民营A股上市公司

关键词：

民营A股上市公司（精选十篇）

民营A股上市公司 篇1

2011年底证监会投资者保护局正式成立, 标志着我国对中小投资者的保护更上一个层面。随着民营经济在我国经济结构中所占比例越来越大, 民营上市公司对改善证券市场结构、促进市场竞争、扩大市场规模、增加资本流动起到了日益重要的作用。我国民营上市公司股权的高度集中使控股股东在民营上市公司中拥有绝对的控制权, 控股股东出于自身利益考虑普遍选择金字塔式控制结构, 在这种情况下中小投资者利益受侵害的现象司空见惯。而保护投资者利益的相关法律不健全, 更使得控股股东的侵害行为无法得到很好的抑制。在我国, 中小股东保护问题是公司治理的核心问题, 同时也是公司法、证券法等相关法律需要密切关注和解决的问题。研究民营上市公司的股权集中度对投资者保护的影响, 有助于从上市公司内部治理的角度寻求加强中小投资者保护的途径。

二、文献回顾

近年来, 国内外对于股权集中度和投资者保护进行了广泛的研究。对于股权集中度与投资者保护的研究, 出现了不同观点, 主要表现为协同效应和侵害效应。

在早前的公司治理研究偏向于股权集中度的协同作用。出现这一情况的主要原因在于:公司治理的第一类代理问题即所有者与经营者的利益冲突, 上市公司集中的所有权可以使控股股东能够有效的控制公司的经营, 有助于解决股东与经营者的代理问题, 达到了保护投资者的目的, 体现了股权集中度的协同作用。在这一方面研究比较突出的是LLSV, 其对27个发达国家的20家大公司研究发现, 集中的所有权结构不是例外, 而是一种普遍现象。在大多数国家, 公开交易的大型公司股权集中度较高, 控制权集中在控股股东的手中。这些控股股东可以监督公司管理人员, 避免公司管理人员侵害股东权益。我国对于公司治理的研究起步较晚, 比较认同于这个观点。

随着公司治理研究的不断发展, 集中的股权结构增加了控股股东侵害中小股东的动机, 从而引出第二类代理问题即控股股东对中小股东利益侵害, 表现为股权集中度的侵害效应。Shleifer和Vishny (1997) 认为, 集中的所有权在赋予大股东监督管理层的激励和能力时, 也赋予了其掠夺小股东的激励和能力, 从而导致大股东道德风险的泛滥, 特别是当大股东通过金字塔、交叉持股以及双重股票等方式实现对公司的控制时, 由于现金收益权与投票权的严重背离, 大股东的寻租行为可能更为严重。我国学者秦翠萍 (2006) 、马福昌 (2010) 、黎来芳和张伟华 (2011) 等都从不同方面验证了这一观点。

国内对于股权集中度较高与投资者保护的研究起步较晚。多从股权集中度与公司价值以及公司绩效的角度来研究, 结论各有差异。我国上市公司的股权性质的复杂性决定了我国投资者保护与其他国家的不同, 而国内目前对于这方面的研究较少, 大多数学者从法律环境以及公司治理角度研究投资者保护, 但是很少从投资者利益侵害的根源研究投资者保护问题。民营上市公司的股权集中度与其他上市公司相比有其特点, 以往的研究局限性就在于此。

三、研究设计

基于民营上市公司股权结构的特殊性, 本文选取沪市A股的民营上市公司为研究对象, 对其股权集中度对投资者保护的影响进行实证研究。

(一) 样本选择及数据来源

本文选取2008-2011年在沪市上市的A股民营公司。剔除了2008年以后的民营上市公司, 因为金融类上市公司资本结构的特殊性, 在选择时也排除在外, 同时还排除了ST类上市公司和数据不全的公司。最后样本公司包括136家民营上市公司4年的数据。本文所需数据是从上海证券交易所提供的财务报表中手工计算得来。数据处理所用的统计软件是SPSS17.0。

(二) 研究假设

从理论上看, 大股东的利益和中小股东的利益常常不一致, 两者之间存在着严重的代理冲突。股权高度集中, 大股东可能利用控制权, 牺牲中小股东的利益以追求自身的利益, 而不是在公司价值最大化前提下实现自身利益目标, 甚至非法“掏空”上市公司。

假设1:民营上市公司第一大股东持股比例与投资者保护是倒U型关系。股权适度集中有利于投资者保护。

假设2:民营上市公司第二至第五大股东持股比例与投资者保护正相关。股权制衡度越高, 越有利于投资者保护。

假设3:民营上市公司控制权与现金流权分离度与投资者保护负相关。两权分离度越高, 越不利于投资者保护。由于民营上市公司两权分离现象的存在对投资者保护产生重大影响, 所以本文提出这个假设。

(三) 模型建立与变量定义

1. 模型。

在综合已有文献并结合民营我国上市公司实际情况的基础上, 构建了OLS回归模型, 模型基本形式如下:

2. 被解释变量。

本文以总资产收益率来表示投资者保护。总资产收益率越高, 说明公司的投资者保护水平越高。

3. 解释变量。

CR:第一大股东持股比例;H:第二至第五大股东持股比例之和;U/V:控制权与现金流权之比。

4. 控制变量。

本文选取资产负债率, 现金持有水平, 是否连续分红作为控制变量来考察股权集中度对投资者保护的影响。Z:资产负债率;R:现金持有水平;I:是否连续分红。变量情况见表1。

(四) 实证结果分析

1. 描述性统计。

表2考察了股权集中度和投资者保护的情况。从表中可以看出, 民营上市公司的股权集中程度是很高的, 第一大股东持股比例最大值是85.2%, 均值也达到了33.776%, 第一大股东处于绝对控制地位;第二至五大股东比例均值为11.7%, 与第一大股东相比, 第二到五大股东持股比例不高, 股权制衡程度总体来看比较弱。控制权与现金流权的分离度均值达到了1.99, 说明民营上市公司两权分离度较大, 整个市场的投资者保护状况良莠不齐, 差别较大。

2. 回归分析。

表3列出了股权集中与投资者保护的回归结果。从模型1实证结果上看在1%水平上, 股权集中度与投资者保护是显著相关的。由于第一大股东持股比例的平方的系数为负数, 说明股权集中度与投资者保护之间近似是倒U型关系。当股权由分散慢慢集中时, 协同效应起主要作用, 投资者保护程度变得越来越强, 当股权高度集中时, 反而投资者保护程度较弱, 这是侵害效应起主要作用。说明在中国上市公司股权并不是越集中越好, 存在一个较优的集中度, 在这种情况下, 公司治理效率是最高的, 投资者保护水平也是最高的。从模型2实证结果上看在5%水平上, 股权制衡度与投资者保护是正相关的, 但显著性不强, 说明当前我国民营上市公司中其他股东对第一大股东的制衡能力不强。从模型3实证结果上看, 在5%水平上, 两权分离度与投资者保护是显著负相关的, 说明两权分离度越高越不利于投资者保护。

表3研究结果表明, 假设1、2、3均得到了验证。此外, 民营上市公司资产负债率与投资者保护负相关;现金持有水平与投资者保护正相关;是否连续分红与投资者保护正相关。

四、结论及建议

本文研究了股权集中度对投资者保护的影响, 并在此基础上分析股权制衡度与两权分离度对投资者保护程度的影响。研究结果表明, 股权集中程度与投资者保护水平的关系是倒U型关系。当股权集中程度由分散转向集中的时候, 协同效应大于侵害效应, 投资者保护程度随之提高;当股权集中程度很大时, 控股股东与中小股东之间的利益分歧日趋严重, 侵害效应大于协同效应, 控股股东利用绝对控制权通过各种途径掏空上市公司, 损害投资者利益。股权制衡程度与投资者保护之间是正相关关系, 但显著性不高, 可能是因为民营上市公司治理结构不清晰, 其他股东不能对大股东形成有效制衡。民营上市公司的两权分离度对投资者保护有很大的负面影响。

针对以上结论, 提出以下建议:民营上市公司控股股东的一股独大现象使董事会与监事会的监督作用完全受到了抑制, 破坏了有效的公司治理机制。因此, 要加强民营上市公司的中小投资者保护, 就必须要健全公司内部治理机制, 发挥董事监事对控股股东的监督作用。股权制衡有助于改善公司治理, 其他大股东对控股股东的制衡能力越大, 公司价值越高。上市公司股东间的制衡能起到保护中小股东利益的作用。因此, 可以考虑构建大股东多元化和前几位大股东股权相互制衡的治理机制。另外, 强化中小投资者的维权意识与监督效应, 提高信息披露质量等都有助于投资者保护水平的提高。

参考文献

[1].La Porta R, Lopez-de-Silanes F., Shleifer A..Corporate Ownership Around the World.Journal of Finance, 1991.

[2].Shleifer A.Vishny R.A Survey of Corpo-rate Governance.Journal of Finance, 1997.

[3].秦翠萍.股权集中度、投资者保护与公司绩效[D].暨南大学, 2006.

[4].马福昌.论股权集中度与投资者保护[J].商业时代, 2010.

[5].黎来芳, 张伟华.控制权及投资者保护对掏空风险的影响——基于融资规模的经验证据[J].科学决策, 2011.

[6].陈德萍, 陈永圣.股权集中度、股权制衡度与公司绩效关系研究[J].会计研究, 2011.

A股安防行业上市公司 篇2

安防行业上市公司面临重要的发展机遇，安防的重要性才刚开始显现，比如智能交通安防系统可以有效缓解机动车辆急剧增加带来的道路交通压力；远程手术示教、远程探视、医院设备资源保安管理等安防系统的应用，使医院更好地开展“治病救人”的工作；EAS（电子商品防盗系统）应用于商场、零售商店，有效减少了商场、零售商店的财物损失；RFID无线识别系统可以对商品在物流配送过程中实行“全程监护”；安防监控系统为减少煤矿生产事故正在发挥越来越重要的作用等等。中国安防产业应该抓住各行业对安防需求增加的机遇，积极开拓国内新的安防应用领域，针对各行业的不同特点，构建合适的安防系统，使安防产业更好地服务于各行各业，更好地保护社会民众的生命和财产安全。相关资料：安防行业上市公司投资思路

安防行业上市公司简介：

大立科技(002214)：A股第一家正宗安防股,主要看点是红外热像仪；大华股份(002236)：国安防视频监控行业的龙头企业；

卫士通(002268)：是国内最大的密码产品供应商和特定敏感行业用户市场最大信息安全厂商；

鹏博士(600804)：公司的安防业务主要是城市为安防网络建设；

迪马股份(600565)：公司主营防弹运钞车、高科技警用车、公路养护车和检测车等专用汽车；

川大智胜(002253)：公司主营是空中交通管理自动化系统；

科大讯飞(002230)： 是国内最大的语音智能技术提供商,因产品应用于报警系统；鑫茂科技(000836)：公司控股72%的天地伟业是国内著名的安防生产商,主要产品为智能矩阵和DVR；

同洲电子(002052)：总股本2.9亿,公司的安防产品主要为公交电子监控系统,不过目前占收入的比重还不大。

同方股份(600100)：公司安防业务主要在智能卡系统的研发和系统集成。另据报道，同

方股份众多业务板块中，安防系统业务或是其最希望分拆上市的板块，如同方威视。

三泰电子(002312)：公司主要从事电子回单系统、ATM监控系统及银行数字化网络安防监控系统相关电子设备及系统软件的研发、生产、工程应用和技术服务。

交技发展(002401)：公司主营业务为从事智能交通系统、工业自动化等领域的高新技术产品开发、生产和系统集成，包括安防系统。

日海通讯(002313)：公司安防业务主要在综合布线领域。

赛为智能(300044)：同比增8.90%。公司主营业务是为城市轨道交通、铁路、建筑行业提供智能化系统解决方案，包括安防系统。

华平股份(300074)：公司主营业务为从事基于IP网络的多媒体通信系统的研究、开发、销售和技术服务，包括安防设备。

银江股份(300020)：公司的主营业务是向交通、医疗、建筑等行业用户提供智能化系统工程及服务，包括安防系统。

泰豪科技(600590)：公司主营业务为楼宇电气产品、发电机组产品、电力电气产品及光电信息产品等机电一体化产品的生产销售，也包括安防系统的集成。

海林投资 突袭A股上市公司 篇3

2005年成立的海林投资，目前一共管理着近300亿元的资金，旗下有光电与创新科技产业基金、海林城市投资PPP基金以及海林上市公司治理基金等，是一家综合性资产管理集团。其中海林上市公司治理基金是国内首只专注于上市公司治理的专业投资基金，皆在对境内A股市场“僵尸”公司进行治理与整合。

虽然成立已11年，但海林投资却十分低调，直到2014年，海林投资通过举牌和征集小股东投票权等方式“突袭”几家A股上市公司，才引起市场的广泛关注。

2014年，A股上市公司欣龙控股（000955.SZ）和金宇车城（000803.SZ）接连被海林投资举牌，并且还向欣龙控股和金宇车城的股东发布了倡议书，希望征集10%以上（持股期限达到90天以上）股东的委托授权，以召开临时股东大会，“使公司走向创造股东价值的正轨。”

“在2014年的时候，我们主要基于上市公司比如大股东独断专行，损害小股东利益，公司的财务信息不完全透明，历史业绩不理想，市值也没有得到有效的释放，但是在行业中还有一些发展前景的上市公司，我们就举牌和征集中小股东的投票权。”海林投资董事长王翔近日接受《英才》记者采访时说。按照此逻辑，2014年开始海林投资接连举牌了多家上市公司，并向小股东公开征集股份。

然后，海林投资向这些上市公司推荐董事或其他高管，并为上市公司提供包括战略规划、资金技术引进，甚至是后续业务合作伙伴的推荐，帮助上市公司做长远的投资及长远的业务和市场拓展，从战略、财务、市场、资金技术等全方面改善上市公司业绩，使市值得到释放。

海林投资的上市公司治理基金是中国证券市场上第一个“主动型上市公司治理基金”。海林投资强调，这样做不是针对任何上市公司或任何人，只是认为，中国证券市场上需要小股东主动推动上市公司治理，而这个事情需要有人迈出第一步。

对去年生命人寿、前海人寿等一些金融机构也举牌多家上市公司，王翔表示，海林投资与他们不同的是，这些机构谋求的是对上市公司的控制，而海林谋求的则是改善上市公司的治理结构和经营业绩，从而提升其市值。

王翔对《英才》记者透露，虽然A股市场在2014、2015年经历了大幅波动，但是海林参与的几家上市公司的平均投资收益超过60%。

如今，海林投资和上市公司的合作也更加多元化，其与上市公司共同打造并购基金，做上下游的拓展和产业链的打造，甚至引导企业介入一些新的区域跟政府合作。

“以前我们和上市公司的合作只是一些定增业务，但现在我们与上市公司的合作是全方位的，比之前广泛很多，因为企业也有中长期发展的需求，我们通过各种方式来满足他们。”王翔说，目前海林投资正在和两家上市公司进行全面合作。

今年初，海林投资在云南设立云南沿边跨境股权投资基金管理有限公司，组建人民币国际投贷基金，并获央行及云南省金融办批准，取得人民币境外直接投资、人民币海外贷款业务资格，成为为数不多的试点企业中唯一的民营牌照。

“我们的目标是配合中国企业在海外投资设立工厂，以及在收购海外资产和技术时提供资金支持。”王翔对《英才》记者表示，专项基金采取子母基金架构，境内募集的母基金可以对境外成立的子基金提供全方位的支持，用于开展境外投资和海外贷款业务。

目前，海林投资与上市公司广州粤泰达成战略合作，共同发起设立总规模1亿美元的国际投贷基金。合作基金将主要投放东南亚地区的“一带一路”项目，并在缅甸、老挝等地区设立办事处，开展投资业务。

民营A股上市公司 篇4

人们通常会说股票市场是经济的晴雨表, 在完善的市场经济条件下, 股票市场的各种经济功能得到正常发挥, 能够基本处于相对均衡的状态, 那么股票市场指标应该能够反映宏观经济运行状况, 股票市场的波动能够在一定程度上反映宏观经济的波动。关于股票市场与宏观经济运行的关系, 许多学者也进行了研究, 周喜革、夏怡斐 (2008) 编制了西藏上市公司股价指数就其是否具有西藏国民经济晴雨表作用进行了实证分析;俞利峰 (2008) 以浙江省民营上市公司为例, 对公司股权结构与公司绩效进行了实证研究;王世胜、王汩泉 (2010) 通过上证综合指数与工业增加值、货币供应量等宏观经济变量的关系研究, 证明了上证综合指数与部分宏观经济变量之间存在协整关系。

作为民营经济大省的浙江, 浙江民营上市公司的股票价格走势又有哪些特点呢?它们又能否反映浙江经济运行情况呢?本文将利用浙江民营上市公司数据, 通过编制浙江民营上市公司的股票价值指数来进行实证分析, 以期发现其中的规律。

1 研究思路

首先从浙江上市公司中选取民营上市公司, 按照上证指数的编制方法计算浙江民营上市公司A股指数;其次利用OLS回归方法研究民营企业A股指数与GDP、上证指数关系, 并对其进行协整关系检验, 验证编制的股价指数能否反映经济运行情况;最后对实证研究结果进行分析。

2 股价指数的编制

股票价格指数是由众多股票价格按照一定计算方法而得的, 它是衡量股票市场运行状况的重要指标, 也是一个国家宏观经济运行的体温表, 它的变化可以大致反映该国经济结构和经济活动的宏观变化趋势。股票价格指数通常是由专门金融机构编制的, 在报刊、电视和网络上登载和发布, 作为股票市场运行情况的反映, 也可以作为投资者进行投资时的参考。世界各地的股票市场都有自己的股票价格指数, 比较有影响的是道琼斯指数、标普指数、恒生指数等。在我国内地资本市场上证指数和深证指数衡量了沪深A股市场的总体运行情况。

截止2010年3月, 浙江在沪深A股市场共有144家上市公司, 由于本文研究的是民营上市公司, 因此首先要从所有上市公司中选取合适的民营公司作为本文研究的样本。关于民营上市公司的定义, 学术界目前还没有普遍的共识, 主要的观点有以下四个: (l) 民营上市公司是指中国境内民营企业或者自然人拥有控制权的上市公司; (2) 民营上市公司是指第一大股东为民营企业的上市公司; (3) 民营上市公司是指由私营企业绝对控股、或相对控股、或主要股东是私营企业、或主要经营决策权由私营企业控制的上市公司; (4) 第一大股东为产权清晰的民营企业或实际控制权属于民营企业的上市公司。

考虑到控制权的判断难度较大, 而民营企业或私营企业绝对控股的样本较少, 文中把民营上市公司定义为第一大股东为非国有股东的上市公司, 这一界定含义明确、更容易进行判断。根据以上的定义, 在浙江144家上市公司中, 去除其中的创业板公司、国有企业、ST公司、主业发生变更和股权多次转让的公司后, 本文最终选取了80家民营上市公司作为研究的样本。

为了便于分析, 笔者按照上证综合指数的编制方法编制浙江民营企业股票指数, 以反映80家上市公司的总体表现情况。由于数据所限, 选取80家上市公司1998-2009年半年度年末收盘价作为样本数据编制指数, 以1997年12月31日万向钱潮、杉杉股份、浙江广厦和轻纺城四家公司收盘市值为基期, 基期指数设为100点, 基本计算公式为:即日综合指数= (即日指数股总市值/基日指数股总市值) *基日指数 (每当有新股发行时, 从新股发行的11日纳入计算, 此时上市中的分母要进行如下调整:新股票上市后的基日指数股总市值=原来的基日股票总市值+新股发行数量*上市11日收盘价) 。

3 相关性分析

根据上节中计算出的民营企业A股指数, 在本节中我们将利用OLS法对民企指数与GDP增长率和上证指数的关系进行分析 (其中SINDEX表示民企指数, GDPG表示GDP增长率, SZINDEX表示上证指数, 相关数据来自于上海交易所、深圳交易所和统计局网站) 。

数据分析结果如表1所示, 本文构建了3个模型, 在模型 (1) 、 (2) 中分别用GDPG、SZINDEX对SINDEX进行回归分析, 在 (3) 中考虑两者的共同影响。从 (1) 中可以看出GDPG对SINDEX的影响不显著, 且相关系数为负, 即GDP增速快时股价指数反而低, 这与常识判断不同, 通常来说, 当经济形势向好时, 企业利润也随之增长, 投资者看好未来经济发展, 股价也应随之上升;在模型 (2) 中得出SZINDEX对SINDEX有显著影响, 且相关系数为正, 符合我们的判断, 即SINDEX会随着SZINDEX的上升而上升;模型 (3) 中GDPG的相关系数仍为负, 但对SINDEX影响的显著性提高, SZINDEX对GDPG的影响依然更为显著, 且存在正相关关系。

4 协整关系检验

相关经济理论指出, 某些经济变量间确实存在着长期均衡关系, 这种均衡关系意味着经济系统不存在破坏均衡的内在机制, 如果变量在某时期受到干扰后偏离其长期均衡点, 则均衡机制将会在下一期进行调整以使其重新回到均衡状态。

变量之间协整关系的检验通常有两种方法:一种是对回归残差的平稳性进行检验, 代表方法是E-G (Engle-Granger) 两步法, 主要适用于两个变量间的协整检验关系;另一种是基于回归系数的Johansen协整检验, 它适用于多变量间协整关系的检验。本文主要采用E-G两步法对SINDEX和GDPG之间是否存在协整关系进行检验。若两个变量之间存在协整关系, 它们必须是同阶单整的;否则协整检验会发生错误, 从而产生伪回归。因此在进行协整检验之前, 首先需要对序列的平稳性进行检验, 即序列的单位根检验。

4.1 单位根检验

本文运用ADF (Augmented Dickey-Fuller) 检验法对各个变量时间序列进行单位根检验, 表2中数据是通过Eviews6.0软件计算得出的, 最优滞后阶数由软件依据SIC准则自动选择而得。从表2中可以看出, SINDEX和SZINDEX自身是不平稳的, GDPG自身是平稳的, 它们的一阶差分都是平稳的, 即都是一阶单整I (1) 序列, 因此可以对它们进行协整检验分析。

4.2 协整检验

从4.1中的分析可知, SINDEX和GDPG都是一阶单整序列, 因此可以进行协整检验。根据E-G两步法, 首先利用最小二乘法对SINDEX和GDPG进行回归分析, 再提取残差, 对残差的平稳性进行检验。残差的单位根检验结果如表3所示, 从表中可知, ADF检验统计量都小于不同水平下的临界值, 说明残差序列是平稳的, 即SINDEX和GDPG之间存在着稳定的协整关系。

5 结论

(1) 浙江民营上市公司A股指数受到GDP增长率和上证指数的共同影响, 上证指数波动对民企指数的影响更为显著, 而GDP增长率对民企指数的影响不是特别显著。

(2) 浙江民营上市公司A股指数与GDP之间存在着稳定的协整关系, 说明民营企业A股指数对经济的运行情况有一定的反映。

(3) 从上文的实证分析来看, 股票指数对宏观经济运行有所反映, 但不是特别明显, 更多的是受到股票市场自身波动的影响, 这说明我国证券市场的有效性程度不是太高, 自上海深圳证券交易所相继成立以来, 我国证券市场已经走过了20多年的历程, 期间各种规章制度也随之不断完善, 但是不可否认的是目前我国股票市场与成熟市场相比还有较大差距, 股市投机性仍较为严重, 股指波动幅度较大, 投资者大都是追求短期的资本利得, 股票市场对宏观经济运行的反映不是太明显。

参考文献

[1]俞利峰.民营上市公司股权结构与公司绩效实证研究[D].杭州.浙江工商大学, 2008.

[2]周喜革, 夏怡斐.西藏股指与西藏GDP相关性的实证研究[J].中国藏学, 2008 (3) :183-186.

[3]王世胜, 王汩泉.我国股价指数波动与宏观经济关系研究[J].特区经济, 2010 (12) :123-124.

[4]喻晨.我国利率和股价指数的关系研究[J].科技创业, 2007 (10) :23-425.

民营A股上市公司 篇5

3.中国建筑材料集团有限公司(中国建材)：中国玻纤(600176)、北新建材(000786)、洛阳玻璃(600876)、方兴科技(600552)、瑞泰科技(002066);

4.中国医药集团总公司(国药)：国药股份(600511)、国药一致(000028)、现代制药(600420)、天坛生物(600161);

5.中国节能环保集团公司：烟台万润(002643)、启源装备(300140);

6.新兴际华集团有限公司：新兴铸管(000778)、际华集团(601718)。

外资并购A股公司加速 篇6

收购主体不限于外资

五部委联合制定的《外国投资者对上市公司战略投资管理办法》自去年12月31日发布后2月正式施行，它对现有的QFII制度形成有益的补充，股改后大宗国有股与法人股的交易与减持变得更为方便。

那些经营管理不善或处于困境、股价低迷，以及公司股权结构分散、大股东持股比例较低的公司，全流通后容易成为恶意并购的目标。中国绝大多数上市公司公司章程里面没有反并购条款，当前法律上对恶意并购也无严格限制。这使得作为并购战“防守方”的上市公司处境较为狼狈。

从收购主体分析，也不完全局限于外资。新的《公司法》允许设立一人公司、一元公司，降低了强制性注册资本额要求，取消了公司对外投资不得超过公司净资产的50％的限制，小公司通过融资实现收购大公司也完全可能，为以后杠杆收购、管理层收购的发展创造了条件。未来将有更多的主体参与到上市公司收购中来。

收购方式：定向增发，购买B股

在收购方式上，原《证券法》不允许定向增发，上市公司收购只能在存量股份中进行，不能通过发行增量股份来完成。而新《证券法》对上市公司非公开发行新股持全面肯定的态度，规定上市公司发行新股既可实行公开发行，也可实行非公开发行，该规定为通过定向增发方式收购上市公司打开了法律通道，定向增发将成为一种重要的收购方式。在海外资本市场已完成定向增发的本土公司应留意外资通过QFII进一步争夺公司控制权。

2002年，“青岛啤酒”向全球最大的啤酒制造商安海斯一布希(AB)定向增发3亿多股H股可转债。早在1993年青啤在香港上市时，AB就购买了4500万股H股，占当时青啤总股本的5％(后因青啤增发A股，而被稀释到4．5％)。如果这些转债全部转股，AB的股份将逐步增加到27％，作为青啤第一大股东的青岛市国有资产管理办公室持有青岛啤酒30．56％的股权，双方差距不到4％。为了防范被AB收购，协议约定AB全部完成转股后，将不再收购更多的H股股份。但股权分置改革是以非流通股东补偿流通股东的方式获取全流通，如果AB真要收购，也可以通过QFII完成增持。虽然双方约定AB公司的7％的投票表决权转让给青岛市国资委，只享有这部分股权投资的收益权，但是关于青啤控制权的问题或许将是未来的隐患。2005年4月，AB公司提前三年完成全部换股，与5月份进入股改仅一月之差。

通过购买B股也可以实现曲线控制A股公司。允许战略投资者投资A股后，B股实际上已没有存在的必要，从韩国、新加坡、中国台湾等国家和地区的股市看，当初类似于B股的外资股最终均与其内资股合并。那么在中国B股与A股合并的大趋势下，现时收购B股，也将打通一条通向收购A股的途径。

拥有世界水泥市场份额5％的全球最大的水泥生产销售商之一——HOLCHINB．V．持有“华新水泥”(600801)8576．13万股B股，占公司总股本26．11％，是公司第一大流通股东，仅次于由华新集团有限公司代持的国有股27．87％的比例。“华新水泥”的股改对价方案为10送3股，股改后，第一大股东持股比例下降至24．13％，则HOLCHINB．V，一跃成为“华新水泥”的最大股东。

1999年3月，HOLCHINB．V．认购“华新水泥”定向发行的7700万股B股后，在“华新水泥”的9人董事会席位中获取3人，这显然超过了战略投资者通常要求的董事席位数。之后，HOLCHINB．V．在2005年4月又通过大宗交易的方式增持了“华新水泥”876．1万股B股。5月，股改开始后，HOLCHINB．V．因为股改而“意外”从“战略投资者”变成了实际控制人。

A股公司被并购的溢价不大

在并购中，如果要取得一个公司的控股权，是要支付额外的代价的，即所谓的控股权溢价。“华新水泥”第一次对HOLCHINB．V．增发的价格是0．2609美元，折合人民币2．22元，与当时的净资产2．19元人民币相比，溢价幅度仅为1．37％。如果说这样的估值水平是因为当时“华新水泥”业绩尚不理想的话，那么，在2005年4月的增持上，HOLCHINB．V．无疑是拣了个大便宜。2005年4月，HOLCHINB．V．通过大宗交易增持“华新水泥”，根据收盘价推算的增持价格不过0．34美元左右，折合人民币2．80元左右，而此时公司的净资产已经达到3．52元，由于股价跌破净资产使得通过股价的增持处于折价交易的状态。即便是HOLCHINB．V．在近几年“华新水泥”的分红上业绩平平，但是仅仅凭借这样的估价水平就获得了一个上市公司的控股权，不可谓是一场值得的等待。

在目前为数不多的中国企业被外资并购的案例中，国内企业获得的溢价均不大，这从米塔尔收购“华菱管线”(000932)也可窥见一斑。2005年，米塔尔以近26亿元收购“华菱管线”，这是截至目前外资收购A股股权交易额最大的一宗，收购价格为4．31元，与当时每股净资产4．04元相比，收购PB(价格／净资产)仅为1.07。

跨境换股可防范控制权旁落

《合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法》指出QFII投资的方式可以是单个合格投资者对单个上市公司的持股比例，不超过该上市公司股份总数的10％；也可以是所有合格投资者对单个上市公司的持股比例总和，不超过该上市公司股份总数的20％。从理论上讲，外资机构可以通过QFII的渠道拿到上市公司的股权为20％。对于那些有QFII投资的上市公司而言，更应该加强自身的控制权。因为外资只要再行受让10％以上的股份，通过联合QFII就可以实现相对控股。股改采取普遍送股的方式实现全流通对于企业控制力的削弱是相当明显的，对于银行系统的外资参股，以及涉及到垄断问题的企业，尤其需要防范控制权旁落，而跨境换股将是一种防范的有效方式。

跨境换股是指境外公司的股东以其持有的境外公司股权或股份作为支付手段，收购境内企业股东的股权或股份。比如，苏格兰皇家银行收购“中国银行”10％的股份的同时，中国汇金公司也入股苏格兰皇家银行，这样可以将双方的利益更紧密地“绑”在一起。2005年10月，外管局发布了《国家外汇管理局关于境内居民通过境外特殊目的公司融资及返程投资外汇管理有关问题的通知》，意在放开民企的“红筹上市”之路，作为其必备的配套措施之一的企业跨境换股的相关规定也必将出台。届时，跨境换股将更有操作性。

民营A股上市公司 篇7

关键词：交叉上市,价格行为,排列熵,滑动窗口

一、引言

交叉上市是指同一家公司在两个或多个证券交易所上市的行为。香港证券市场在市场监管、信息披露和金融创新等方面的先进水平吸引了众多内地企业在港上市。随着香港投资者直接投资A股的渠道的开放、投资港股的QDII (Qualified Domestic Institutional Investors) 产品的出现、H股的回归以及众多大型公司在两地的同时上市, 两地市场之间的联系逐渐加强, 同时对交叉上市的A股和H股关系的研究也成为理论界与实务界关注的焦点。

在A股、H股价差方面, 胡章宏等 (2008) 通过分析A股对H股普遍存在的溢价现象发现, 流动性假说和信息不对称假说对A股、H股价差具有较强的解释力。陆静 (2011) 在具有异质信念的两阶段定价模型基础上证明了异质信念和卖空机制是导致H股价格低于A股价格的原因之一。李连发 (2012) 通过分析A股、H股溢价水平, 发现信息不对称理论能够解释A股、H股溢价扩大的现象。

在A股、H股相互关系方面, 陈学胜等 (2009) 通过Hasbrouck的信息份额模型发现, 虽然交叉上市公司A股、H股价格存在差异, 但是两者的变动存在线性或非线性的协整关系且互为调整。杨毅 (2009) 结合BEEK模型与Granger因果检验分析研究了交叉上市的A股、H股间的价格引导关系, 发现H股市场显著地引导A股市场。倪晋武等 (2011) 运用Granger因果检验和BEKK—MGARCH模型考察了不同市场间价格的传染效应和波动溢出效应, 发现金融危机中上证指数会影响恒生指数的价格趋势, 并且对恒生指数具有一定程度的单向波动传染效应。刘燕等 (2013) 结合协整检验和Granger因果检验分析了A股、H股市场之间的均衡关系和因果关系, 发现A股、H股市场之间存在长期稳定的均衡关系, 并且A股市场显著地引导H股市场。

现有的对A股、H股价格差异的研究主要是寻找和验证影响股票价格差异的因素, 同时大多采用协整检验和Granger因果检验来分析A股、H股波动性之间的传递效应和价格或收益间的领先滞后关系, 对A股、H股自身价格行为和相互关系随时间变化的研究仍较少。

Bandt等 (2012) 提出的排列熵算法能够有效地放大时间序列的微弱变化和衡量时间序列的复杂度, 被广泛地运用在时间序列分析中。Zuninol等 (2009) 使用排列熵研究了不同国家间主权债务市场的效率, 发现发达市场相对于新兴市场具有较高的排列熵, 这表明发达市场的债券指数价格变化更随机、可预测性较弱, 且市场的信息效率更高。基于此, 本文使用排列熵来研究A股、H股价格变化的特征, 进而分析A股、H股价格变化的差异性。

二、排列熵

排列熵 (Permutation Entropy, PE) 是基于时间序列自身所具有的空间特性来度量时间序列的复杂度, 具有计算简单、抗噪声干扰能力强等特点。

对一个一维时间序列{x (i) |i=1, 2, 3, ..., n}, 确定相空间重构的嵌入维数m和延迟时间τ;对时间序列中的元素x (i) 进行相空间重构, 得到重构后的向量序列{X (j) |j=1, 2, …, n- (m-1) τ}, 其中X (j) = (x (j) , x (j+τ) , …, x (j+ (m-1) τ) ) ;将重构向量X (j) 中的数值由小到大排列, 即x (j+ (k1-1) τ) ≤x (j+ (k2-1) τ) ≤⋯x (j+ (km-1) τ) , 并且当k1<k2时, x (j+ (k1-1) τ) ≤x (j+ (k2-1) τ) 。因此, 对于重构后的每个向量X (j) 都可以得到一组符号序列, 如下:

式中:l=1, 2, …, g, 且g≤m!。计算每一种符号序列出现的概率P1, P2, …, Pg, 则按照Shannon熵的形式, 时间序列x (i) 的排列熵可以定义为:

当Pl=l/m!时, hp (m) 就达到最大值ln (m!) 。为了便于比较, 对hp (m) 进行归一化处理, 即:

归一化排列熵 (Normalized Permutation Entropy, NPE) Hp的大小反映了时间序列x (i) 的随机程度:Hp的值越小, 说明时间序列越规则、确定性越高;反之则时间序列越接近随机、不确定性越高。

同样, 可以利用上文的方法定义K维时间序列{Wt= (X1t, X2t, …, XKt) }的排列熵。先确定嵌入维数m和延迟时间τ, 然后对K维时间序列进行相空间重构;统计重构得到的符号序列{S= (S1l, S2l, …, SKl) }中每种符号序列出现的概率Ps, 则K维时间序列的排列熵为:

时间序列Xt和Yt之间的条件排列熵可定义为:

对长度为N的一维时间序列, 为了保证统计的可靠性, N和嵌入维数m之间至少满足N≥m!, Bandt (2002) 提出在实际应用中3≤m≤7。Matilla-García等 (2008;2010;2014) 进一步提出对一个每一维均具有N个观测值的K维时间序列, 嵌入维数m的最大值应满足N≥5 (m!) K。对延迟时间τ, 一般使用τ=1。

三、实证分析

1. 数据选取与处理。

本文选取恒生AH股A指数 (HSAHA) 作为交叉上市公司A股价格的代表指标, 恒生AH股H指数 (HSAHH) 作为交叉上市公司H股价格的代表指标。选取两个指数的日收盘价为研究样本, 样本的时间跨度为2007年1月4日到2014年2月26日, 共1 734个样本值。所有数据均来源于wind数据库。

由于恒生AH股A指数、H指数分别以人民币和港元计价, 为了保持样本数据的一致性, 本文以人民币为基准将恒生AH股H指数的价格折算成人民币计价, 港币对人民币的汇率使用国家外汇管理局提供的人民币基准汇率。

2. 股票价格行为分析。

本文指数价格时间序列的长度为1 734, 根据现有文献, 我们分别分析嵌入维数m为3、4、5时A指数、H指数排列熵的变化情况。

表1给出了不同嵌入维数下两个指数的排列熵。从中我们可以发现两个指数的排列熵均随着嵌入维数的增加而增加;归一化后的排列熵随着嵌入维数的增加而减小, 这说明随着嵌入维数的增加, 时间序列变化的确定性增加, 较大的m值更有助于系统的研究。在不同的嵌入维数下, HSAHH和HSAHA的标准化排列熵均较大, 这说明不论是H股还是A股, 其价格变化的随机性都比较高;虽然在相同嵌入维数下HSAHH的排列熵和HSAHA的排列熵的差值很小, 但是HSAHH的排列熵均小于HSAHA的排列熵, 这表明HSAHH价格变化相对规则, HSAHA价格变化相对随机, A股具有较高的信息效率。

3.股票价格行为变化趋势分析。

不难发现在样本期间内, HSAHA和HSAHH的价格变化存在差异。我们采用滑动窗口方法来研究A指数、H指数价格行为差异随时间变化的趋势。

为了研究不同嵌入维度下A股、H股价格变化的差异, 我们确定滑动窗口的长度为600, 相邻窗口间的滑动步长为1。我们计算了不同窗口下两个指数的排列熵, 结果如图1所示。其中上图为两个指数的排列熵, 下图为两个指数的归一化排列熵。图中横坐标t对应每个窗口中第一个数据的日期。

在图1中, 我们可以发现当嵌入维数为3时, HSAHA的排列熵从2007年1月到2007年7月逐渐减小。从2007年7月到2009年5月先增大再减小最后趋于稳定, 在2009年5月以后逐渐增大并趋于稳定。当嵌入维数为4或5时, HSAHA的排列熵从2007年1月到2007年7月逐渐减小, 从2007年7月到2009年5月逐渐增大并趋于稳定, 在2009年5月以后明显增大并趋于稳定。

在不同维数下HSAHH的排列熵在2007年8月前后存在明显变化, 从2007年8月到2009年5月逐渐增大并趋于稳定;当嵌入维数为3时, 在2009年5月以后HSAHH的排列熵有增大的趋势并且存在明显的波动;当嵌入维数为4或5时, 在2009年5月以后HSAHH的排列熵同样存在明显的波动, 但是有减小的趋势。

对比A指数、H指数排列熵随时间的变化趋势, 我们可以发现当嵌入维数为4或5时, 在2009年5月以前A指数、H指数排列熵变化趋势基本相同并且排列熵的差值较小;在2009年5月以后A指数排列熵明显增大而H指数排列熵有减小的趋势, 这说明在2009年5月以后即金融危机后恒生AH股A指数价格变化的随机性变大、信息效率变高, 恒生AH股H指数价格变化的不确定性降低。当嵌入维数为3时, 在2009年5月以后A指数排列熵明显增大, 同时H指数的排列熵也有增大的趋势, 但H指数的排列熵均小于A指数的排列熵, 这表明当嵌入维数为3时, 在2009年5月恒生AH股A指数和H指数价格变化的随机性均变大、信息效率变高, 但是A指数价格变化的不确定性要高于H指数。

4. 股票价格变化的关联性分析。

前文分析了A指数、H指数价格行为随时间变化的趋势。因发行主体相同, 交叉上市的A股和H股间存在着天然的内在联系, 因此有必要对交叉上市的A股、H股股票价格变化做相关性分析。

表2给出了在不同嵌入维数下A股、H股股票价格{At, Ht}的顺序模式的联合概率 (因篇幅限制, 表中只给出了概率较高的部分数据, 表中序列“123”表示价格的顺序模式为A1≤A2≤A3) 。从表2我们可以发现, 在样本期间内A指数、H指数价格存在较为明显的相同的变化模式并且同增同减的变化模式最显著, 这说明A指数、H指数价格变化存在着较高的联动性。

图2给出了嵌入维数为3时A指数、H指数间条件排列熵随时间变化的趋势。因样本长度为1 734, 为保证统计的可靠性, 在计算二维时间序列{At, Ht}的排列熵时嵌入维数m取3。

图a中滑动窗口的长度为180, 相邻窗口间的滑动步长为1, 横坐标t对应每个窗口中第一个数据的日期;从2007年1月到2009年2月A指数、H指数间的条件排列熵逐渐减小, 这表明在该段时期内A指数、H指数间的关联性逐步增强;在2011年3月后A指数、H指数间的排列熵均较小, 这表明在2011年3月后A指数、H指数间存在着较强关联性。图b中滑动窗口的长度为400, 图c中滑动窗口的长度为600, 图d中滑动窗口的长度为800。从图b、c、d中我们可以发现A指数、H指数间的条件排列熵逐渐减小, 这表明A指数、H指数间的关联性逐渐增强;同时, 当滑动窗口长度为400时在2011年5月以后h (H|A) 明显小于h (A|H) , 当滑动窗口的长度为600时在2010年3月以后h (H|A) 明显小于h (A|H) , 当滑动窗口的长度为800时在2009年5月以后h (H|A) 明显小于h (A|H) , 这表明在A指数、H指数间的关联性逐渐增强的同时, 在已知A指数价格变化的情况下预测H指数变化情况的不确定性要低于在已知H指数变化情况下预测A指数变化情况的不确定性。

四、结论

交叉上市的A股、H股存在着不同的价格行为。对交叉上市的A股、H股股票价格行为变化特性的研究, 能够帮助我们优化投资策略。基于股票价格变化自身的特性, 本文使用排列熵和滑动窗口方法对A股、H股的价格行为进行了分析。研究发现, 在样本期间内恒生AH股A指数价格变化的随机性有增强的趋势, 并且在2009年5月以后即金融危机后明显增大、A指数的信息效率提高;在2009年5月以后恒生AH股H指数价格变化的随机性有降低的趋势;A指数、H指数价格变化存在着较高的联动性, 并且在长时间尺度下A指数、H指数价格变化的关联性逐渐增强, 同时在金融危机后, 已知A指数价格变化的情况下预测H指数变化情况的不确定性低于已知H指数变化的情况下预测A指数变化情况的不确定性。

因可获取数据的有限性, 我们只分析了嵌入维数为3时A指数、H指数价格变化的相关性。对嵌入维度较高时A指数、H指数价格变化的相关性, 以及引发A指数、H指数产生不同价格行为的影响因素的分析是我们下一步的研究工作。

参考文献

A股市场上市公司现金分红政策研究 篇8

一、研究设计

1. 样本选择及数据来源

以2005年~2007年3年沪、深两市A股上市公司为研究样本, 为了保证数据的有效性, 按照以下选择标准对样本进行了筛选。

(1) 样本中只包括仅发行A股的上市公司。

(2) 由于股利分配行为往往成为新股炒作的诱因, 为克服这部分数据的影响, 样本中剔除了各年度的新上市公司。

(3) 本文还剔除了每股收益小于等于0的公司、被列为ST的公司以及个别资料不全的公司。

2. 指标分类

由此选出符合条件的样本数据2005年~2007年上市公司数量分别为997、1046和1100家。

首先按照股权分布状态的不同对全体样本进行分类, 本文以第一大股东持股比例为分类依据。如果控股股东的持股比例超过了50%则具备绝对控制权, 通常将控股股东所必要的持股比例界定在20%~25%, 另据国外有关研究指出, 如果第一大股东表决权比例超过20%, 则比较容易获得大多数其他股东的支持, 处于优势地位。因此, 本文以20%和50%持股比例为界, 将样本分为以下三类。

Ⅰ类:绝对控股样本组, 第一大股东持股比例≥50%

Ⅱ类:相对控股样本组, 20%≤第一大股东持股比例<50%

Ⅲ类:分散持股样本组, 第一大股东持股比例<20%

此外, 流通股与非流通股两类股东在投资成本、股东权利、投资目标和信息占有方面均存在差异。因此, 本文又将样本组分为以下两类:

Ⅳ-ⅰ类:流通股主导样本组, 流通股持股比例≥50%

Ⅳ-ⅱ类:非流通股主导样本组, 流通股持股比例<50%

二、实证结果及分析

1. 描述性统计与非参数检验

数据分析通过SPSS统计软件进行。首先采用单样本K-S检验方法考察各样本组每股现金股利的正态性, 在分类比较中再用Mann-Whitney U检验法检验两个独立样本是否来自同一总体, 根据计算结果比较不同股权结构下现金股利分配之间的共同性及差异性。

2. 非参数检验结果分析

(1) 从总体来看, 与国外发达国家相比, 我国现金股利支付水平偏低且较随意。统计显示, 我国境内上市公司A股流通股的股息率只有1%左右, 低于银行一年期存款利率, 远远低于境外成熟资本市场的平均水平。流通股股东几乎不可能通过股利来收回投资, 他们只能着眼于短期的买卖价差利润。因此, 我国的股票换手率极高, 达到200%左右, 而美国只有67%。管理层为迎合股市短期投机交易偏好, 纷纷采取高转增或送股的股利政策。

(2) 分散持股状态下的现金股利支付水平在三种股权结构中是最低的。分散持股状态下的股利政策集中反映了管理者要求, 当资本市场比较完善、存在控制权市场和经理人市场时, 管理者会提高股利支付水平;相反, 当外部市场不完善时, 管理者会减少股利发放, 保留利润, 增加可支配的自由现金流量并存在过度投资的倾向, 我国的实际状况与后一种情况相吻合。

(3) 相对控股状态下的每股红利显著低于绝对控股状态。在我国, 相对持股公司多产生于多个发起人情况下, 且发起人资格不是基于公开竞争行为, 而是由主要发起人掌握大部分组合决定权, 选择标准自然是能否和发起人结成利益共同体, 所以这些股东之间更多的是一种非竞争的合作关系, 正是大股东间的利益共性决定了股利发放水平的限制。另一方面, 相对控股公司由于存在多个发起人, 每一家投入上市公司的资产并不多, 其本身还保留部分优质资产, 所以面临的经营压力不是很大, 对现金的需求欲望也不大, 而且由这些股东联合控制的上市公司的经营效益一般比较好, 将资金留存可以获得更好的未来收益。此外, 大股东之间相互制衡可能带来对管理者的直接监督不足, 加之外部监督机制的缺失, 从而引发内部人控制问题, 这也是股利支付水平低下的一个原因。

(4) 流通股主导公司的现金股利支付水平显著低于非流通股主导公司。流通股股东依靠博取股票价差获利, 存在短期投机行为。

通过实证研究, 我们可以得出以下结论:

①从总体上来看, 我国现金股利支付水平偏低、稳定性较差。其中, 分散持股状态下的现金股利支付水平最低, 绝对控股状态下的现金股利水平相对较高;流通股主导公司的现金股利支付水平显著低于非流通股主导公司;股权分置改革并不是公司盈利的保障, 但公司在股权分置改革之后的每股现金股利均值高于股权分置改革之前;上市公司在未来一年内实施了再融资, 则其现金股利支付水平显著上升。

②虽然现金股利决定因素存在一定差异, 但所有类型的公司都不同程度地将每股收益作为发放现金股利考虑的重点。这一事实也说明我国上市公司遵循的是不稳定的股利政策, 管理者在进行股利分配时随意性很大, 股利支付水平随着收益水平的变化而变化。

③在相对控股公司和流通股主导公司中, 都存在现金股利与股票股利或转增股本的替代关系, 这实际上是目前我国不同主体实现利益均衡的双赢策略;分散持股公司仅将资产变现能力、资产流动性等短期的现金约束作为发放股利考虑的主要因素, 反映了外部股东监督机制的失灵;相对控股、绝对控股公司的股利发放水平受到公司盈利增长能力及成长性的制约, 说明这些公司考虑了资金的机会成本, 并以此作为现金股利决策的依据之一。

本文的研究结果可以更直观地解释股利分配中存在的问题, 为证券监管部门采取合理措施规范我国上市公司分配行为提供参考, 具有重要的现实意义, 同时对投资者在选择投资方面也起到了重要的指导作用。

摘要：本文在国内外相关理论研究的基础上, 按照股权分布状态的不同对样本进行分类, 用非参数检验的方法比较不同股权结构上市公司股利政策的异同。

关键词：A股,上市公司,现金分红政策

参考文献

A股上市公司投资者关系管理初探 篇9

投资者关系管理的概念诞生于20世纪50年代后期的美国资本市场, 英语原文为“Investor Relations Management”, 通常缩写为“IRM”, 有时也简称为投资者关系, 即“Investor elations”, 缩写为“IR”, 是西方发达国家特别是美国证券市场发展和股权文化兴起的产物。投资者关系管理在资本市场成熟国家已广泛运用, 而在我国仍处于起步阶段, 但随着资本市场的扩张, 提升我国投资者关系管理水平势在必行。

根据国际投资者关系协会 (IIRF) 的定义, 投资者关系是指公司的战略管理职能, 它运用金融、沟通和市场营销学的方法, 向公司现有投资者及潜在投资者详尽地展示公司经营情况和发展前景。全美投资者关系协会 (National Investor Relations Institution) 对投资者关系的定义是:投资者关系是公司的战略管理职责, 它运用金融、沟通和市场营销学的方法来管理公司与金融机构及其他投资者之间的信息交流, 以实现企业相对价值最大化。相关投资顾问公司认为, 投资者关系管理是指公司通过充分的信息披露, 并运用金融和市场营销的原理加强与投资者和潜在投资者的沟通, 促进投资者对公司的了解和认同, 实现公司价值最大化的战略管理行为。中国证监会在其2005年颁布的《上市公司与投资者关系工作指引》中将投资者关系描述为公司通过信息披露与交流, 加强与投资者及潜在投资者之间的沟通, 增进投资者对公司的了解与认同, 提升公司治理水平, 以实现公司整体利益最大化和保护投资者合法权益的重要工作。

对比NIRI、IIRF和中国证监会等相关定义, 总结出投资者关系管理的三个特点:1. 必须符合监管要求和证券法的规定; 2. 投资者与公司进行双向沟通和交流, 不仅仅是公司向投资者的单向信息披露行为;3. 在保护投资者权益和公司整体利益下, 使得公司股价获得公平估值。

伴随着资本市场的日益成熟, IRM管理日益成为A股上市公司资本市场健康发展的重要保障, 上市公司通过IRM进行资本市场品牌形象塑造, 不断提高投资者对公司的认知度和忠诚度, 同时对投资者进行预期管理, 保护股东利益并挖掘潜在投资者, 使企业内在价值得到投资者认同, 持续维护公司股价在合理估值范围内稳定波动, 使得公司在A股资本市场健康发展。

二、投资者关系管理维度探寻

在理论归整基础上, 本文总结相关实践经验, 认为上市公司IRM管理过程中需要考虑到6个维度, 分别为沟通主体、沟通受众、沟通内容、沟通渠道、危机管理和评估体系, 这6个维度环环相扣、紧密相连。上市公司通过6个维度不断完善和提升投资者关系管理工作, 塑造上市公司资本市场形象并持续反馈市场, 提高投资者对上市公司的投资信心, 不断优化股东结构, 提升上市公司估值溢价。

1. 沟通主体是投资者关系管理的重要基石

在上市公司投资者关系管理中, 沟通主体实际上包含公司管理层、专业人才及组织体系三个方面。管理层对于IRM重视程度决定了公司对于IRM投入的财力、物力、人力的支持力度, 同时也决定了整个投资者关系管理架构的有效运行, 因此是投资者关系管理的重要基石。然而, 目前A股上市公司普遍存在费用预算不足、复合人才匮乏的现象, 这有很大部分原因正是管理层并未将IRM上升到公司战略层面。上市公司IRM是一项长期而系统的工作, 涉及多方面的专业知识专业人才在投资者关系管理中举足轻重, 特别是具备金融、财务、相关行业知识背景的复合型人才尤为紧缺。在众多分析师和基金经理眼中, 上市公司投资者关系执行官 (IRO) 最有价值的特质排名第一的是响应能力, 从这一点可以看出, IRO在整体的投资者关系管理中仍缺乏及时的反应能力和沟通意愿。在管理层重视和专业人才的基础上, 需要建立相应的IRM制度体系, 规范IRM工作制度、信息披露管理制度、电话接听制度等组织体系, 以便于投资者关系管理工作的顺利高效开展。

2. 沟通受众是投资者关系管理的指向目标

有学者认为, 在投资者关系管理工作中, 上市公司沟通的对象主要包括: (1) 目前的个人投资者; (2) 目前的机构投资者 ( 基金管理公司、保险公司、信托公司、年金基金、工会、财团等机构投资者 ) ; (3) 潜在的个人投资者和机构投资者; (4) 证券公司的证券分析师; (5) 财经记者、行业媒体记者、金融经济学者; (6) 金融机构的行政关系者等。本文认为, 沟通受众实际上是投资者关系管理的指向目标, 主要包括机构投资者、分析师、中小投资者、媒体四类。关于机构投资者, 上市公司需先了解其投资偏好和风格并继而进行重点沟通, 如证券投资基金偏好具有成长性的绩优股, 社保基金更偏重长期的战略投资。关于卖方分析师, 因其可以影响到多个目标群体, 如基金经理、其它机构投资者、个人投资者等, 故研究报告作为卖方分析师的载体传递公司投资价值, 具有较强的市场号召力, 其深度报告和调研报告更是公司资本市场形象的风向标。此外, 中小投资者虽然关注短期收益, 具有快进快出的特点, 但是A股市场80% 的交易额为个人投资者, 因此仍需高度重视中小投资者群体, 引导其进行长线投资稳定公司长期股价。同时, 信息的传播在上市公司IRM中起到了至关重要的作用, 和新闻媒体工作者保持良好的沟通, 会为公司各项宣传赢得先机。因此, 上市公司媒体关系管理工作做得好, 媒体会成为上市公司的舆论阵地, 成为上市公司与投资者的重要沟通平台, 如果上市公司忽略媒体关系管理, 一旦危机发生很可能引发公司形象危机和公司经营危机。

3. 沟通内容是投资者关系管理的核心要素

上市公司与投资者沟通的目的在于影响投资者的决策行为。投资者在进行决策时, 需对公司进行了解, 故上市公司与投资者沟通的内容是与投资者决策相关的信息, 而不仅仅是强制性披露的信息。作为投资者关系管理的核心要素, 沟通内容需要与公司战略、核心内容相匹配, 并转换为投资者关心和感兴趣的资本市场语言, 进而成为向投资者传递公司投资价值的重要信息。上市公司IRO必须知晓公司资本市场定位、战略发展目标、新产品或新技术的研究开发、财务状况、经营业绩、股利分配、管理层变动等信息, 并在搜集分析内外部信息基础上, 明晰市场认知与公司本身的差距, 进而制定短、中、长期推介策划, 打造系统性、一致性、连续性的资本市场投资故事, 以此作为推介市值的重要抓手。鉴于A股上市公司数量繁多, 若没有清晰的公司定位和价值传播内容策划, 很可能不被市场关注和了解, 进而公司真实价值被掩盖, 公司市值也将受到影响。

4. 沟通渠道是投资者关系管理的关键途径

沟通渠道是投资者关系管理的关键途径, 建立完善宽领域、多层次、立体化的投资者沟通渠道能使上市公司IRM管理事半功倍。目前A股上市公司基本通过定期报告、股东大会、法定信息披露、投资者来电、电子邮箱、交易所互动易等形式与投资者进行双向沟通, 而有部分A股上市公司尤其是央企上市公司会采取一对一、一对多、电话会议、反向路演、媒体交流会等多种形式与投资者进行更深入的联系, 机构投资者希望能够有更多机会与管理层进行直接交流, 实地调研了解公司生产运营情况, 而不仅仅从财务报告或公告中提取有效信息。同时, 有少数上市公司也开始运用微博、微信、投资平台等创新沟通工具与投资者进行沟通, 如民生银行《投资者》专刊包括经营动态、荣誉奖项和媒体关注三大栏目, 涉及报告期内各类合作协议签署、主要产品发布、重要业务指标、所获投关和行业奖项, 以及重要媒体报道等资讯, 借助这一高效的沟通平台, 民生银行持续主动地向投资者介绍该行取得的阶段性成果, 增强了投资者信心。

5. 危机管理是投资者关系管理的有效手段

危机管理是投资者关系管理的有效手段, 大致分为三个阶段:危机预防、危机响应、危机修复。危机预防是危机管理的基础, 上市公司内部管理层需要建立统一的危机管理认知, 排查隐藏危机点, 建立危机管理体系, 制定危机应对预案。伴随社交化媒体的普及, 危机及时响应和处理是将危机扼杀在萌芽的重要环节, 尽管不能改变危机发生, 但是可以改变外界对危机的看法和情绪。第一时间确定危机应对形式, 如媒体沟通会、公司公告、官方网站、官方微博等, 选择具有感染力、影响力、感染力的新闻发言人对外传递危机应对口径, 避免官话套话, 一次性传递清楚发生了什么、公司采取的行动以及公司的态度, 争取占领舆论的制高点。在危机逐渐淡化后需要进一步对危机进行修复, 对危机进行调查并评估预警系统、应变能力、决策速度、危机处理等, 并提出改进方法及重新建立危机预防体系。

6. 评估体系是投资者关系管理的效用载体

目前, 评估投资者关系管理的效果较有难度, 这可能成为多数上市公司对其重视程度较低的重要原因。其实, 投资者关系管理是公司通过充分自愿的信息披露, 促进各界对公司的了解和认同, 实现自身价值最大化的一种战略管理行为, 因此, 对其予以评价应基于外部对上市公司所实施的投资者关系管理水平而定, 并架构一个系统科学、符合实践要求的评价指标体系, 这样有助于相关部门的监管、投资者投资决策、指导上市公司完善自身投资者关系管理活动。本文认为, 投资者关系管理的评估应从公司内部与外部两个层次来衡量, 内部可以从信息披露主动性和及时性、定期报告制作质量、公司股价的稳定性、交投量变化、股东结构稳定程度几个方面观察, 外部可以从第三方评论数量、沟通有效反馈、IR奖项评选、再融资数额等方面评估。

三、投资者关系管理面临的相关挑战

尽管自2005年之后, 中国的投资者关系管理工作得到了长足的发展, 但仍面临着诸多挑战:1. 信息披露直通车、注册制、行业披露指引等促使未来信息披露应更加透明化, 对信息披露的要求越来越高;2.上市公司数量众多, 价值投资环境逐渐成熟, 但是相比而言投资者资源稀缺、投资风格各异, 如何有效定位获取投资者长期价值投资;3. 中小投资者数量庞大, A股市场仍为散户投资为主的状态, 资金量在1-50万占比49.7%, 资金量在100万以上仅为13.5%, 机构占比较小, 股价稳定性待加强; 4. 多数上市公司还没有认识到危机管理对于一家面向社会公众的上市公司的重要性, 缺少危机意识, 对危机的产生缺乏预见, 应对未有相应突发事件的应急对策。5. 上市公司缺乏IRM长期规划和系统的战略思考, 多出于短期性考虑, 并未真正弄清楚IRM在公司整个战略计划实施过程中的重要地位。

摘要：投资者关系管理在我国起步较晚, 与境外发达资本市场相比尚存较大差距。本文通过对各类定义的提炼, 总结出投资者关系管理的三大特征, 并从投资者关系管理的沟通主体、沟通受众、沟通内容、沟通渠道、危机管理和评估体系6个维度对其进行深度剖析, 希望在完善投资者关系管理工作、塑造并持续反馈上市公司资本市场形象、提高投资者投资信心、优化股东结构以及提升上市公司估值溢价等方面有所裨益。

关键词：上市公司,投资者关系管理,维度沟通

参考文献

[1]高珏静:《上市公司中投资者关系管理问题》, 载《合作经济与科技》2013年8月号下 (总第471期) 。

[2]杨华:《投资者关系管理与公司价值创造》, 中国财政经济出版社2005年版, 第2-3页。

[3]天相投资顾问有限公司, 《中国证券市场投资者关系报告 (2002) 》, 第26页。

[4]史顺言:《中国上市公司投资者关系管理问题及对策研究》, 载《山东经济》2004年第5期。

A股上市公司派现影响因素实证分析 篇10

一、A股上市公司派现现状

(一) 派现公司比例呈递增趋势, 派现方式多样化

(图1) 显示, 2000年至2003年的派现公司比例呈明显下降趋势, 而2005年至2007年的派现公司比例却呈现递增趋势。这是因为, 2004年我国证监会发布的《关于加强社会公众股股东权益保护的若干规定》明确指出:上市公司最近三年未进行现金利润分配的, 不得向社会公众增发新股, 发行可转换公司债券或向原有股东配售股份。此项规定把上市公司再融资的条件与派现状况联系起来, 使得2004年以后, 派现上市公司的数量和比例均有了明显的增加。截至2008年4月30日, 已有259家上市公司有送股和转增股本预案, 约占17.20%, 比2006年增加了83.69%。从 (图2) 可以看出, 2005年至2007年A股上司公司派现并送股 (或转增) 的数量和比例也呈递增趋势, 尤其是2006年和2007年之间, 发生了大幅度的增加。

(二) 派现公司比例下降, “不分配”现象依然突出

从 (图3) 可以看出, A股上市公司采用仅派现分配形式所占的比例并不大。2000年至2007年仅派现公司所占的比例整体呈现递减趋势。2005年、2006年和2007年的仅派现公司总数分别为476家、556家和505家, 由此看出, 2007年仅派现公司总数比2006年下降了9.21%。从各年综合比较来看, 虽然最高的是在2001年, 该比例达到51.80%, 但和发达国家如美国的平均85%的比例相比还是较低的。尽管我国近年来多次发布相关管理办法, 但连续3年未派现的上市公司多达172家, 不分配的现象依然普遍存在。

(三) 股利支付率普遍偏低

从 (表1) 可以看出, 在所统计数据的三年间, 平均每股股利最高为2006年每10股15.04元, 最低为2007年每10股10.03元。同时, 各上市公司股利支付率参差不齐, 相互间的差异较大。统计结果显示, 每年每股现金股利的标准差相对均值来说是比较大的, 如2006年最高达到每10股30元, 而最低仅为每10股0.06元, 充分说明了不同公司的派现差异之大。

(四) 连续派现能力较差

(表2) 显示, 每10股派现金额在1元 (含1元) 以下的所占比例均在50%, 同时每10股派现金额在1到3元的比例也呈递减趋势。据统计, 2000年至2007年期间, 连续派现公司总数为152家, 仅占A股上市公司总数的10%。

(五) 超能力派现现象严重

超能力派现是指每股派现额超过公司现金能力水平的派现。即每股派现额大于每股经营性现金流量。据统计, 2007年每股经营性现金流量为负数, 但仍坚持派现的公司为14家, 详见 (表3) 。

数据来源:深、沪交易所 (www.seze.com.cn, www.see.com.cn) 所公布的上市公司年度报告

二、研究设计

(一) 样本选择与数据来源

本文选取了2000年至2007年连续8年派现的A股上市公司, 而且2007年年末每股派现金额为3元以上 (含3元) 为必要条件, 剔除了其他的上市公司, 最终取得研究样本21家。本文的样本数据来源于证监会指定的信息披露网站——巨潮资讯和上市公司资讯网。为确保上市公司财务数据资料的准确性和全面性, 所涉及的公司财务数据还和证监会官方网站公布的数据进行了核对。

(二) 研究方法与变量设计

本文采用多元线性回归模型, 用最小二乘法进行参数估计。通过相关系数来检验多重共线性;采用Durbin-Waston来检验序列相关性;利用R2来检验模型的拟合优度, 用t值来检验解释变量的显著性, 运用SPSS11.5软件对数据进行处理, 根据研究需要设计相关的因变量和自变量, 结果如 (表4) 。并建立模型如下:Y赞=u+a X1+b X2+c X3+d X4+e X5。其中:u、a、b、c、d、e为常数。

三、实证结果分析

(一) A股上市公司现金股利分配影响因素

本文认为, 影响A股上市公司现金股利分配因素如下: (1) 盈利能力。盈利能力是指企业获取利润的能力。公司盈利能力越强, 可供分配的利润越多, 公司发放股利的可能性越大, 发放的股利数额也会越多。 (2) 股权集中度。股权集中度是指全部股东因持股比例的不同所表现出来的股权集中还是分散的数量化指标。股权集中度对公司治理产生影响, 进而影响公司绩效。按照第一大股东持股比例的多少, 可以将股权结构类型分为三类:股权高度集中 (第一大股东持股50%以上) 、股权高度分散 (第一大股东持股20%以下) 和股权相对集中 (第一大股东持股20%~50%) 。不同的股权集中分散程度会对公司绩效产生不同的影响, 从而有可能对公司的股利分红产生影响。 (3) 现金流量状况。现金流量是指反映企业实际收到和付出的现金。税后利润是公司分配股利的基础, 但若公司现金流量不足, 则虽然有分配现金股利的愿望也无力支付。每股经营活动现金净流量是公司分派现金股利的最大限度, 超过了这个限度, 公司就要借款分红。 (4) 负债状况。若公司债务包袱较重, 到期偿还债务压力较大, 财务风险也会加大, 这可能会影响到公司的持续经营能力。为了应付可能的财务风险, 负债率越高的公司通常越不愿意将利润分配出去, 而是选择保留更多的留存收益以偿还债务。 (5) 资产质量。资产质量是指资产流动性大小。资产的流动性好, 变现能力强, 能随时满足对资金的需求, 则公司防范债务风险的能力就越强, 公司财务灵活性也就越好。 (6) 资产规模。一般地, 规模大的公司竞争能力较强, 现金持有量比较充裕, 但交易成本较高, 对外扩张的欲望并不强。而规模较小的公司交易成本相对要低, 为了吸纳资金流入、增强竞争能力, 扩张欲望很强。因此, 小公司倾向于发放股票股利, 而大公司倾向于发放现金股利。 (7) 公司管理效率。公司管理效率是指管理层经营资产的效率。一般地, 管理效率越高, 管理层对公司的前景越是看好, 越愿意支付股利。 (8) 其他因素。如公司的行业特点、所处的发展阶段、融资偏好、投资机会、筹资能力等都会影响到公司的股利分配政策。在此基础上进行变量设计。

注:a:Predictors: (Constant) , X1, X2, X3, X4, X5, X6, X7;b:Predictors: (Constant) , X1, X2, X3, X4, X5, X6, X7;c:Predictors: (Constant) , X1, X2, X3, X4, X5, X6, X7;d:Predictors: (Constant) , X1, X2, X3, X4, X5, X6, X7;e:Predictors: (Constant) , X1, X2, X3, X4, X5, X6, X7;f:Dependent Variable:X1, X2, X3, X4, X5, X6, X7

a Dependent Variable:Y

(二) 回归分析

本文以每股现金股利为因变量, 以共7个指标为自变量进行多元线性回归分析, 采取向后剔除法, 逐步剔除不显著的变量, 然后再检验模型的拟合程度、显著性、多重共线性和序列相关性, 置信度水平为0.05。从 (表5) 分析得出, 在进行向后剔除不显著变量的过程中, 在第一步骤时, 把7个自变量进行向后回归分析, 得出第4个自变 (X4) 具有不显著性, 即把它剔除。从而获得第二个步骤的6个自变量, 以此类推, 直到第五步骤得到最优值, 即R2=0.533, R2=0.440, DW=1.111。根据 (表6) 的输出结果, 可以把最后的回归方程写出, 即:Y赞=-0.027+0.313X1+0.097X2+0.068X3 (-0.192) (2.034) (2.240) (2.232)

根据回归方程可知, 当每股收益增加1个单位时, 每股现金股利则增加0.313个单位;当每股经营活动现金流量净额增加1个单位时, 则每股现金股利增加0.097个单位;当流动比率增加1个单位时, 则每股现金股利增加0.068个单位。从而得出:第一, 每股收益与每股现金股利显著正相关。这一研究结果不仅有利于证监会根据企业的年报合理监管上市公司, 可以有效防范上市公司“恶性分红”现象, 也可以为中小投资者提供合理的投资信息, 以利于其根据已有信息“用脚投票”, 实现金融资源合理配置。第二, 每股经营活动现金流量净额与每股现金股利显著正相关。现实生活中, 有的公司尽管账面上有较大的当期或以前积累的利润, 却因理财不善, 资产的变现能力较差。研究结果表明, 通过对现金流量表的关注, 可以防范一些上市公司强行支付现金股利, 以谋取“配股”资格的圈钱行为。第三, 流动比率与每股现金股利显著正相关。即表明资产的流动性越好, 变现能力也就越强, 也就能满足投资者派发现金股利的需要。

四、A股上市公司派现政策建议

(一) 规范我国证券市场的不规范行为, 促进相关法律法规的建设

立法部门应当根据现在证券市场的实际情况, 不断完善相关法律, 使中小股东的权利得到更有效的保护。如不断完善现有的所得税税制, 充分发挥所得税的调控功能。一直以来, 很多上市公司利用投资者避税的心理, 减少现金股利的发放, 增加其他形式的股利发放, 从而实现其圈钱的目的。为了使税法真正发挥调控的功能, 应对其不足之处进行合理调整, 使税法能合理有效地促进现金股利的派发。对于上市公司中小股东权益受到侵害的现象, 应加大监督和法律制裁力度, 并建立保护中小股东权益的专门机构, 使上市公司现金股利分配约束更加有效。增加上市公司信息披露的深度和透明度, 使中小股东能够更好地行使知情权。主要应该从规范我国证券市场和相关的法律法规着手:一是尽快实施国有股减持, 优化上市公司股权结构;二是加强法制法规建设, 硬化上市公司的股利分配约束;三是完善信息披露制度, 健全上市公司的退市和破产制度;四是完善所得税税制, 发挥所得税对股利政策的调控功能。

(二) 改进上市公司股利政策的稳定性, 加强上市公司再融资监管

2004年证监会把现金分红作为再融资的基本考核条件, 其根本目的是在现金分红方面进行硬约束。但随后再融资的条件的提高, 丧失再融资能力的公司也逐步放弃了现金分红, 而其他参与现金分红的上市公司分配比率也极低, 现金分红政策基本成了再融资的软约束。在股权分置、大股东内部控制没有得到根本遏制之前, 现金分红和再融资有着本质的区别, 大规模现金分红的公司同时进行更大规模的再融资, 将会对中小投资者的利益构成损害。而且, 再融资制度本身存在的问题多, 监管层应该集中精力解决再融资制度的主要矛盾——股权分割下的恶意融资和随便给社会闲置资金制造出使股价下跌的套利机会。要让上市公司自己主动地进行股利分配来提高企业的再融资吸引力, 而不是被动地进行股利分配来满足自己的圈钱欲望。通过上述分析可以看出, 与国外成熟的证券市场相比, 我国上市公司对股利政策制定的重视程度远远不够, 或者说还未能从战略的高度、从全局的角度、从公司长远的发展方面对股利政策进行整体规划设计。为此, 本文建议公司在制定股利政策时, 应以实现“股东财富最大化”为目标, 所制定的股利政策不仅要反映企业的短期盈利状况, 还要考虑企业长期的盈利能力, 同时必须保持股利政策的连续性, 减少因股利政策异常波动对资本市场的影响, 保证“股东财富最大化”目标的实现。

(三) 修改现金分红相关规定, 作为再筹资必要条件

从中国上市公司发展来看, 大多数处在成长期, 需要大量的现金进行项目投资、技术改造和兼并收购。因此, 通过强制标准来影响企业的股利分配政策, 对上市公司会产生相当程度的负面影响。而且“上有政策, 下有对策”, 派现已成为不少上市公司进行盈余管理、调高净资产收益率的手段之一。从股东利益最大化的目标来看, 上市公司是否采用现金股利政策, 理论上主要取决于利润, 留存公司产生的边际投资收益率是否会高于社会边际投资收益率, 如果高于社会边际收益率, 留存公司有利于股东利益最大化目标的实现, 否则应以现金分红为宜。另外, 如果出于引导证券市场健康发展的目的, 确实要把现金分红作为所有上市公司再筹资的必要条件, 但也不能一刀切, 至少应该根据上市公司实际情况分行业来实施这个政策。具体来讲, 对于新材料、激光电子、生物医药、信息行业等朝阳行业的上市公司, 它们需要不断追加投资, 其股利政策必然倾向于利润留存, 而不是现金股利分配;对于钢铁业、石化业、造纸业等属于夕阳行业的上市公司, 它们急需大量现金进行资产重组、战略转型或技术改造, 不断提高公司的盈利能力, 用现金股利分配作为这些公司再融资的条件无疑是“杀鸡取卵”;而对于公用事业等所属行业发展稳定, 增长有限的上市公司, 它们的现金流量充足, 经营比较稳定, 在没有好的资金投向或投资风险较大时情况下, 应该以丰厚的红利来回报投资者, 对于这样的公司, 用现金股利分配作为这些公司再融资的条件是很有必要的。

(四) 加强投资者的风险教育, 培养正确的投资观念

在进行投资之前, 投资者应当清楚了解所要投资的上市公司的实际情况, 包括观察上市公司3年至5年的年报是否存在过多的发生大幅变动的数据或是异常数据;上市公司近几年是否派发现金股利以及如何派发, 这关系到投资者切身的利益是否能够得到保障;上市公司近期的股价是否稳定, 如果上市公司的股价浮动不定, 则可能存在上市公司借上市圈钱的嫌疑, 投资者应谨慎对待;上市公司的管理者近几年有没有变化, 如果新管理者上任后与上任前的业绩相比有没有提升, 这关系到现任管理者的经营能力, 也间接关系到投资者是否能获得回报。如果投资者缺乏足够的相关知识, 也可委托正规的投资公司或类似机构进行投资, 这样既可正确投资, 又可保证收益的获得, 降低了投资风险。

摘要：本文从2000年至2007年连续8年派现的152家上市公司中选取了21家研究样本进行了实证分析, 结果表明:盈利能力、现金流量状况以及资产质量与派现正相关。

关键词：上市公司,现金股利,A股,实证分析

参考文献

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