多元化相关度与内部资本市场效率》, 《西安财经学院学报》2013年第5期。
金融市场运行效率 篇8
1 我国证券市场发展现状
1.1 我国证券市场的发展历史
证券市场是有价证券发行、流通以及与此相适应的组织与管理方式的总称, 具有发现价格、变现套现、再融资、“晴雨表”等功能。20世纪70年代末, 随着国有企业改革的逐步深化和我国经济的飞速发展, 证券市场应运而生, 成为推动所有制变革和资源有效配置的重要力量。证券市场发展历史主要分为以下三个阶段:
第一个阶段 (1978—1991年) , 证券、证券交易和证券交易所在我国陆续出现, 1990年上海、深圳两个证券交易所成立, 标志着我国证券市场初步成形;第二个阶段 (1992—1997年) , B股市场建立, 深沪证券市场由地方性市场向全国性市场转变, 国务院证券委员会和中国证券监督管理委员会成立, 奠定了我国证券市场两家全国性交易所并行, A、B股并存, 国务院证券监督管理机构统一监管这一格局。第三个阶段 (1998年至今) , 《证券法》的颁布、证券投资基金的发展、股权分置的启动, 我国证券市场制度进一步规范, 投资者结构发生根本性变化, 进入了全流通时代。
1.2 我国证券市场取得的成就
我国证券市场起步较晚, 但经过20多年的发展, 取得了巨大成就。总体来讲, 我国证券市场在认识上实现了由尝试到积极推进、稳定发展的飞跃;参与者实现了由党员带头到全民炒股热潮的变化;空间上实现了由地区性市场发展为全国性市场的快速发展。
具体来说, 2007年年底, 沪深两市上市公司已经有1530家, A股股票市场总股本达到16954.7亿股, 其中流通股本4910.22亿股;股票总市值已达到32.71万亿元人民币, 流通市值达到9.31万亿元人民币;投资者开户总数 (包括A股、B股、基金) 为13887.03万户。而截至2011年年底, 沪深两市上市公司已有2107家, A股市场总股本达到36095.52亿股, 其中流通股本28850.26亿股;股票总市值已达214758.10亿元人民币, 流通市值达到164921亿元人民币;投资者开户总数 (包括A股、B股、基金) 为14050.37万户。 (1)
债券市场也得到初步发展, 交易所债券市场的债券品种和市场规模持续增长, 交易方式不断完善。目前, 交易所债券市场的上市品种主要包括国债、企业债、公司债、资产证券化产品。
2 证券市场的发展对金融体系融资效率的积极作用
随着我国证券市场的不断发展壮大和基础制度建设的不断推进, 它的各项功能逐步发挥, 推动了金融体系改革, 促进了金融市场融资功能的有效发挥, 促进了国民经济的发展。
2.1 金融体系融资效率的含义
融资方式作为一种制度安排, 其效率主要体现在交易效率和配置效率两个方面。前者是指该种融资方式以最低的成本向投资者提供金融资源的能力;后者是指将最稀缺的资本分配给能进行最优化生产的投资者的能力。从企业融资的角度, 一个经济体的金融体系主要由两个部分组成:为企业直接融资服务的资本市场即证券市场和提供短期金融服务的间接融资体系即银行体系。所以金融体系的融资效率是指金融体系作为企业与个人的投融资场所, 其融资功能发挥的有效程度。
2.2 证券市场的发展扩大了直接融资比例, 改变了金融体系的融资格局
直接融资程度的高低体现了金融体系融资效率的高低。先前, 由于我国经济的资金配置体系长期依赖于间接融资的银行系统和国家财政的专项配置, 导致我国金融体系的融资效率十分低下, 资金未能得到有效的筹集与投放, 严重影响了整个经济的可持续、有效发展。证券市场的发展, 改变了我国企业长期以来单纯依靠内部积累和银行贷款的单一融资模式, 使企业可以通过发行股票、债券等直接融资方式筹集资金, 使企业的融资方式呈现多元化, 融资结构得到改进和完善。直接融资方式的大力发展, 改变了我国金融体系以银行信贷等间接融资为主的融资格局, 促进了整个金融体系融资效率的提高。
2.3 证券市场的发展促进了资本的优化配置, 改变了整个金融体系格局
我国的金融体系属于银行主导型, 造成了大量资金聚集在银行系统中, 未能充分流动。同时企业融资只能以间接融资为主, 极大地制约了金融体系发挥优化资源配置的作用。证券市场的出现在一定程度上改变了这一局面。
一方面, 证券市场通过发行债券和股票等有价证券把社会上分散的资金转化为长期资金, 为企业发展和国家经济建设提供长期资金来源。证券市场上频繁的股票交易, 不仅使增量资产接受市场调节, 而且使存量资产进入市场进行调整。运用证券市场配置资本, 把资金引导到稀缺部门, 有效地避免重复建设。另一方面, 证券市场的发展, 从银行分流出一部分资金, 以直接投资的方式满足各类企业的资金需求, 减少间接融资的比例, 为国有商业银行的股份制改革与上市, 实现行为机制与理念的改变提供了前提条件, 从而有利于政府权力在资本市场的收缩, 使资本的配置效率更高。
仅2007年, 我国就有123家企业发行上市, 包括再融资在内的股票筹资额达7791.56亿元, 股票融资与新增人民币贷款的比例突破20%, 这表明我国金融体系格局已有变化。
2.4 证券市场的发展为商业银行股份制改造创造条件, 提高了金融机构资金运用效率
证券市场的发展, 为商业银行的股份制改革创造了条件。中国主要的商业银行尤其是国有商业银行通过股份制改造、引进战略投资者和上市引进包括外资和民营资本在内的各方资金, 提高了资本充足率、实现了产权主体多元化, 并改善了公司治理结构, 增强了商业银行的融资能力。
此外, 证券市场的发展也为银行和保险等金融机构提供了多元化的资金运用渠道。长期以来, 存贷利差是中国商业银行利润的主要来源。从国际发展趋势上看, 商业银行已经从以存贷款业务为主的传统业务领域转向以中间业务为主的现代业务领域。证券市场的发展为银行提供了具有高附加值的业务, 如基金代销、托管等, 拓宽了商业银行中间业务的范围, 增加中间业务收入;银行通过投资于国债、企业债等固定收益产品, 提高了资金使用效率。
3 证券市场发展的不足加剧融资风险
证券市场的发展改善金融体系融资格局, 促进资金优化配置, 提高了融资效率;但由于证券市场目前存在的一些缺陷, 加深了金融体系融资的不稳定性, 造成风险加剧现象。
3.1 证券市场发展过程中存在的问题
近年来, 我国证券市场有了长足的发展, 取得了巨大的成就, 提升了金融体系的融资效率, 但在发展中也暴露出了以下几个问题:①证券市场虽然发展速度较快, 但其市场规模不大, 证券投资者不多, 我国股市总值占GDP的比重较低, 与国民经济发展的客观要求有较大差距;②资本市场主体缺位, 企业主体地位非常脆弱。投资主体主要是个人, 其投资的质和量均较低, 以投资基金为代表的机构投资者比重明显不足;③市场分割, 整体性差;④制度不健全, 信息披露制度存在信息公开不够, 具有较强随意性和主观性。
3.2 证券市场发展中的缺陷加剧了融资的波动性
证券市场价格波动通过财富效应和企业投资效应对经济产生影响, 股市的暴涨暴跌加剧了经济周期的波动性, 当股票价格上扬时, 企业的净资产及担保价值上升, 银行的不良资产下降, 债务人还贷能力增强, 债权人对于债务人的信贷约束会相应放松, 投资活动会随之变得活跃, 反之, 则趋于萎缩。证券价格的频繁变动导致资金成本和收益具有多边性, 从而加剧了金融市场的融资风险。
资本市场不断出现的失信、违法行为破坏了整个社会的诚信与法制建设。证券市场是人们物质利益充分体现的市场, 自中国证券市场诞生以来, “8·10”事件、“327国债期货风波”、“琼民源事件”、“银广厦事件”、“大小非”违规减持事件等违法违规事件曾出不穷, 使广大投资者对整个市场, 包括政府产生强烈的不信任, 加剧了金融体系融资的风险。
4 积极推进证券市场的健康发展, 促进金融体系融资效率提升
从以上的论述可以看出, 证券市场的发展对金融体制的改革、金融体系融资效率的提高产生积极的影响, 但是, 由于我国证券市场起步较晚, 在发展的过程中出现的一些问题, 加剧了金融体系的不稳定性, 深化了金融体系融资风险。但对金融体系及融资效率的积极影响是主要方面, 我们不能因为一些不利影响而对努力发展证券市场产生怀疑, 放慢甚至停下发展证券市场的脚步, 我们要做的是强化市场建设的基础工作, 努力营造“公开、公平、公正”的市场环境, 进一步发挥证券市场的积极影响, 减少和消除其不利影响, 推动金融体系稳健发展, 提高资本市场融资效率。
参考文献
[1]贺强, 陈高华, 曾琨杰.改革开放以来我国证券市场发展的回顾与展望[J].中国金融, 2008 (21) .
[2]楚天辉.中国上市公司在证券市场融资效率的评价[D].青岛:青岛大学硕士学位论文, 2006.
[3]百度文库.谨防我国金融体系出现“融资功能衰竭”风险[EB/OL].[200636].http://www.chinaacc.com/new/287%2F293%2F346%2F2006%2F3%2Fli08047753163600213510.htm
[4]陆家骚.民营企业融资问题与我国金融体系改革[J].南方金融, 2004 (2) .
[5]易云鹏.浅析我国证券市场的发展对社会的影响[J].江西金融职工大学学报, 2008 (12) .
[6]刘奇杰.浅析我国证券市场的现状及其战略发展[J].金融观察, 2011 (9) .
[7]徐可达.融资方式的效率比较[J].武汉金融, 2003 (4) .
[8]李恒光.我国证券市场发展取得的成绩及理论基础探析[J].开封大学学报, 1995 (3) .
