机构投资(精选十篇)
机构投资 篇1
一、文献回顾
发达国家的机构投资者起步较早,其投资理念和行为特点己经较为成熟,关于机构投资者的行为特征,国外学者曾对其进行了系统分析,Grinblatt and Keloharju (2000)用1994年~1996年FCSD的交易数据,分析了不同类型投资者的交易行为,研究了过去收益在多大程度上决定买入和卖出,考察了不同的交易方式对机构投资者投资行为的影响。Gompers and Metrick (2001)分析了机构投资者持股特征以及对股价和股票回报的影响,发现机构投资者持股特征对于股价影响是显著的。Pound (1988), Prowse (1990), Black (1997), Conference Board (1998), Romano (2000)等,从心理学、行为金融学、管理学的角度来考察投资者行为,基本结论认为机构投资者市场影响力显著,行为特征明显不同于个体投资者,但关于机构投资者市场作用的发挥并没有达成一致意见。国内相关研究包括,张伟(2003)指出我国证券市场机构投资者表现出较强的投机性,如高换手率、高市盈率、羊群行为。万俊毅(2003)对机构投资者的持股特征进行了研究,指出机构投资者具有限理性的特征。李俊英(2008)指出机构投资者投资行为的异化典型地表现为:短视行为、羊群行为、处置效应和违法违规行为,我国证券市场的非理性波动正是由行为相对更为“理性”的机构投资者所引起。杨墨竹(2008)指出通过实证研究进一步发现,我国证券市场的机构投资者的投资行为趋于价值化、长期化,而且上市公司质量、政府监管、机构投资者数量和中小投资者的学习能力对机构投资者的行为均有重要影响。可以说,研究结论基本认为机构投资者具有显著的市场影响力,但是否在稳定市场、价格发现方面具有正面作用并没有达成共识。
二、我国机构投资者发展及现状
在我国,机构投资者类型主要包括证券公司、保险公司、证券投资基金、社会保险基金和合格的境外机构投资者(QFII),而大量的其他法人机构虽然也持有大量的上市公司股份,却不是机构投资者的主体。李维安(2008)提出机构投资者有广义与狭义之分,广义的机构投资者不仅包括各种证券中介机构、证券投资基金(投资公司)、养老基金、社会保险基金、保险公司,还包括各种私人捐款的基金会、社会慈善机构甚至教堂宗教组织等。而狭义的机构投资者则主要指各种证券中介机构、证券投资基金、养老基金、社会保险基金及保险公司等。本文重点研究的机构投资者是指狭义的机构投资者,主要包括证券投资基金、保险资金、社保基金。
其一,证券投资基金。我国证券投资基金基本类型包括封闭式和开放式,2001年以前的投资基金都是封闭式基金,我国开放式基金自2001年推出以来,取得了飞速的发展,目前已成为我国证券投资基金的主体部分。我国证券投资基金2008年行业统计报告显示,截至2008年12月31日,473只证券投资基金资产净值合计19380.68亿元,份额规模合计25731.71亿份。其中31只封闭式基金资产净值合计685.52亿元,占全部基金资产净值的3.54%,份额规模合计768.10亿份,占全部基金份额规模的2.99%。其中442只开放式基金资产净值合计18695.15亿元,占全部基金资产净值的96.46%,份额规模合计24963.61亿份,占全部基金份额规模的97.01%。
其二,保险资金。保险资金是专门从事风险经营的保险机构,根据法律或合同规定,以收取保险费的办法建立的、专门用于保险事故所致经济损失的补偿或人身伤亡的给付的一项专用基金。在市场经济发达国家,保险经营机制是一种资信融通机制,保险人具有风险经营者和货币经营者的双重身份。充分运用保险基金是世界各国保险业的通常做法,是保险业求得自我完善、自我平衡、自我发展的主要手段。我国保险业近几年发展迅猛,2005、2006年度保险业资产总额分别为152259680.59万元、197313218.11万元,投资总额分别为88944099.59万元、117962902.38万元。“十五”期间,特别是党的十六大以来,保险业全面贯彻党中央关于“以信息化带动工业化,以工业化促进信息化”的发展战略,坚持科学发展观,稳步推进保险核心运营系统平台的改造、数据大集中、客户服务系统平台建设、信息安全保障体系建设等工作,保险业务自动化的处理水平和管理能力进一步提高,创新能力进一步增强。2007年我国保险业投资总额达202056853.78万元,资产总额达290039208.73万元,2008年投资总额达224652161.10万元,资产总额达334184386.70万元。
其三,社保基金。社保基金,也称“全国社会保障基金”,是由全国社会保障基金理事会负责管理的,由国有股减持划入资金及股权资产、中央财政拨入资金、经国务院批准以其他方式筹集的资金及其投资收益形成的由中央政府集中的社会保障基金。社保基金投资运作的基本原则是,在保证基金资产安全性、流动性的前提下,实现基金资产的增值。2007年,在党中央、国务院的正确领导下,各地按照科学发展观和建立统筹城乡的社会保障体系要求,努力扩大社会保险覆盖范围,加强社会保险基金征缴和管理,提高各项社会保险待遇水平,社会保险事业取得了新进展。2007年,全国养老保险基金收入7834亿元,比上年增长24.2%;基金支出5965亿元,比上年增长21.8%;年末基金累计结存7391亿元。截至2009年6月30日,全国社保基金资产总额超过6600亿元,境内国有股实施转持后将超过7400亿元,社保基金累计实现投资收益2110亿元,年均投资收益率为9.63%。
三、机构投资者投资行为比较分析
表1列示了深市A股主板机构投资者各行业成交金额占该行业总成交金额比例情况:
数据来源深交所信息统计专题数据经作者整理
从表1来看,从2007年数据分析来看,保险资金成交金额占该行业总成交金额比例前五位的行业为:房地产业、信息技术、食品饮料、金融保险、采掘和社会服务业;社保基金成交金额占该行业总成交金额比例前五位的行业为:传播文化、房地产业、社会服务、信息技术、金属非金属;投资基金成交金额占该行业总成交金额比例前五位的行业为:房地产业、采掘业、金融保险、金属非金属、食品饮料。从行业分布来看三类机构投资者共同关注的行业为房地产业。其次,从2008年数据分析来看,保险资金成交金额占该行业总成交金额比例前五位的行业为:信息技术、金融保险、采掘业、房地产业、批发零售;社保基金成交金额占该行业总成交金额比例前五位的行业为:传播文化、采掘业、房地产业、信息技术、社会服务;投资基金成交金额占该行业总成交金额比例前五位的行业为:采掘业、房地产业、信息技术、传播文化、金融保险。从行业分布来看三类机构投资者共同关注的行业有信息技术、采掘业、房地产业。再次,从成交金额占该行业总成交金额比例的年度比较来看,保险资金2007年平均行业总成交金额比例为0.17%;社保基金2007年平均行业总成交金额比例为0.27%;投资基金2007年平均行业总成交金额比例为6.60%。相比较,保险资金2008年平均行业总成交金额比例为0.31%,高于2007年;社保基金2008年平均行业总成交金额比例为0.26%,基本持平;投资基金2008年平均行业总成交金额比例为6.13%,略低于2007年。
通过三类机构投资者的比较分析(见图1),笔者发现,三类机构投资者都具有持股分散兼集中的特点。按照马科维茨经典投资组合原理,投资组合应适度分散以降低市场风险,各类机构投资者按照行业经营特点选择适度投资,充分体现了分散化原则,但同时在分散的基础上还具有某些行业相对集中的特点,投资相对集中有利于资金集中调度,实现行业效益最大化。
在此基础之上,笔者结合三类机构投资者持股相关性分析(见表2)发现机构投资者投资行为还具有以下相似的方面:首先,共同关注规模较大,国民经济重点发展的行业。其中房地产业属国民经济支柱型产业,我国房地产业已走过十个年头,在政府的扶持下,我国房产行业得以快速成长和发展,成为2007年三者唯一共同关注的产业,这一趋同性2008年较2007年更加明显,笔者认为这一点与机构投资者重视产业协动性有关。其次,共同关注平均收益较高且波动较小的行业。其中采掘业、房地产业平均收益是整个市场行业平均水平的1.5倍,追求收益是各类机构投资者的共同目标,为保证资金稳定、增值,在风险收益权衡的基础之上形成了这一格局。万俊毅(2003)认为,20世纪以来机构投资者整体的投资组合经历了一个由寻求高度稳定的风险规避型到偏好高收益的风险中性型的转变。当机构投资者投资于某特定类别资产后,如果这类资产的投资收益低于购买资金的机会成本,那么机构投资者很有可能将投资于这类资产的资金转投向经风险调整后的收益更高的其他类资产。再次,关注流动性较强的行业。流动性体现了现实收益的理念,也成为抵御金融风险、套利风险、期限风险的基本保证,经济周期特征及流动性状况成为决定投资者行业配置的“风向标”,而金融保险、房地产、信息技术、食品饮料业以其较强的流动性成为机构投资者关注的行业。根据2009年第一季度基金季报行业配置报告显示,扣除股价上涨因素,以2008年末持仓为参照,2009年一季度基金主动增仓幅度最大的行业为其他制造业、金融服务、电子、金属非金属、公用事业;主动减仓幅度最大的是文化传播、建筑业、食品饮料、木材家具、农林渔牧业。被减持的行业远多于被增持的行业,整体投资风格再度向少数行业集中。
经以上分析,本文发现机构投资者具有明显的投资行为趋同的特点。关于这种投资行为的趋同性的研究,较早的Scharfstein and Stein (1990)指出,在一些情况中,经营者简单地模仿其他经营者的投资决策,忽略独立的私人信息,虽然从社会角度看这种行为是无效的,但对于关心其在劳动市场声誉的经营者而言却是合理的。Thomas Lux (1995)指出投资者在交易过程中出现的信息和行动相互影响而导致资产价格的动态变化即“羊群行为”,投机者将倾向于采取同主流一致的买卖决策。这种联动投资行为,使市场成为了一个封闭式的投资网,在这个网状结构中,投资者的信息传递决定着系统的稳定性,也使得投资者根据投资经验制定下一步的投资方案,在市场有效的情况下这种协同效应是有利于投资者调整投资组合免受风险冲击的。然而,在系统性风险较大、信息不对称严重的情况下,这种协同投资会加剧市场的风险,进一步加重资产的泡沫程度,即在现代资本市场环境下的机构化通过机构的规模和共同行为,有可能放大市场动能。为考察机构投资者交易稳定性我们结合基金股票投资平均换手率进行分析,2007年A股市场平均的换手率为841.24%,而219只积极投资偏股开放式基金的股票整体平均换手率为311.25%,封闭式基金的整体换手率为209.24%,明显低于A股市场平均水平,截至2008年12月31日,有年报公布的股票型基金全年平均股票换手率为143.46%,低于2007年平均股票换手率,换手率的下降说明2008年较2007年证券投资基金投资更加趋于稳健。
通过对不同类别机构投资者持股特征的差异分析,笔者发现各类机构投资者投资策略趋于稳健,投资行为趋于价值化、长期化,但利益目标、投资行为差异不十分明显,虽然投资协同程度2008年较2007年有所缓解,但仍然具有明显的协同效应。虽然经过几年的发展,我国机构投资者的市场影响力不断增强,自我发展意识不断提高,但因为缺乏投资实践经验、自我保护能力较差,投资理念及风格尚未形成。随着我国融入世界步伐的加快,对我国机构投资者的发展提出了新的挑战,要求其做出资产配置策略的重大调整。尤其在我国证券市场这样一个发展之初的特殊时期,规范发展、积极创新对于这样一个具有雄厚资金实力的市场主体是十分必要而且紧迫的。我们期待在一个良好的市场环境中,机构投资者通过不断的自我调整与完善,发挥并实现更大的市场作用与市场价值。
参考文献
[1]Scharfstein, David and Jeremy Stein, Herd Behavior and Investment, American Economic Review, 1990 (80) :465-479.
[2]Thomas Lux.Herd Behaviour, Bubbles and Crashes, The Economic Journal, 1995, 105 (431) :881-896.
[3]Eakins, S.R.Stanley.and E.Paul.Institutional portfolio composition:an examination of the prudent investment hypothesis.The Quarterly Review of Economics and Finance, 1998 (38) :93-109.
[4]Grinblatt, Mark and Keloharju, Matti, The Investment Behavior and Performance of Various Investor Types:A Study of Finland's Unique Data Set.Journal of Financial Economics, 2000 (55) :43-67.
[5]Gompers, P., and A.Metrick.Institutional investors and equity prices.The Quarterly Journal of Economics, 2001 (116) :229-259.
[6]E·菲利普·戴维斯、贝恩·斯泰尔, 唐巧琪、周为群译:《机构投资者》, 我国人民大学出版社2000年版。
[7]耿志民:《我国机构投资者研究》, 我国人民大学出版社2002年版。
[8]杨墨竹:《证券市场机构投资者投资行为分析》, 《金融研究》2008年第8期。
[9]万俊毅、王伯成:《机构投资者的决策人属性及其决策特征》, 《中央财经大学学报》2003年第5期。
境内机构境外投资审批流程 篇2
一、境内企业境外直接投资审批程序概述
在通常情况下,中国企业投资者必须获得至少三个政府部门的登记或核准,分别是发展和改革委员会(“发改委”)、商务主管部门(“商务部”)、外汇管理部门(“外管局”)其职权和管理事项分别为:
1、发改委,负责规划、监管和协调中国经济发展和行业政策,主管对外投资项目的立项审批;
2、商务部,负责具体境外投资事项审批,并发放中国企业境外投资证书;
3、外管局,负责对境外投资的外汇登记及备案。
中国企业进行境外投资需要经历的流程环节如下图所示(图略)
首先,中国企业投资者需获得发改委对项目的核准。如果项目涉及能源开发或使用大量外汇,则需上报国家发改委核准。
履行上述审批程序后,中国企业投资者还需获得商务部门的核准,取得中国企业境外投资证书;对于某些国家或行业的投资,还需获得商务部的核准。
最后,中国企业投资者需到外管局办理外汇登记,以将外汇汇出中国。
对于境外并购类项目,投资者需根据规定履行向商务部及外管局前期报告的义务。
如果一切顺利,整个审批流程可能要花费数月的时间。
二、具体审批流程及要点
(一)境外投资立项核准
根据国家发展和改革委员会《境外投资项目核准暂行管理办法》的规定,境外投资项目应经国家发改委或其地方机构核准。在取得发改委核准之前,中国投资者不得签署任何具有最终法律效力的文件。2011年,国家发改委下发了《关于做好境外投资项目下放核准权限工作的通知》,进一步简化审批流程并将审批权限下放至地方发改委。
1、审批权限
依照现行规定,根据投资项目和投资金额的不同,境外投资项目核准的主管机关为各级发展改革部门。具体权限划分如下:
地方企业实施的中方投资额3亿美元以下的资源开发类、中方投资额1亿美元以下的非资源开发类境外投资项目(特殊项目除外),由省级发展改革部门核准;对中方投资额3000万美元以上至3亿美元以下的资源开发类、中方投资额1000万美元以上至1亿美元以下的非资源开发类境外投资项目,省级发展改革部门在下发核准文件前,需报国家发展改革委登记,国家发展改革委将在收到核准文件的5个工作日内出具《地方重大境外投资项目核准登记单》。经登记的项目核准文件是办理相关手续和享受相关政策的依据。
中央管理企业实施的上述境外投资项目,由企业自主决策并报国家发展改革委备案。
中方投资额3亿美元及以上的资源开发类、中方投资额1亿美元及以上的非资源开发类境外投资项目,由国家发展改革委核准。
前往未建交、受国际制裁国家,或前往发生战争、**等国家和地区的投资项目,以及涉及基础电信运营、跨界水资源开发利用、大规模土地开发、干线电网、新闻传媒等特殊敏感行业的境外投资项目,不分限额,由省级发展改革部门或中央管理企业初审后报国家发展改革委核准,或由国家发展改革委审核后报国务院核准。
2、项目信息报告
中国投资者在境外竞标或收购项目时,对于中方投资额1亿美元及以上的境外收购和竞标项目,应在投标或对外正式开展商务活动前,向国家发展改革委报送书面信息报告。国家发展改革委在收到书面信息报告之日起7个工作日内出具有关确认函件。
3、报批文件
(1)项目申请报告;
(2)公司董事会决议或相关的出资决议;
(3)证明中方及合作外方资产、经营和资信情况的文件;
(4)银行出具的融资意向书;
(5)以有价证券、实物、知识产权或技术、股权、债权等资产权益出资的,按资产权益的评估价值或公允价值核定出资额。应提交具备相应资质的会计师、资产评估机构等中介机构出具的资产评估报告,或其他可证明有关资产权益价值的第三方文件;
(6)投标、购并或合资合作项目,中外方签署的意向书或框架协议等文件;
(7)境外竞标或收购项目,应报送信息报告,并附国家发展改革委出具的有关确认函件。
4、审批时限
国家发展改革委受理项目申请报告后,应自受理项目申请报告之日起20个工作日内完成对项目申请报告的核准或向国务院提出审核意见,如20个工作日不能作出核准决定或提出审核意见,由国家发展改革委负责人批准延长10个工作日,并将延长期限的理由告知项目申请人。
根据《境外投资项目核准暂行管理办法》的规定,地方各省级发展改革部门可依据办法的规定制定相应的核准管理办法,因此,各省级发展改革委对于属于其管辖的境外投资项目的核准程序由其自行制订,各地的程序和审批时限等不完全相同。
(二)企业境外投资证书审批
在取得发改委的核准后,中国投资者还应当取得企业境外投资证书。
2009年5月《境外投资管理办法》的生效,极大的简化了商务部和各省级商务主管部门对境外投资的审批,并减少了与其他政府部门之间的重复审批事项。除了部分大型和敏感项目的投资管辖权外,大部分项目的审批权都下放给了各地方商务部门。
1、审批权限
(1)第一类:商务部核准项目
1)在与我国未建交国家的境外投资;
2)特定国家或地区的境外投资(具体名单由商务部会同外交部等有关部门确定);
3)中方投资额1亿美元及以上的境外投资;
4)涉及多国(地区)利益的境外投资;
5)设立境外特殊目的公司。
(2)第二类:省级商务部门核准的项目
1)中方投资额1000万美元及以上、1亿美元以下的境外投资;
2)能源、矿产类境外投资;
3)需在国内招商的境外投资。
(3)第三类:不属于第一类和第二类的其他项目
央企在境外投资设立非金融企业、或通过合并或收购的方式收购境外非金融企业的所有权、管理权或其他权利的,由商务部核准;非央企的境外投资由省级商务主管部门核准。
商务部门在收到申请材料后,一般都会征询中国驻该国或地区的使领馆的意见,再决定是否批准申请。
获得商务部或省级商务主管部门核准后,中国投资者还必须在中国驻东道国或地区使领馆进行登记,并向原审核部门报告所要求的境外投资的经营和数据信息。
商务部门的核准不适用于中国投资者通过已有的境外机构进行再投资的项目。在此类项目中,中国投资者或其投资的境外机构只需在完成相关法律程序一个月内将再投资相关情况在原核准的商务部门进行网上备案即可。
2、申请文件
(1)第一类和第二类项目需提交以下文件:
1)申请书,主要内容包括境外企业的名称、注册资本、投资金额、经营范围、经营期限、投资资金来源情况的说明、投资的具体内容、股权结构、投资环境分析评价以及对不涉及《境外投资管理办法》第九条所列情形的说明等;
2)企业营业执照复印件;
3)境外企业章程及相关协议或者合同;
4)国家有关部门的核准或备案文件;
5)并购类境外投资须提交《境外并购事项前期报告表》;
6)主管部门要求的其他文件。
商务部《境外投资管理办法》规定投资者要提交“国家有关部门的核准或备案文件”,承认了其他监管机构事先核准的必要性。这样规定有利于分清各主管部门的职责,减少重复审批程序。
(2)第三类项目的审批
中央企业总部通过商务部“境外投资管理系统”按要求填写打印申请表,报商务部核准。地方企业通过商务部“境外投资管理系统”按要求填写打印申请表,报省级商务主管部门核准。
3、审批时限
省级商务主管部门按照商务部委托核准的权限,自受理申请之日起15个工作日内做出是否予以核准的决定;
需报商务部核准的,自省级商务主管部门受理之日起10个工作日内进行初审,同意后上报商务部。商务部自受理申请之日起15个工作日内做出是否予以核准的决定。
(三)外管局外汇登记
外管局自2009年1月起启动了全新电子平台处理所有境外投资事宜,所有与境外投资项目相关的外汇程序,包括批准、核准、登记和备案等均需通过该平台进行处理,投资者将获得IC卡外汇登记证(“IC卡”),取代之前使用的纸质证明。所有与投资者境外投资相关的批准和记录,都将被记录在投资者的IC卡上。
投资者可以使用自有外汇资金、符合规定的国内外汇贷款、人民币购汇或实物、无形资产及经外汇局核准的其他外汇资产来源等进行境外直接投资。境内机构境外直接投资所得利润也可留存境外用于其境外直接投资。
境内机构在向所在地外汇局办理境外直接投资外汇登记时,应说明其境外投资外汇资金来源情况;境内机构境外直接投资及其形成的资产、相关权益应当在外管局进行登记备案。
境外投资外汇登记
1、管辖
(1)中方外汇投资不超过1000万美元的,由外管支局登记;
(2)中方外汇投资超过1000万美元的,由外管支局受理并初审,报外管分局批准登记。
2、报批文件
(1)书面申请并填写《境外直接投资外汇登记申请表》;
(2)外汇资金来源情况的说明材料;
(3)境内机构有效的营业执照或注册登记证明及组织机构代码证;
(4)境外直接投资主管部门对该项投资的核准文件或证书;
(5)如果发生前期费用汇出的,提供相关说明文件及汇出凭证;
(6)外汇局要求的其他材料。
3、审批时限
现有规定并未明确外管局审批时限,根据各地外管局网站公布的信息显示,正常情况下,外管局受理申请材料后在20-25个工作日内核发外汇登记证。
境外投资外汇登记的变更、备案及注销手续
境内投资者应在如下情况发生之日起60天内,持境外直接投资外汇登记证、境外直接投资主管部门的核准或者备案文件及相关真实性证明材料到所在地外汇局办理境外直接投资外汇登记、变更或备案手续:
1、境内机构将其境外直接投资所得利润以及其所投资境外企业减资、转股、清算等所得资本项下外汇收入留存境外,用于设立、并购或参股未登记的境外企业的,应就上述直接投资活动办理境外直接投资外汇登记手续;
2、已登记境外企业发生名称、经营期限、合资合作伙伴及合资合作方式等基本信息变更,或发生增资、减资、股权转让或置换、合并或分立等情况,境内机构应就上述变更情况办理境外直接投资外汇登记变更手续;
3、已登记境外企业发生长期股权或债权投资、对外担保等不涉及资本变动的重大事项的,境内机构应就上述重大事项办理境外直接投资外汇备案手续。
另外,境内投资者持有的境外企业股权因转股、破产、解散、清算、经营期满等原因注销的,境内投资者应在取得境外直接投资主管部门相关证明材料之日起60天内,凭相关材料到所在地外汇局办理注销境外直接投资外汇登记手续。
境外直接投资前期费用汇出
在国际收购的竞标中,招标方一般会要求投标方提供担保存款或竞标保证金。对于在境外没有外汇账户的中国投标方而言,想要在竞标规定时限内获得外管局的核准并购汇汇出存在困难,许多中国投标方也因此错过了好多机会。在其他类型的境外投资或并购中,中国投资者初期也需要资金投入,如办公场所的租赁及办公设备的采购等。
为解决此类问题,外管局规定中国投资者向有关主管部门提交境外投资项目核准申请或投资意向后,在获得正式批准之前,可向境外支付与境外投资项目相关的前期费用,这些费用包括:
(1)收购境外企业股权或境外资产权益,按项目所在地法律规定或出让方要求需缴纳的保证金;
(2)在境外项目招投标过程中,需支付的投标保证金;
(3)进行境外直接投资前,进行市场调查、租用办公场地和设备、聘用人员,以及聘请境外中介机构提供服务所需的费用。
中国投资者向境外汇出的前期费用,一般不得超过中国投资者已向境外直接投资主管部门申请的境外直接投资总额(以下简称境外直接投资总额)的15%(含),并持下列材料向所在地外汇局申请:
(1)书面申请(包括境外直接投资总额、各方出资额、出资方式,以及所需前期费用金额、用途和资金来源说明等);
(2)中国投资者有效的营业执照或注册登记证明及组织机构代码证;
(3)中国投资者参与投标、并购或合资合作项目的相关文件(包括中外方签署的意向书、备忘录或框架协议等);
(4)中国投资者已向境外直接投资主管部门报送的书面申请;
(5)中国投资者出具的前期费用使用书面承诺函;
(6)外汇局要求的其他相关材料。
对于汇出的境外直接投资前期费用确需超过境外直接投资总额15%的,中国投资者应当持上述材料向所在地国家外汇管理局分局(含外汇管理部)提出申请。
(四)前期报告制度
为及时了解企业的境外并购情况,为企业提供境外并购及时有效的政府服务,商务部、国家外汇管理局于2005年3月31日发布了《企业境外并购事项前期报告制度》(商合发【2005】131号,以下简称“报告制度”),规定了境外并购的前期报告制度。
报告制度适用于企业境外并购类投资项目,具体是指“国内企业及其控股的境外中资企业通过购买境外企业的股权或资产的方式(包括参股、股权置换等)获得该企业的资产或经营控制权的投资行为。”
境外并购前期报告的对象为商务部门和外汇部门。
具体来说,企业在确定境外并购意向后,须及时向商务部及地方省级商务主管部门和国家外汇管理局及地方省级外汇管理部门报告,其中国务院国有资产监督管理委员会管理的企业直接向商务部和国家外汇管理局报告;其他企业向地方省级商务主管部门和外汇管理部门报告,地方省级商务主管部门和外汇管理部门分别向商务部和国家外汇管理局转报。
企业在就境外并购事项进行前期报告时,应填写并提交《境外并购事项前期报告表》,主要内容包括:境内投资主体的相关情况;实施具体并购行为的子公司的相关情况;境外并购目标企业的基本情况;并购背景;拟并购的资产、股权或业务的情况;预计投资总额;交易方式;资金筹措方案;初步时间安排;潜在风险及应对方案;需政府提供的服务等。
三、特殊审批情况
(一)境内金融机构境外投资审批
依据《境外金融机构管理办法》的规定,设立或者收购境外金融机构的审批管理机关为人民银行。在境外设立或者收购境外金融机构,须由其境内投资单位向人民银行提出申请。境外中资金融机构和非金融机构,设立或者收购境外金融机构,须事先由其境内投资单位征求商务部意见后,报人民银行批准;其他情形则可直接向人民银行提出申请,并根据行业性质的不同,获得行业内监管组织,如银监会、证监会、保监会的批准。
(二)以“国有资产”境外投资的审批
为确保国有资产不会被浪费或遭受价值剥离,境内投资者有意以国有资产在境外投资的,应当履行更多审批程序。
根据规定,投资者在进行境外投资前后均需向国资委办理登记,填报“境外国有资产产权(立案)登记表”,且国资委的登记是前置程序,应当在发改委立项前进行。另外,使用国有资产进行境外投资涉及实物资产的,还应当按照国有资产评估的相关规定,对该等资产进行评估并报国资委备案或核准。
四、中国投资者境外投资企业再投资
在中国投资者已在境外有机构的情况下,在进行境外投资时,可以选择以境外机构再投资的方式进行。
以境外机构再投资的方式操作,其是否触发境内主管政府机关的审批,取决于用于境外投资的资金是否来源于境内。如用于境外投资的资金来源于境外机构经营积累的自有资金,或者在境外取得的融资,根据现行规定,无需境内主管政府机关的前置审批,中国投资者或其投资的境外机构只需在完成相关法律程序一个月内将再投资相关情况在原核准的商务部门进行网上备案即可;如用于境外投资的资金来源于中国投资者境内资金,则就境内资金购汇汇出的程序,一样要履行发改委立项,商务部门备案,外管局办理外汇登记等相关审批手续,并且在完成相关法律程序一个月内将再投资相关情况在原核准的商务部门进行网上备案。
机构投资 篇3
2009年机构投资者业绩分化空前
2009年是中国资产管理行业大复苏的一年。尽管2009年A股市场呈现单边上涨格局,但机构投资者之间的分化非常明显。统计显示,公募基金中,偏股型基金2009年最高收益率高达116.19%,而最低收益率仅有9.37%,竟然相差超过10倍,而在以往公募基金的排名中,即使呈现一定的差距,却也在合理水平,一般难以超过30%。阳光私募基金中,最高收益率为192.57%最低收益率仅为10.55%。可见,私募基金之间的差距较公募基金更为明显。
这主要有两方面原因:一是私募基金风格特征明显,在牛市中稳健型和激进型私募或者不同行业偏好私募的业绩差别较大;二是私募基金的仓位控制灵活,资产配置方面有较多选择,而资产配置往往能对业绩起到很大的影响,直接导致各私募基金的业绩分歧严重。而公募基金由于受到排名压力的影响,较多追求相对业绩,仓位不能像私募基金一样灵活调整。
我们认为,随着机构投资者队伍的不断壮大,彼此之间的分化会越来越大。如何选择较佳的机构投资者成为自己的资产管理人是摆在每个持有人面前的一大难题。
公募基金五佳:华夏、银华、新华、易力达、华商
2009年,公募基金中整体业绩表现较佳的基金公司有华夏基金、新华基金、银华基金、华商基金和易方达基金等。
按照银河证券基金研究中心的分类,华夏大盘精选基金以116.19%的高收益率名列开放式偏股型基金首位,同时也是全部公募基金的冠军;银华价值优选基金以116.08%的收益率名列开放式标准股票型基金业绩冠军;新华优选成长基金以115.21%的收益率名列开放式标准股票型基金业绩亚军、新华优选分红基金以99.73%的收益率名列开放式偏股型基金第3名;易方达价值成长基金以102.9%的收益率名列开放式灵活配置型基金冠军;华商盛世成长基金则以106.80%的收益率名列标准股票型基金第4名。
综合来看,上述5家基金公司整体业绩表现比较突出,除此之外,兴业全球人寿基金、中邮创业基金、东方基金亦在2009年取得了不错的投资收益。
私募基金五佳:撕价值、景良、开宝、龙腾、尚雅
2009年,阳光私募基金中业绩表现较佳的机构投资者有新价值投资、景良投资、开宝资产、龙腾资产和尚雅投资等。
按照私募排排网的统计,新价值投资管理的两只信托型私募基金粤财信托·新价值2期和粤财信托-新价值2009年收益率高达192.57%和156.47%,在全部可统计的阳光私募基金中名列前两位;景良投资管理的深国投·景良能量1期以144.89%的收益率名列第三位;开宝资产管理的深国投·开宝1期以143.68%的收益率名列第四位;龙腾资产管理的深国投·龙腾以141.98%的收益率名列第五位;尚雅投资管理的深国投·尚雅4期以139.25%的收益率名列第六位、深国投·尚雅4期以134.46%的收益率名列第9位。
上述排名居前的阳光私募基金2009年的收益率全部跑赢了公募基金冠军——华夏大盘精选。除了上述5家机构投资者的7只产品外,混沌投资管理的中融·混沌1号、美联融通管理的深国投·美联融通1期也在2009年取得了不俗的业绩。
把握热点、敢于重仓成功取胜关键
总结这些机构投资者的成功经验,主要概括为准确把握市场热点、在市场犹豫时敢于重仓两个方面。
2009年初,在金融海啸的阴影尚未完全散去、经济复苏并不明朗的大背景下,敢于在资产配置中大幅提高股票配置仓位是取胜的一个关键。由于公募更多的是被动持仓,因此在这一点上,私募能够做到的难度大于公募。而2009年表现最佳的阳光私募基金都是敢于重仓的投资人。其中比较典型的是景良投资、开宝资产和龙腾资产。公募中比较典型的则是华商基金、新华基金。
同时,2009年板块之间的轮换速度较快,能否踏准节奏同样关键。在这方面,公募中的银华基金、易方达基金以及私募中的尚雅投资比较典型。
此外,也有一些机构投资者依靠自下而上的选股取得超额收益。公募基金中的华夏基金、私募基金中的新价值投资比较典型。
整体来看,部分近一年业绩表现优秀的机构投资者,其2008年的跌幅较大,说明牛熊市转换的行情中,机构投资者的业绩延续性较低。如果2010年市场风格发生剧烈变化,也可能会给这些投资人带来新的挑战。
展望2010:看好产业转型主题
展望2010年,2009最佳机构投资者对于2010年的行情表示出谨慎乐观的态度。政策退出与经济增长、通胀预期与经济增长、结构调整与经济增长之间的三大博弈决定市场将呈现复杂多变的震荡格局。机构投资者普遍预计空间在2800点到4500点之间,震荡应是2010年行情的主基调。
而对于投资主题,上述机构投资者主要看好经济结构转型带来的新兴产业投资机会,例如新能源、信息网络、新材料、生物医药等行业。
同时,也有部分机构投资者依旧看好金融、地产等大市值品种以及消费、医药等二线蓝筹品种。
机构投资 篇4
2008年中国证监会出台《关于修改上市公司现金分红若干规定的决定》,强制上市公司在章程中明确现金分红政策,以引导价值取向的投资理念,抑制中小投资者的短期投机行为,形成以长期投资者为主体的投资者结构;2012年7月6日,新华网特别撰文提出“中国股市持续不振、扶持长期投资者更加迫切”,长期投资者的形成与发展成为稳定我国资本市场的首要问题。而我国的资本市场发展实践表明,长期投资者既包括机构投资者,也包括个人投资者。
国外学者较早提出了长期机构投资者的概念,且认为长期机构投资者有显著的动机去积极监督管理层。Brickley(1988)将机构投资者划分为压力不敏感型和压力敏感型机构投资者,其中压力不敏感型投资者不受短期目标影响,着眼于长期回报;Bushee(1998)在Brickley的基础上首次将机构投资者划分为长期型、短期型和准指数型投资者。他认为长期型投资者偏好均衡投资、不轻易变动投资组合;Chen(2007)认为只有独立的持股比例高的并进行长期投资的机构投资者才能对公司实施监督,缓解股东经理人之间的代理冲突;近期,我国的部分学者也对长期机构投资者进行了初步研究。刘京军等(2012)按照换手率将机构投资者分为长期投资者与短期机会主义者,并研究了长、短期机构投资者持股比率变化对收益率与市场稳定性的影响,结果表明长期机构投资者对稳定市场有一定的作用。
二、机构投资者投资行为分析
本文从机构投资者的行为偏好和投资收益两方面进行调研,并根据调研结果进行数据统计,总结出机构投资者投资行为的一般性。调研于2014年7月至8月进行,采用实地访谈的方式进行,样本选择标准是投资部或资产管理部位于深圳福田区的10家证券投资公司,共获得有效问卷9份,接受访谈的对象均为投资部高级管理人员。
(一)机构投资者的行为偏好
1. 机构投资者以股票和债券型投资为主。
从投资结构来看,绝大多数机构投资者的资金仅投资在股票及股票基金、债券及债券基金两类投资产品中。根据访谈中9家公司的资本结构统计结果如表1所示。
表1中的数据显示,只有国泰君安和广州森财两家机构投资者投资较多的期货及期权等衍生金融产品,且投资比例均低于25%;而投资于社保基金、企业年金、保险等典型的长期稳健投资产品的机构投资者也仅有国泰君安证券、诺安基金和广州森财3家,且投资比例均不高于10%,广州森财只有1%。可见,目前机构投资者在投资结构的分配上,大多数选择股票及股票基金、债券及债券基金这两类基础的投资产品,较少涉足于期货、社保基金、企业年金、保险等新兴投资产品,投资结构相对简单。
(%)
2. 机构投资者采用相机抉择机制调整投资组合。
本文针对9家投资公司的投资组合调整频率进行调研结果显示,根据投资产品的即时表现及发展潜力不定期地调整投资组合的机构投资者占55.56%;调整频率在1年左右的机构投资者个数排名第二,占比22.22%;仅有少数机构投资者投资组合调整频率为一季度或每月,各占比11.11%。可见,大部分机构投资者对于投资组合调整频率采取相机抉择方式。接下来对机构投资者选择相机抉择方式调整投资组合的原因进行分析。选取持有股票或债券的风险、收益和成本三者为调整投资组合的影响因素,并对各影响因素设置5档分值供投资者选择,最后通过比较3个影响因素的平均得分判断出机构投资者调整投资组合的主要依据。机构投资者投资组合调整依据统计结果如表2所示。
(个)
表2分析结果显示,机构投资者调整投资组合的首要依据是投资产品的收益,其次是投资产品的风险,最后才是相关股票及债券的成本。
3. 机构投资者以公司基本面为主选择投资股票。
本文对机构投资者选择股票型产品的依据进行分析。选取目标公司的分红政策、股价表现、财务业绩和战略需求为机构投资者股票型产品的选择依据,并对4个依据设置5档分值供投资者选择,最后通过比较4个依据的平均得分判断出机构投资者选择股票型产品的主要依据。统计结果如表3所示。
表3分析结果显示,机构投资者最为关注的是目标公司的股价表现和财务业绩,其次分别是自身的战略需求和目标公司的分红政策。可见,机构投资者以公司基本面为主选择投资股票。
(个)
4. 机构投资者以投资机会作为长期投资最重要的选择点。
本文选取公司现金流充足、无短期盈利压力、出现良好的投资机会、市场表现不佳和市场表现良好等5个条件对机构长期投资的选择进行访谈,并以此确定公司选择长期投资的最重要条件。统计结果显示:77.78%的机构投资者认为只要出现很好的投资机会,就会选择长期投资;55.56%的机构投资者认为,当市场整体表现不佳会选择长期投资来获取稳定的收益,也有44.44%的机构投资者会选择在市场整体表现向好、投资回报率较高时进行长期投资;考虑本公司的现金流和盈利压力等因素的机构投资者相对较少。可见,机构投资者以投资机会作为长期投资最重要的选择点。
5. 机构投资者有能力承受较高投资波动。
针对不同的投资波动,投资者往往存在不同的承受能力,选取3档不同的投资波动对调研对象进行分析。统计结果显示:从投资风险承受能力来看,55.56%的机构投资者可以承受5%~20%以内的投资波动,44.44%的机构投资者可以承受20%以上的投资波动。可见全部机构投资者具备承受投资风险的能力,且近5成的投资者的风险承受能力较高。
(二)机构投资者的投资收益
在对投资机构近3年的投资收益进行调查,统计结果显示:70%以上的机构投资者近3年的平均收益率均能达到10%以上,其中30%以上的机构投资者收益率高达70%以上,仅有20%左右的机构投资者平均收益率在10%以下甚至为负收益,机构投资者的整体收益情况向好。可见,投资产品的巨大收益使得机构投资者将投资收益作为考虑是否投资的第一要素。
三、个人投资者投资行为分析
本文从个人投资者的行为偏好和个人投资者的投资收益两方面进行问卷调查,并根据问卷结果进行数据统计,总结出个人投资者投资行为的一般性。调研借助问卷星进行问卷设计、发布和收集工作,样本选择标准是具有投资经验的不同年龄阶段、不同行业的个人投资者。问卷共400份,分别发布至全国23个省份,其中问卷全部回收的省份为北京、上海、福建、广东、贵州、湖北、江西、安徽、辽宁、四川、云南、浙江等12个省份。本次调查总共收回370份有效问卷,有效问卷率92.5%。
(一)个人投资者的行为偏好
1. 入市时间与入市准备。
本文就个人投资者入市的时间提出了相应的问题。数据统计结果显示,进入市场时间为0~3年的新晋投资者人数占总体比重达到57.84%,4~6年的个人投资者占比为17.3%,而6~9年及9年以上的个人投资者较少,仅占比分别为10%和14.86%,可见新晋投资者为个人投资市场的主力军。接下来对新晋投资者在入市之前是否进行了投资知识的学习进行统计,结果表明,71.62%的个人投资者表示没有进行过相关知识的系统学习便进入投资市场,也就是说,只有28.38%的被调研者表示参加过相关投资知识的系统学习,可见我国个人投资者入市准备相对不足。
2. 持股期限与换股频率。
个人投资者的持股期限大致可以划分为1年以下、1~3年、3~5年、5~10年和10年以上5个档次,并对此进行统计分析。结果显示,个人投资者的投资行为短期化特征明显。近8成投资者的投资行为以中短期操作(投资期为3年以下)为主,其中51.08%的个人投资者持股时间在1年以下,30.27%的个人投资者持股时间在1~3年。虽然个人投资者的投资行为呈现短期化,但是对其换股频率的调查结果显示,68.92%的个人投资者年换股次数在10次以下,而年换股次数在20次以上的个人投资者不到10%,因此就换股频率而言,个人投资者在投资时换股并不频繁。为了探寻原因,通过换股频率与收入水平的交叉分析发现,年换股次数在10次以下的个人投资者年收入水平大多不高于10万元,即收入较低限制了个人投资者频繁换股;另外,通过换股频率与投资经验交叉分析发现,年换股次数在20次以上的个人投资者从事投资的年限多数在4年以上,表明投资经验与换股频率呈正相关。
3. 投资规模与退出情况。
本文将个人投资者的投资规模分为10万元以下、10万~50万元、50万~100万元和100万元以上4个档次。结果显示,投资资金为10万元以下的个人投资者占比最多,为70.54%;投资资金为10万~50万元的个人投资者占比21.89%;投资资金为50万~100万元的个人投资者占比4.59%;投资资金达到100万元以上的投资者比重最少,仅占2.97%。可见,个人投资者的投资资金与投资人数呈负相关,普遍投资规模较小。虽然个人投资者的投资资产总体减少,但是通过进一步对个人投资者退出资本市场的情况进行分析,发现仍有56.76%的个人投资者未放弃投资股市,可见大部分个人投资者对我国的资本市场持有利好心态,愿意选择长期投资。
4. 投资倾向与股票选择。
前文已述,机构投资者更偏好于收益较大的风险投资。而个人投资者的调查数据显示,48.11%的投资者采取了稳健型的投资策略;其次的选择为保守型,所占比例为38.38%;激进型和权变型相对较少,分别占比8.38%及5.14%。可见,个人投资者更倾向于稳健投资。
在此基础上进一步分析个人投资者对于股票的选取方法。结果显示,采取基本面和技术面结合分析的人数最多,占比54.32%;其次为专注于股票图形走势研究,占比41.08%;采用证券投资组合理论方法的人数占比为37.84%;剩余的个人投资者会选择采用资本资产定价理论及其他理论对目标公司股票进行分析。由此可见,理论分析在个人投资者选取股票时并不受到重视。为了进一步弄清个人投资者选取股票的决定性因素,笔者就目标公司的财务信息和非财务信息对投资者的影响做了进一步调查。结果显示,财务信息方面,88.11%的被调研者表示会关注企业盈利能力相关指标;60.54%的被调研者选择关注企业可持续发展能力;49.73%的被调研者选择关注企业营运能力相关指标;仅34.86%的被调研者关注偿债能力。非财务信息方面,80.54%的被调研者表示会关注国家政策制度的变化,64.86%的被调研者选择关注对应行业景气程度指数。可见,个人投资者对股票的取舍主要取决于目标公司的盈利能力和国家政策制度的倾向。
5. 市场关注与股票出售。
在前文分析的基础上,笔者针对个人投资者对资本市场的关注频率和股票出售原因进行了分析。结果显示,每天均会关注或者隔2~3天关注股市的人数占比分别为26.22%和23.51%,可以看出半数以上投资者至少每隔1周关注股市相关情况,大部分投资者对于证券市场的关注频率较高。进一步分析个人投资者出售股票的原因,结果显示,50%的个人投资者当公司出现财务状况持续恶化时会选择出售股票,41.35%的个人投资者当公司股价存在规律性波动会选择出售股票,39.46%的个人投资者当公司股价超出其真实价值时会选择出售股票,而现金分红政策对投资者是否出售股票的影响却不大。
(二)个人投资者的投资收益
2008-2014年,我国股票资本市场曾一蹶不振,本次统计结果显示,大量个人投资者表示其投资资产呈现减少趋势,比率为总人数的48.38%;资产持平人数及增加人数占比仅为34.05%和17.57%。可见,个人投资者的投资收益情况相比机构投资者的投资收益情况并不乐观。
四、结论
本文的研究是针对机构投资者和个人投资者的投资特征等相关问题展开的,经过统计分析,得出我国目前证券市场投资者的特征。一是机构投资者普遍对投资非常重视。二是绝大多数机构投资者表示资金会持续地投入资本市场,然而其投资结构相对单一。三是机构投资者在制定投资策略时主要考虑投资产品的收益和风险因素,选择不定期地调整投资组合方式来分散风险,长期投资意识并不突出。四是个人投资者的流动性非常大,且个人投资者在投资理念和投资行为上存在错位现象。半数以上的个人投资者追求稳健的收益,但其持股期限大多在1年以下,换股频率较快,投资行为呈明显的短期化特征。五是个人投资者在选择投资或终止投资时更多地考虑企业的盈利能力和国家政策两个因素,其分析流于表面。六是大部分个人投资者对我国的资本市场持仍有利好心态,愿意选择长期投资。
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[8]Defond Mark L,Hung Mingyi.Investor Protection and Corporate Governance:Evidence from Worldwide CEO Turnover[J].Journal of Accounting Research,2004.
机构投资 篇5
(机构版)
投资机构名称:填写日期:
风险提示:私募基金投资需承担各类风险,本金可能遭受损失。同时,私募基金投资还要考虑市场风险、信用风险、流动性风险、操作风险等各类投资风险。贵公司(机构)在基金认购过程中应当注意核对本公司(机构)的风险识别和风险承受能力,选择与本公司(机构)风险识别能力和风险承受能力相匹配的私募基金。
以下一系列问题可在贵公司(机构)选择合适的私募基金前,协助评估贵公司(机构)的风险承受能力、理财方式及投资目标。
请加盖公司公章确认、并签字如下事宜:
1.代理人是经本公司(机构)授权购买私募基金产品;
2.本公司(机构)符合净资产不低于1000万元的合格投资机构财务条件。
公司盖章:
代理人签字:/ 7
问卷调查调查内容:
一、基本信息
【包含公司(机构)身份信息、营业执照号、联系方式、用于了解贵公司(机构)对收入的需要和投资期限、公司(机构)性质(了解贵公司(机构)的专业背景)等】 1.基础信息 机构名称: 营业执照号: 法定代表人: 注册资本: 住所: 联系人: 联系方式:
2.贵公司(机构)的性质【】 A金融类专业机构投资者 B金融类非专业机构投资者 C非金融类专业机构投资者 D非金融类且非专业机构投资者
二、财务状况
【了解贵公司(机构)的金融资产状况、在资金中可用于金融投资的比例等信息】 1.贵公司(机构)目前可用于投资的规模是【】 A大于5000万元 B2000万到5000万元 C1000万到2000万元
D500万到1000万元E500万元以下
2.根据贵公司(机构)目前以及将来预期的现金需求,可以将多少比例的投资收益用于再投资【】 A将所有投资收益用于再投资 / 7 B50%以上的收益用于再投资 C20%到50%的收益用于再投资 D20%以下的收益用于再投资
3.贵公司(机构)的主要投资资金来源是【】 A其他大型机构投资者 B其它小型机构投资者 C个人投资者 D自有资金 E银行存款
三、投资知识
【了解贵公司(机构)对于金融投资知识的掌握,如由专业机构或行业协会组织金融知识的培训及相关测评,通过测评的可认为贵公司(机构)为该类投资的专业投资者)及投资经验(了解贵公司(机构)对于各类投资的参与情况,如贵公司(机构)曾投资经历10年以上,或投资过期权、私募基金等高风险产品,同时了解贵公司(机构)的风险偏好】
1.贵公司(机构)对于投资方面知识可描述为【】 A有限:基本没有金融方面及其相关风险的知识 B一般:对金融方面及其相关风险的知识基本了解 C丰富:对金融方面及其相关风险的知识了解丰富 2.在本次投资之前,贵公司(机构)过往的投资经验【】 A仅包括银行存款
B与银行存款类似、风险较低、结构简单的投资(余额宝或者类似余额宝的货币基金)
C除前款所述产品,还投资于股票、保险、银行理财产品和余额宝类似产品以外其他基金品种
D对股票、基金、金融衍生品等各投资品种与市场动态较为了解,并亲自参与过该等投资
E对投资产品较为了解,委托专业机构进行长线投资
3.(非金融类且从未从事投资的公司填写)贵公司(机构)投资部门的设立情/ 7 况是【】
A机构未设专门的投资部门
B投资部门已经设立,但运作不到1年 C投资部门已经设立,且已运作1年以上 D投资部门已经设立,且已运作3年以上 E投资部门已经设立,且已运作5年以上
4.(金融类或专门从事投资的公司填写)贵公司(机构)已成立并从事投资的时间【】 A1年以内 B1-2年 C2-5年 D5年以上
5.私募基金投资需承担各类风险,贵公司(机构)对于私募投资基金的态度是【】
A认为即使是风险比较大,但是愿意试试
B对于风险性了解不深,但是持乐观态度可以试试 C认为风险相对较小,可以放心投资
四、投资目标
【了解贵公司(机构)的投资需求及对投资收益成长性的要求】 1.贵公司(机构)的投资目标是【】 A激进成长 B显著增长 C稳健增值 D谨慎增值 E避免亏损
2.贵公司(机构)对私募投资基金的市场了解程度是【】 A很了解,清楚市场波动走向 B基本了解 C持模糊认识态度 / 7 D完全不了解
3.在正常的市场情况下,贵公司(机构)对这项投资的收益有何期望【】 A获得超越故股市表现的高收益,同时愿意承受比股市更大的波动 B获得和股市相近的收益,同时愿意承受与股市相近的波动 C逊于市场表现,但能取得适度盈利,同时波动较小 D长期收益高于定期存款,同时波动比较小 E收益高度稳定,但略有薄利
4.贵公司(机构)计划的投资期限有多长【】 A10年以上 B7-10年 C4-6年 D1-3年 E1年以内
五、风险偏好
【了解贵公司(机构)的风险承受能力,包括财务状况、投资知识、投资经验、愿意接受的投资期限、投资目标等及风险偏好】
1.下面哪一种描述最符合贵公司(机构)对今后三年投资表现的态度【】 A寻求资金的较高收益和成长性,不介意亏损,愿意为此承担有限本金损失 B保守投资,能容忍亏损,不希望本金损失,愿意承担一定幅度的收益波动 C厌恶风险,难以容忍任何亏损,不希望本金损失,希望获得稳定回报 D期望至少能略有回报
2.在未来五年内,贵公司(机构)预期主营业务收入会有何变化【】 A显著增长 B有一定增长 C保持不变 D可能会有所下降 E显著下降
3.贵公司(机构)认为本公司(机构)能承受的最大投资损失是多少【】 A10%以内 / 7 B10%-30% C30%-50% D超过50% 4.假如正在进行的投资活动出现亏损的时候,贵公司(机构)会采取什么态度【】
A视具体跌幅情况而定 B尽快赎回,改其他投资方式
C坚持长线,注重大局,不因为一时的亏损就轻易赎回 D耐心等待大势时加大投资比重,弥补亏损 E会频繁进行赎回与投资,注重短期收益最大化
5.考虑到资本市场的起伏,下列哪一种可能得投资组合回报是贵公司(机构)最满意的【】 第一年 第二年第三年第四年第五年平均回报
-21%-11% 7% 5% 3%
40% 26%
-4% 3% 8%
31% 18% 6%
4% 3%
12% 9% A 14% B 9% C-6% D 2% E 3% 21% 2% 6% 3%
0% 3%
7% 3%
注:[私募基金投资者风险识别能力和承担能力分为保守型、稳健型,平衡型,成长型、进取型等五大类]
以上问题的总分为100分,根据贵公司(机构)所选择的问题答案,贵公司(机构)对投资风险的整体承受程度及贵公司(机构)的风险偏好总得分为:______分。
根据投资者风险承受能力评估评分表的评价,贵公司(机构)的风险承受能力为:_______________(机构根据评级方式自己填写),适合贵公司(机构)的基金产品评级为_____________(机构根据评级方式自己填写)。/ 7 声明:本公司(机构)已如实填写《私募基金投资者风险问卷调查(机构版)》,并了解了本公司(机构)的风险承受类型和适合购买的产品类型。
投资机构盖章:日期:
代理人签字:日期:
经办员签字:日期:
机构投资者力量增强 篇6
基金仍将快速扩容,产品与管理将有创新
2003年,管理层“超常规发展机构投资者”的思路不变,中外合资基金管理公司将陆续建立、全面加盟,基金的扩容势头将会持续下去。由于开放式基金可以赎回,具有市场选择性强、流动性好、透明度高和便于投资等优点,2003年开放式基金将获得更多投资者的青睐,继续占据基金发行的主流。随着新成立的基金管理公司不断增多,首批中外合资基金管理公司将进入实质性运作,基金市场的竞争将日益加剧。为此,基金管理公司将更加重视基金产品创新,以此来吸引更多的投资者。为了迎合对低风险产品的巨大需求,基金管理公司在推出新的基金产品时,将更强调基金品种低风险的特性。2003年,业绩表现好的基金与表现差的基金的差距将更加明显,一批市场形象良好、广受投资者认同的基金将脱颖而出;而业绩持续不佳的基金将面临较为严峻的形势。
券商融资渠道将进一步拓宽,上市与发债将成融资新渠道
2001年11月,随着中国证监会放宽证券公司增资扩股条件,证券业再度掀起扩容的高潮。从2002年初至今,又有近20家证券公司新设、重组或增资。经过3年加速发展,目前约有近90家证券公司进行重组和增资,证券公司家数与3年前相比增加了37家,注册资本金从347亿元增加了192%。从融资渠道看,现有的同业拆借、国债回购和抵押贷款,均属于短期融资渠道,无法满足证券公司的中长期融资需求,增资扩股和发行金融债则是券商进行中长期融资可行的渠道。其中,增资扩股又包括定向募集和公开招股上市两种方式,长期以来国内证券公司几乎都采用定向募集这种方式进行长期融资,尚未有券商利用公开招股上市的方式进行融资。目前,券商公开招股上市与发行金融债已得到管理层的鼓励和支持,未来将成为券商重要的中长期融资方式。可以预料,2003年管理层除了继续支持证券公司增资扩股外,将采取必要措施,加快推进证券公司发行股票、上市及证券公司发行债券等工作,证券公司的新一轮融资热潮即将来临。
保险资金间接入市规模继续扩大、直接入市的可能性逐渐增大
2002年10月,全国人大审议通过《关于修改<中华人民共和国保险法>的决定》,根据修改后的《保险法》,尽管对保险资金的运用有适当限制,但是“国务院规定的其他资金运用形式”的规定使得保险资金在拓宽保险资金运用渠道方面仍然可以有所作为,其中包括对资本市场的直接投资。2003年保险资金通过购买证券投资基金而间接入市的规模将继续扩大,同时随着证券市场的日益规范,风险逐步降低,保险资金直接入市的可能性也在逐渐增大。
社保基金入市进程逐渐加快
社保基金将是2003年证券市场上重要的机构投资力量,社保资金入市的进程将加快。社保基金将选择基金管理公司作为基金管理人而间接入市,并有望在年内正式运作。目前社保基金账户上共有800亿资产,按照规定,投资于证券投资基金、股票的比例不得高于40%,如此推算社保可入市资金近320亿元。
私募基金走向规范化
机构投资 篇7
已有国内外的研究表明,机构投资者持股与投资公司业绩存在着密切的相关关系。尽管对于机构投资者作用的研究结果并不一致,然而从机构投资者在国外发展的历程来看,最终的方向仍就是机构投资者在公司治理当中发挥积极的作用,进而提升目标公司的价值。尤其最近国内关于机构投资者作用的研究中,普遍发现机构投资者在我国上市公司当中已经发挥了积极的治理作用提升了公司价值。姚姬、刘志远(2009)[1]以2002年到2005年我国上市公司再融资中流通股东的分类表决制为研究背景,实证证明了机构投资者已经发挥了投资者监督的能力提升了持股公司未来的业绩。石美娟、童卫华(2009)[2]研究了股权分置改革的后期,机构投资者的作用,结果同样表明机构投资者通过各种方式提升了上市公司的价值。然而,就国内文献的现状来看,普遍缺乏对机构投资者深入的研究,主要还是把机构投资者看成一个整体来对待。国外的学者Bushee(1998、2001)[10,11]指出机构投资者内部存在较大的异质性,不同投资风格类别的机构投资者将表现出不同的作用效果,简单的视为一个整体来研究,将影响研究结果的显著性。因此,产生了本文的第一个研究问题,即在我国是否不同类别的机构投资者会对上市公司有不同的业绩影响。
在“超常规发展机构投资者”的政策影响下,我国机构投资者逐渐成长,并成为了资本市场上的积极力量。据证监会统计,至2008年5月机构投资者占股市流通市值已近50%,与之有紧密经济关系的利益相关人变得越来越重视机构投资者。鉴于资产配置在投资绩效中的突出地位,机构投资者的投资风格成为了广大投资者(委托人)关注的焦点,因为机构投资者的投资风格实际上决定了投资者的资产配置策略。另外,为了满足不同类型投资者的需求,作为机构投资者主要类别的基金也试图通过招募说明书中的描述来表明自身投资风格。但是,机构投资者实际的投资风格会受到现实多种情况的影响而改变。现实的情况是投资者以自己的风险偏好来选择机构投资者的投资风格,一旦机构投资者的投资风格改变,那么必将影响到投资者的风险收益,对投资者造成不利的影响。然而,机构投资者的投资风格的变动也可能获得了超常的收益从而有利于投资者价值的增加。因此,产生了本文的第二个研究问题,即机构投资者投资风格的改变是好还是坏。
一国资本市场的健康发展离不开政府部门宏观方面的监管,作为我国资本市场重要组成部分的机构投资者理应属于监管部门重点监管的范畴。由于当前对机构投资者的认识还处于前期阶段,关于如何重点监管机构投资者,重点鼓励发展哪类机构投资者,至今还没有形成明确一致的建议,尚缺乏可操作的区别机构投资者类别的经验机制。因此,这就构成了本文的第三个研究议题。
在我国机构投资者的构成当中,由于基金占据了绝大部比例,对基金投资风格变化的研究将有利于从整体上认识我国机构投资者组成类别。因此,本文以我国所有的开放式和封闭式基金作为研究对象,具体考察了2006-2008年三年之间的基金投资风格改变的问题。在这段时间里,我国的资本市场经过了牛熊市的转换,市场结构发生了一些新的变化。包括基金在内的机构投资者在这段时间里实力得到了增强,机构投资者行业实际上已经进入了一种相对较好的自由竞争环境中。因此,有必要对机构投资者的投资风格和作用效果的关系做更深一步的研究。
本文主要有以下三个方面的突出特点。首先,与以往国内的文献相比,本文全面深入基金内部考察了不同投资风格类别的基金对上市公司业绩的影响,弥补了机构投资者整体研究的不足。其次,本文通过实证检验指出那些被投资风格保持不变的机构投资者所持股的上市公司的业绩不论长期还是短期都较其它公司高,进而证明对于广大投资者来说,那些投资风格稳健的机构投资者更能提高投资者的价值。最后,本文给出了可操作的机构投资者类别经验机制,提出监管部门应该大力培育稳健投资风格类别的机构投资者,进而提升上市公司未来的业绩。
二、文献综述
关于机构投资者投资风格改变的研究,中外学者都有所涉及。具体来看国外的研究比较早,研究方法比较成熟,得出了一些值得借鉴的研究结论。代表性的学者Sharpe (1992)[14]在多因素模型的基础上发展了一种新的分类方法,即基于收益率波动的方法,其原理是根据基金收益率波动对各种风格资产收益率波动的敏感性大小来分类,从而开创了基于收益率波动的“纵向分类方法”,并且进行了风格类型的变动分析,这对之后机构投资者风格变动研究产生了深远的影响。
学者Bushee (1998)[10]基于截面分类的视角研究了机构投资者风格变动情况,具体根据机构投资者的截面风格特征,包括投资组合的多样化水平、变动程度以及交易量对当期盈余敏感度三类指标,把机构投资者分为短期投资型(transient)——偏好多样化的投资和频繁的组合变动,一般会采用“买好卖坏”战略;长期投资型(dedicated)——偏好均衡投资,不轻易变动投资组合,注重“关系投资”;以及准指数型(quasi-indexer)——偏好多样化的投资,但相对不轻易变动,并且分年度考察了相同机构投资者在不同年度的风格类别,如果机构投资者在不同的年度类别归属不同则认为机构风格类别发生了变化,最终研究结论表明确实存在机构投资者风格类型变化的现象。
学者Brown, Harlow and starks(1996)[8],Brown and Goetzmann(1997)[9] Chan,Chen and Lakonishok(2002)[12], Kim, Shukla and Thomas (2000)[13]分别基于以上两种定量的研究方法以及定性分类方法,研究了基金风格变化的问题,结果一直认为基金风格改变的现象总是存在。学者Yan and Zhang(2007)[16],Utete(2008)[15]都运用以上风格分类的思想研究了国外的机构投资者类别与公司业绩的关系,结果得出那些做短线的(频繁改变投资风格)机构投资者能够预测公司未来的业绩,做长线的机构投资者却对公司的业绩无显著影响。
国内的相关文献不多,主要是对国外一些研究的介绍和方法的初步运用。如李颖、陈方正和李源海(2002)[3]研究了美国共同基金投资风格持续性问题,认为大盘/小盘和价值/成长两项风格中仅改变一项的基金业绩做好,风格不变的居中;曾晓洁、黄嵩和储国强(2004)[6]按照Sharpe(1992)的风格分类方法对基金投资风格进行划分,对实际的投资风格相对于招募说明书设定的投资风格的变化以及基金在牛熊市转换过程中投资风格的改变进行了分析,得出了基金投资风格发生了较大偏离的结论;王敬、刘阳(2007)[4]采用三分法和回归分析对基金投资者风格进行了考察,结果发现基金保持或者改变投资风格会对其未来业绩产生影响;杨朝军等(2004)[5]在投资风格分类中引入了截面聚类分析方法,结果表明大多数基金违背了募集说明书中约定的风格;周铨等(2006)[7]也发现类似的结果,即投资基金风格趋同现象严重,实际风格与宣称风格有较大差异。
综上所述,中外的学者已经对机构投资者投资风格的变动形成了共识,认为基金在某种程度上偏离了其宣称的基金类型,然而关于哪类机构投资者能够起到积极作用的研究结论并不一致,在一定程度上消弱了分类研究的意义。从国内的文献来看,我国的研究还处于研究起步阶段,只是运用国外的研究方法得出了一些初步的结论,主要还是站在机构投资者的角度来研究问题,没有给出机构投资者投资风格改变是好还是坏的评判标准,也没有深入指出机构类别是否对上市公司业绩有不同的影响,最终也无法给政府监管部门提供具有可操作性的机构投资者类型的划分。
三、研究设计
(一)研究数据
本文的数据来源于2006-2008年间中国所有的投资基金,其中样本风格分类数据选取的是2006-2008年间的周收益率数据;上市公司业绩评价的数据选取的是同时期被基金前十大重仓持有的上市公司的年度业绩数据。样本筛选遵循以下原则:(1)选取在2006年1月1日之前设立以及存续期超过2008年12月31的所有基金,之所以这样选取主要是保证样本数据三年的数据完整性;(2)剔除研究期间内,相关数据缺失的基金。本文中样本分类的指标数据分别来自wind金融数据库、港澳资讯金融数据库。上市公司业绩数据来自于CSMAR数据库中的上市公司财务业绩数据分库(2009年版)。我国截止于2008年年底的基金共有574家,剔除不满足第一条件的基金(365家),再剔除数据缺失的基金(20家),最后得本文的研究样本基金(189家)具体的研究样本的分布见表1。
(二)机构投资者投资风格变动的研究设计
在具体衡量投资风格是否发生变动之前,必须首先对机构投资者的实际投资风格进行详细分类,本文借鉴了Sharpe(1992)[14]的风格分类方法,该方法主要是选取现存标准的风格资产,把要研究基金的历史收益与各种风格资产的历史收益进行回归分析,根据回归系数的大小以及可决系数(R-square)来决定基金与哪类风格资产关系更接近,从而定义该基金为哪类投资风格类别。
由于该方法以历史收益为基础,数据易获取,分类灵敏度高,结果比较客观严谨。通过对比基金的历史收益率和同期的风格资产指数收益率的相关程度从而决定基金的实际类别,这种相关程度的量化是通过以下限制条件回归模型的求解来实现的:
Rpt=(bp1f1t+bp2f2t+…+bpnfnt)+ept
s.t.: bp1+bp2+…+bpn=1
bp1,bp2…bpn≥0
在该模型中,假设不同基金收益中的非因素部分ept是不相关的,其中Rpt指基金p在时期T的收益率,f1t表示在时期T选取的分类风格指数的收益率,ept代表是基金的择时选股能力,(Rpt-ept)代表的基金的投资风格。因此,基金投资策略的资产配置对收益的方差解释(资产配置对基金收益的贡献度)比例为:undefined。
第一个约束条件表示所选取的风格指数能代表基金在市场上完备的风格手法,第二个约束条件标志基金在资本市场上不能卖空。根据现有的中外文献,虽然基金的收益率的计算方法很多,例如:基金净值增长率、累计净值、基金分红收益率以及累计净值增长率,但是主要是运用累计净值增长率,它衡量的是基金在没有赎回的情况下,将所有分配收益进行再投资后,净值在计算期内的增长情况,该基金收益计量方法最大的优点在于克服了基金分配对基金运作效率的影响。考虑到我国基金分红的现实情况,本文采用基金的累计净值增长率作为基金收益的衡量指标。具体计算公式如下:
Rpt=累计净值增长率
=(t期累计净值/t-1期累计净值)-1。
该分类方法当中,风格资产的选取至关重要,可以说决定了机构投资者最终分类结果的准确性。一般来说需要满足三个基本条件:一是选取的风格资产必须是互斥的,基本含义在于一个特定的资产只能归为一种类别;二是要求选取的风格资产的收益相关程度较低,如果是高相关,则需要求它们的标准差应该显著不同;三是所选取的风格资产是完备的,也就是要求能够代表基金所投资的所有的股票,具体包括大盘成长、大盘价值、中盘成长、中盘价值、小盘价值以及小盘成长。
此外考虑到现有基金投资的政策性规定,本文还选取了中信国债指数作为控制变量。本文选取的是中信风格指数资产具体的相关性检验见表2,其中,lg表示中信大盘成长指数资产,lv表示大盘价值,mg表示中盘成长,mv表示中盘价值,sg表示小盘成长,sv表示小盘价值,gb表示中信国债指数,std表示各个风格资产的标准差。除了中信国债与大盘成长以及中盘成长表现出高相关性之外,总体上相关性不强,且中信国债的标准差与大盘成长和中盘成长的标准差有显著的差异。因此,中信风格资产的选取符合模型的三个要求。
注:对每个变量来说,第一行代表相关系数,第二行为显著性水平。
根据上述方法本文可以对不同期间的基金进行客观归类,在正确风格分类的基础上,如果不同比较期间的同一家基金的所属投资风格类别发生了变动,那么就认为机构投资者的投资风格类别发生了改变,反之,投资风格保持不变。
(三)上市公司业绩评价体系设计
本文的投资风格变动优劣的评判标准,主要是看机构投资者投资风格变动是否对上市公司未来盈利业绩的产生影响。因此,正确的计量上市公司的业绩成为本文研究前提的关键所在。一般来说,关于上市公司的盈利业绩衡量大致课题分为两大类:一类是单指标衡量,另一类是多指标衡量。由于单指标衡量只能反映公司的某一个侧面的盈利能力,难以较全面的概括上市公司整体的业绩质量,难免发生不同学者选择不同的指标,就相同的研究对象得出不一致的研究结果。为了克服以上的研究局限,本文采用了多指标业绩衡量的方法。具体来看,一个高质量的盈利业绩应该包括以下特征:(1)不是通过非经常性损益实现的盈利业绩,而是通过提高企业核心竞争力实现的业绩;(2)有现金流量支持的盈利业绩;(3)不是以减弱或降低可持续发展能力而实现的盈利业绩。因此,本文选择了以下七个指标来衡量上市公司的业绩,即加权净资产收益率、扣除非经常性收益的加权净资产收益率、总资产收益率、净收益营运指数、成本费用营业利润率、销售收现比率以及销售净利率,分别从不同方面来衡量上市公司的业绩,这些指标分别用ROE1、ROE2、ROA、RINDEX、ROC、COS以及ROS表示。
由于各指标之间有一定的相关性,为了排除各指标之间相关性的影响,本文采用了因子分析的方法对以上七个指标进行综合反映。因子分析是主成分分析的推广,它是一种统计上重要的降维技术,其目的是用有限个不可观测的隐变量来解释原始变量之间的相关关系。因子有很大灵活性(表现在因子旋转上),这种灵活性使得变量在降维之后更容易得到解释。在方差解释比例平均达到85%的基础上,本文抽取了三个主因子并最终客观建立了本文的业绩评价模型,具体如下:
F1t=α1t×x1t+α2t×x2t+α3t×x3t+α4t×x4t+α5t×x5t+α6t×x6t+α7t×x7t
F2t=β1t×x1t+β2t×x2t+β3t×x3t+β4t×x4t+β5t×x5t+β6t×x6t+β7t×x7t
F3t=λ1t×x1t+λ2t×x2t+λ3t×x3t+λ4t×x4t+λ5t×x5t+λ6t×x6t+λ7t×x7t
Ft=c1t×F1t+c2t×F2t+c3t×F3t
其中F表示提取的因子,x表示选取的七个衡量业绩的变量,α、β、λ以及分别表示模型的系数,t表示时间年份。最后的因子模型Ft表示总的业绩评价因子。对一个上市公司而言,Ft越大表示该公司的业绩越好。
四、实证结果分析
该部分分别报告了上市公司业绩评价结果和机构投资者实际的投资风格类别以及两者之间关系的统计检验结果。
(一)上市公司业绩评价因子分析结果
表3列示了上市公司业绩评价的因子模型的回归结果,可以看出一共提取了三个主因子,各年度方差解释比例都达到了85%以上,基本符合社会研究的需要,较大程度上代表了原变量的信息含量。在三个因子当中,F1因子在ROE1、ROE2和ROA上有较大的因子载荷,表明在一定程度上衡量了公司创造净利润方面的能力,故称之为利润因子;F2因子在ROS、ROC和COS上有较大的因子载荷,说明该因子反映了公司利用主业销售收入创造利润的能力和质量,故称为核心能力因子;最后F3因子在RINDDEX上有最大的因子载荷,在整体上衡量了公司收益营运能力,称为营运因子。由此可以看出,本文所选取的评价体系分别从三个主要方面衡量了上市公司的业绩,在一定程度上克服了已有研究不全面的问题。表4报告了总因子模型的回归结果,可以看出在总因子评价模型当中,利润因子和核心能力因子有较大的回归系数,表明两者构成了公司业绩的主要内容,在本质上决定了公司业绩能力的高低。
(二)机构投资者投资风格类别实证结果
根据第三部分的投资风格分类的研究设计,本文对所有的研究对象进行了限制条件下的模型回归,并根据每个基金的历史收益对同期6个风格资产历史收益的回归系数以及R2划分了机构投资者的实际类型。例如泰和基金的限制条件回归结果显示,其大盘成长指数资产的系数较大,为0.41,而其他指数资产的系数为0,并且回归模型的解释度为80%,远大于65%,可以判定该基金的投资风格为“成长型(大)”。依次类推,本文对所有的研究样本进行了详细分类按照此种方法,具体分类结果详见表6。从表6可以看出,基金存在风格集中的情况,2006 年以成长型(大+中)最多,占55.92%,2007年亦是成长型(大+中)最多,占54.29%,进而表明在牛市的上升期大部分基金保持了成长型的类别,注重大盘规模和中盘规模股票的投资,这可能的原因是在牛市上升期积极的投资风格更能够显著提升基金业绩,大中盘股具有较高的收益增长率。然而,在牛市向熊市转换的过程中,有相当一部分基金改变了原有的投资风格,2008年所有基金当中以价值型(大)为主,占据了33.90%的样本份额,说明熊市的到来使得基金变得更加保守,仍然倾向于大盘股票,主要原因在于该类股票具有较好的抗跌效果。
(三)机构投资者投资风格变动实证结果
在以上研究的基础上,本文考察了机构投资者投资风格变动对上市公司业绩的影响。表6至表8分别从长期和短期的角度分析了机构投资者投资风格变动对公司业绩的影响,其中上市公司业绩用本文构建的业绩评价总因子来衡量,此因子越大表示公司业绩越好;机构投资者风格变动用一个两值变量来表示,0表示保持风格,1表示风格发生变动。由表6可知,如果基金在一年期内保持了投资风格不变,从平均值的角度来看,那些被此类基金所持股的上市公司的业绩在5%的水平上显著高于其他企业,从而表明短期基金风格的保持有利于上市公司业绩的提升。表7和表8分别从两年期和三年期的角度检验了基金风格的保持是好还是坏,结果表明长期保持投资风格不变的基金所持有的上市公司的业绩显著高于其他企业。也就证明了无论长期还是短期,保持投资风格不变的机构投资者可能更有利于上市公司业绩的提升。基于这个角度,机构投资者投资风格的保持要优于变动。
注:“**”表示在5%的显著性水平上有差异。
注:“*”表示在10%的显著性水平上有差异。
注:“*”表示在10%的显著性水平上有差异。
五、结论
本文对我国机构投资者的投资风格类别以及上市公司业绩的关系进行了较为全面的研究,支持了不同类型的机构投资者会对公司业绩产生不同的差异影响的观点,主要结论如下:
第一,总体而言,在我国保持投资风格类别不变的机构投资者更有利于上市公司业绩的提升,这就表明不同类别的机构投资者确实产生了不同的业绩影响。这一结论给予理论研究者的启示是,把机构投资者看成一个整体来研究,可能会掩盖不同类别机构投资者的差异影响;对机构投资者内部异质性的分类处理,可能会得出更加一致有意义的研究结论。
第二,不论从短期还是长期,投资风格保持不变的机构投资者所持有的上市公司的业绩,平均来看,总是优于风格变动的机构投资者持有的公司,这就告诉人们持有风格保持不变的基金可能更有利于投资者价值的提升。对于那些中小散户投资者的启示是,选择那些投资风格保持不变的基金所确定的目标公司,可能会更有利于投资者的价值增长。
第三,投资风格保持不变的机构投资者更有利于目标公司业绩的增加,对于政府监管部门来说,需要从完善资本市场提高上市公司业绩的角度出发,制定相关的政策鼓励那些投资风格稳健的机构投资者快速发展,积极引导现有的机构投资者稳定投资风格,更加注重长期战略性的资产配置。
综上所述,本文关于我国机构投资者投资风格类别变动以及风格变动与上市公司业绩关系的研究结论,对于理论研究者完善研究方法和广大投资者合理配置资产,以及对于政府监管部门制定和完善监管政策,都具有较高的参考价值。
摘要:根据我国2006-2008年之间存续的基金数据分析,发现不同投资风格类别的机构投资者所持股的上市公司表现出显著的差异。无论从短期还是长期来看,由投资风格保持不变的机构投资者持股的上市公司业绩更好。与以往文献不同的是本研究不仅验证了机构投资者已经发挥了积极的治理作用,同时还为深入理解机构投资者内部组成的差异提供了经验证据,这对理论界、投资者和政府监管部门具有参考价值。
机构投资 篇8
公司治理一直是国内外学术界和实务界关注的焦点,我国学者在公司治理与公司价值、绩效之间的关系方面的研究成果也是丰富多彩,既受益于其他国家的研究成果,同时又进一步推动了国际上公司治理理论研究的进步,在国际上占有一席之地。收益往往是与风险共存的,只有敢于承担风险才有可能获得高额收益,而公司在生产经营的决策过程中也需要考虑来自各方的风险,那么到底是选择高风险高收益还是低风险低收益的投资项目呢?尽管承担过高风险的公司更有可能遭受巨大的损失甚至会导致破产,但已有研究表明风险承担是公司价值长期增长的必要条件,同时,公司的风险承担也是推进社会经济长远发展的动力要素。然而,由于代理问题的存在,公司管理层与股东的利益驱动机制不同,对公司风险承担的态度也各不相同。研究表明,管理层权力与公司风险承担负相关(崔胜凯等,2014);股权激励与风险承担的关系符合代理成本假说(李小荣、张瑞君,2014);董事会独立性与公司风险承担正相关,大股东持股比例与风险承担之间存在U型关系,管理层持股与风险承担正相关(解维敏、唐清泉,2013)。从现有研究来看,总的来说,我国公司在风险承担方面受到了代理问题的影响,这一方面,阻碍了公司的价值增长,另一方面,也不利于社会经济的长远发展。因此,研究公司治理与风险承担之间的关系有着非常重要的意义。
近年来,机构投资者在我国资本市场发展迅猛,尤其是自2001年中国证监会提出“超常规发展机构投资者”的战略以来,机构投资者已经逐渐成为资本市场上的“风向标”(刘京军、徐浩萍,2012)。机构投资者发挥作用的其中一条途径就是参与公司治理,虽然已有大量文献研究机构投资者与公司治理之间的关系,不过,迄今为止,国内外学者对于机构投资者在公司治理中扮演的角色并没有达成一致意见。一种观点认为机构投资者发挥了监督作用,改善了公司治理(Bushee,1998;Bushee,2001);另外一种观点认为机构投资者只关注自身短期利润,不主动参与公司治理,甚至机构投资者的交易行为有可能会刺激公司行为短期化(Porter,1992)。同时,许多研究表明由于机构投资者存在异质性,需要根据不同类型的机构投资者对公司治理的影响机制,对机构投资者进行分类。稳定性是区分异质性机构投资者的一个重要标准标准,研究发现稳定型机构投资者更能够显著影响公司治理水平(李争光等,2014)。研究发现,社保基金对上市公司市场价值有负面影响,而证券投资基金持股规模增加将促进基金对上市公司的监督,增加上市公司的市场价值(范海峰等,2009)。机构投资者持股与公司绩效之间的关系已有大量学者研究,但是较少学者关注其对公司风险承担之间的影响,而现有研究对于两者之间的关系也尚未达成一致意见。有些学者认为机构投资者持股比例在整体上与公司风险承担正相关,并且相比稳定型机构投资者,交易型机构投资者对公司风险承担的促进作用更强(王振山、石大林,2014)。也有一些学者按照独立性对机构投资者进行分类,发现非独立机构投资者持股与公司风险承担之间的负相关关系更加显著(朱玉杰、倪骁然,2014)。因此,继续深入研究机构投资者对公司风险承担的作用是必要的。
投资者保护作为一个重要的制度因素,在影响公司生存与发展方面起到不可忽视的作用。国际上对投资者保护的研究主要起始于LLSV的著作《法与金融》,其首次将投资者保护引入经济学的研究框架。随后,国内外学者们从各个角度研究了投资者保护的作用,如投资者保护与现金持有(Pinkowitz,2003)、高管替换(Defond,2004)、盈余管理(Leuz,2003)、信息披露、并购、股利政策、公司价值等之间的关系。国外已有学者研究表明投资者保护会提高公司的风险承担水平,但是我国学者尚未对此进行研究,因此,非常有必要研究投资者保护与公司风险承担之间的关系。
二、理论分析与研究假设
近年来,伴随机构投资者规模的逐渐扩大,他们对于资本市场的发展以及在公司治理中扮演的角色受到越来越多的关注。学术界和理论界都对此进行了很多研究,做出了很大贡献。对于机构投资者是否有利于公司治理,理论界对此存在三种假说:有效监督假说、无效监督假说和利益合谋假说。研究机构投资者在公司治理中的作用,也要考虑机构投资者的类型,不能一概而论,以免以偏概全,得出错误的结论。不同类型的机构投资者在公司的治理中所起的作用并不相同。国外学者关于机构投资者类型的研究有很多,根据机构投资者是否与公司管理层存在商业联系可以分为压力敏感型和压力非敏感型机构投资者(Brickley,1988;Mauricio,2012);基于监督成本的不同,可以将机构投资者划分为积极机构投资者和消极机构投资者与国外学者相比,国内学者对机构投资者类型的研究相对较少,划分标准主要分为三种。第一,根据机构投资者的换手率特征、持股年限,将机构投资者划分为长期、短期机构投资者(刘京军、徐浩萍,2012;杨海燕,2013);第二,根据机构投资者的投资行为动机,将机构投资者划分为交易型和稳定型机构投资者(牛建波等,2012);第三,根据机构投资者与被投资公司之间是否独立,将机构投资者划分为独立和非独立机构投资者(徐寿福、李志军,2013)。总的来说,国内外学者在机构投资者类型上的研究侧重点不同,最终得出的结论也各不相同。本文首先按照独立性标准,将机构投资者划分为独立机构投资者和非独立机构投资者。机构投资者对公司管理层和控股股东行为的监督机制可能因其性质不同而有所不同。我们认为,风险承担代表公司对于长期绩效的态度,出于关联关系的考虑,非独立机构投资者可能对于经理人的短视行为采取不作为甚至合谋的方式,难以对经理人的风险规避行为起到监督作用,甚至可能为了达成短期收益的目的,进一步降低公司的风险承担水平。因此,非独立机构投资者持股与公司的风险承担水平可能是负相关的关系。独立机构投资者对公司治理的作用符合有效监督假说,独立机构投资者愿意并有能力影响公司的决策,迫使经理人更客观地考虑风险较大的投资项目,减少风险规避行为,从而进一步提高公司的风险承担水平。因此,独立机构投资者持股与公司的风险承担水平可能是正相关关系,但是目前我国资本市场不健全,各项法律条款不完善,可能会导致独立机构投资者的治理监督作用减弱,以致于独立机构投资者持股与公司的风险承担水平之间的关系不显著。最后,在我国机构投资者中,非独立机构投资者的规模更大,因此,从总体上说,机构投资者持股整体上有可能与公司风险承担水平负相关。
基于以上理论分析,本文提出假设1、假设1a和假设1b。
假设1:机构投资者持股整体上与公司风险承担水平负相关
假设1a:独立机构投资者持股与公司风险承担水平正相关或不显著
假设1b:非独立机构投资者持股与公司风险承担水平负相关
机构投资者持股时间的不同,其获利机制不同。短期机构投资者主要通过频繁交易,依靠股票价格的波动获取短期利润,并不关注公司长期利益增值。而理想状态下的长期机构投资者主要通过长期资本的增值,进行稳定的投资。牛建波等(2012)的研究将机构投资者划分为稳定型与交易型机构投资者,认为只有长期在被投资公司持有规模至少不降低股份的机构投资者被称为稳定型机构投资者。由于我国机构投资者持股时间普通偏短,稳定型机构投资者持股虽然较为稳定,但是由于持有股票的时间较长,面临的不确定性更大,相比交易性机构投资者,他们更大可能承受失败的损失,因此,他们可能对公司的风险承担态度更加消极,而交易型机构投资者则希望公司提高风险承担水平,以在短期内引起股价上升,并从中获利。在此基础上,本文提出以下假设:
假设2:其他条件不变,交易型机构投资者比稳定型机构投资者更能提高公司的风险承担水平
投资者保护作为一个重要的制度因素,其有利于保障投资者的合法权益,使得管理层的各项决策更致力于公司的长远发展,同时投资者保护水平的提高,有利于机构投资者发挥监督作用,鉴于此,本文提出以下假设:
假设3:其他条件不变,投资者保护水平对于机构投资者持股与公司风险承担之间的关系起到正向调节作用
三、研究设计
(一)样本选取与数据来源
考虑到机构投资者持股数据从2001年开始得以披露,但是前几年数据存在缺失的情况比较严重,本文采用中国A股上市公司2005-2014年的数据作为研究样本,并剔除了金融类上市公司、ST公司以及数据缺失的样本,得到13784个有效样本观测值。样本数据来源于wind、CSMAR数据库。
(二)变量定义与模型构建
(1)公司风险承担水平的衡量。现有文献中对于公司风险承担的衡量多采用盈利的波动性。本文参考Boubakri等(2013)、余明桂等(2013)的研究,以公司在3年观测时段内年度盈利的波动性衡量公司风险承担水平。首先,根据公司i年度的税息折旧及摊销前利润(EBITDA)与当年末资产总额的比率计算出ROAi,然后采用行业平均值进行调整,得出Adj ROA,计算公司在每一观测时段内经行业调整的ROA的标准差。即:
(2)机构投资者持股的衡量。依据前文的理论分析部分,参照徐寿福、刘志军(2013)、杨海燕、韦德洪(2012)的分类方法,根据wind数据库的分类,独立机构投资者包括QFII、证券投资基金、社保基金视,非独立机构投资者包括保险公司、财务公司、信托公司、券商、一般法人机构、其他机构投资者。本文认为,非独立机构投资者与被投资公司之间可能存在某种商业关系,不能起到积极的监督作用。
(3)机构投资者稳定性的衡量。借鉴牛建波(2013)、王振山(2014)等的研究,首先用当年机构投资者持股比例除以机构投资者前三年持股比例的标准差,得到初步指标(Finvwl),同时,用行业中位数法构建出最终指标(Invwl)。也就是说,当Finvwl在该年度该行业的中位数以上,则认为机构投资者者为稳定型机构投资者,Invwl=1;当Finvwl在该年度该行业的中位数以下,则认为机构投资者者为交易型机构投资者,Invwl=0。
(4)投资者保护的衡量。根据现有文献,投资者保护水平的衡量大多采用樊纲、王小鲁(2011)编制的市场化指数作为替代变量。我们发现《中国市场化指数———各地区市场化相对进程2011年报告》中编制的市场化指数包括5个方面,并且每个指标下面还包括若干个子指标。本文认为,政府与市场的关系指标下的二级指标“减少政府对公司的干预”以及第五方面指标“市场中介组织的发育和法律制度环境”可以代表各地区对投资者的保护水平。
(5)控制变量。参照以前学者的研究,我们加入以下控制变量:公司年龄(Fage)、公司规模(Size)、杠杆率(Leve)、销售增长(Gth)、第一大股东持股(TOP1)、国有股比例(Str)、管理层持股比例(Gs)、资产收益率(ROA)、经营性现金流(OCF)、独立董事比例(Idr)、时间变量(Year D)、行业变量(Indus D)。
为检验本文提出的研究假设,构建的模型为:
四、实证分析
(一)描述性统计
世界上其他主要国家在1999-2007年间的风险承担均值和中位数分别是0.048和0.037(李文贵、余明桂,2012),从表1中可以发现公司风险承担变量最大值为8.390,最小值为0.001,均值为0.095,中位数为0.023,说明公司的风险承担水平在样本间有较大的差异。虽然我国的风险承担水平均值更大,但其中位数却更小,这说明我国绝大部分上市公司的风险承担水平都要低于世界其他主要国家的平均水平。而风险承担水平高低的一个直接体现就是公司的研发支出,在当今社会,研发与创新关系到公司未来的发展,风险承担水平偏低将大大制约我国上市公司的发展乃至中国经济的前景。非独立机构投资者持股比例的均值和中位数都比独立机构投资者持股比例要大,说明目前在我国非独立机构投资者持股仍然占据主要地位。投资者保护水平的最小值为-12.770,最大值为29.890,均值为16.772,说明我国各个地区的投资者保护水平存在较大差异。
(二)回归分析
通过面板回归分析,假设基本得到了验证,见表2。首先对独立与非独立机构投资者持股比例与公司风险承担之间的关系进行了实证研究,结论与假设相一致。非独立机构投资者持股比例Ins Non Ind的系数为0.023,并且在10%的水平下显著,说明非独立机构投资者持股会降低公司的风险承担水平,支持了利益合谋假说。独立机构投资者持股比例Ins Ind的系数为0.01但是不显著,这一方面说明独立机构投资者更有可能支持公司投资于未来可以获益但是同样存在风险的项目,另一方面又说明独立机构投资者的治理监督作用并没有完全发挥出来,至少在提高公司的风险承担水平方面表现并不突出。针对我国机构投资者中,非独立机构投资者占据多数,因此,在整体上,机构投资者持股与公司风险承担负相关,但是最终表现为不显著,这主要是因为有意愿并有能力影响公司治理的独立机构投资者发挥了监督作用。然后再对机构投资者持股稳定性与公司风险承担之间的关系进行了回归,机构投资者稳定性Invw1的系数为0.0380,并且在1%的水平下显著,这与文章假设一致。以前学者的研究表明稳定型机构投资者能够改善公司治理,然而本文的结论表明稳定型机构投资者在公司风险承担方面反而起到负向作用,考虑这与我国机构投资者持股期限普遍偏短有关。稳定型机构投资者长期持有公司的股票,理论上讲更加关注公司的长期绩效,但是杨海燕(2013)的研究表明长期机构投资者持股时间在8个季度左右,即2年左右,持股时间总体偏短,因此即使机构投资者持股相对而言较为稳定,仍然可能更加关注公司的短期利益,而且与交易型机构投资者相比,稳定型机构投资者承担更多公司失败的潜在成本,因此机构投资者稳定性与公司风险承担负相关。机构投资者持股与投资者保护的交叉项Ins:Pro系数为0.01910,并且在5%的水平下显著。表明投资者保护水平对于机构投资者持股与公司风险承担之间的关系起到正向调节作用。
五、结论
本文以2005-2014年A股上市公司为研究对象,实证研究了机构投资者持股、投资者保护水平与公司风险承担之间的关系。研究发现,非独立机构投资者持股与公司风险承担显著负相关,而独立机构投资者持股与公司风险承担没有显著的相关性,这说明非独立机构投资者与公司高管以及大股东之间发生了利益合谋,进一步阻碍了公司的风险承担,而独立机构投资者也没有在公司的风险承担决策中起到显著的作用,但是也产生了一定程度上的积极影响。机构投资者持股稳定性与公司风险承担水平之间负相关,并且显著,主要是因为我国机构投资者持股时间普遍较短,不太关注公司更长远的利益,而稳定型机构投资者比交易型机构投资者更大可能性面对投资失败的损失。投资者保护水平对于机构投资者持股与公司风险承担之间的关系起到正向调节作用,这说明投资者保护水平较高的地区,机构投资者能够更好地发挥治理监督作用。针对前文的实证结果,本文提出如下政策建议。第一,针对目前非独立机构投资者占主导地位的现状,鼓励独立机构投资者持股,制定相应的规章制度,提高现有机构投资者的独立性。第二,由研究结论二可知,稳定型机构投资者并没有发挥积极的监督治理作用,反而更加关注自身的短期利益,从而促使被投资公司更加趋向于风险规避。机构投资者不重视被投资公司的长期发展,在监督公司治理方面表现地不尽人意,未来应该鼓励机构投资者重视长期投资、价值投资,因为长期机构投资者才是推动公司长远、可持续发展的动力。第三,完善投资者保护水平偏低地区的制度建设,提高投资者保护水平,更好地保护中小股东的利益。
机构投资 篇9
一、风险投资机构在新材料领域的投资现状
1. 新材料产业将步入黄金发展时期
目前, 中国新材料产业正处于飞速发展的时期, 行业产值已经占到国内GDP的30%。据预测, 从2011至2015年, 我国新材料行业的年均复合增长率将保持在25%以上, 市场容量将实现2万亿元, 新材料产业发展将迎来黄金发展时期。
2. 风险投资发展迅速, 全球资本看好新材料领域投资
2012年, 在全球经济停滞不前, 欧债危机尚未解决、美国经济复苏缓慢的情况下, 全球风险投资额仍达到415亿美元, 投资案例共计4970例, 虽然同比下降比例达20%, 但单笔投资金额仍超过840万美元。其中, 2012年国内风险投资金额总计约37亿美元。过去十几年, 国内风险投资发展迅猛, 尤其是对新材料领域的关注和投资热情也不断升温。2007年, 全球私募股权大鳄黑石投资中国第一个项目, 便是向中国化工集团旗下蓝星注资6亿美元参股蓝星天津化工新材料基地建设, 据规划, 该项目总投资将达到500亿人民币。2011年, 巴菲特旗下全球第二大碳化钨硬质合金 (材料) 工具生产商以色列伊斯卡金属加工公司出资10亿美元收购世界第五大的日本泰珂洛工具, 世界金融巨头对硬质合金新材料的投资亦是如此大手笔。
此外, 国内风险投资机构亦是深耕新材料领域, 并获得巨额投资回报。2007年, 达晨创投投资了中国最大、世界第五大的锂亚电池生产企业亿纬锂能, 虽然投资金额仅500万元, 但公司2009年上市之后, 账面投资收益率已超过40倍。深圳创新投资当升科技 (中国最领先的锂电正极材料制造商之一, 为全球前六大锂电服务) , 投资回报亦超过10倍。由此可见, 全球资本相当看好新材料领域的投资前景。
3. 新材料发展过程中面临的问题
我国新材料产业发展中还有许多问题亟须解决。比如, 企业自主研发实力比较薄弱;关键及核心部件自给率较低、较多的依赖于进口;还有非常重要的一点是, 目前我国新材料行业产、学、研、用环节相互脱节, 学校及科研单位中的研发成果不能及时的转化为生产力, 而企业又没有足够的资金和力量去研发新的技术;此外, 我国的新材料研发还存在投入少且分散, 基础管理工作比较薄弱等问题。
二、风险投资机构在新材料领域的投资策略及建议
1、“自下而上”与“自上而下”相结合, 筛选细分投资领域
新材料是一个非常广泛的领域, 按照国家出台的《新材料产业“十二五”发展规划》, 新材料主要分为电子信息、新能源、纳米、先进复合、先进陶瓷、生态环境、新型功能、生物医用、高性能结构、智能、新型建筑和工业新材料等12个大类1。涉及了社会的各个行业及领域, 在新材料领域投资时, 风险投资机构必须进行深入细致的研究, 紧扣下游需求及行业政策导向, “自下而上”与“自上而下”相结合的方式对新材料行业进行深入的研究和筛选, 选择兼具市场广阔及高速成长的细分市场。
所谓“自下而上”, 就是要从下游需求出发, 通过分析需求端的特征和变化来筛选合适的细分领域。在这个研究过程中要注意我国市场发展现阶段的几个重要特征。一是城镇化, 我国目前正处于城镇化发展的关键阶段, 城镇化速度加快, 城镇人口迅速增加, 对城镇基础设施建设等要求也越来越高, 这会增加对新型建筑材料的需求;二是消费升级, 我国目前的人均GDP已突破6000美元, 人民消费水平和质量处于不断上升阶段, 这也导致对生物医药新材料及电子信息新材料需求的提高;三是产业升级, 国内产业结构调整正在稳步推进, 传统行业在互联网及电子信息技术的武装下, 不断的爆发新的增长点, 所以未来要更多关注对电子信息新材料的需求增长;四是节能环保, 随着社会环境保护意识的增强, 节能环保新材料也会迎来迅猛增长。
所谓“自上而下”, 就是要从行业政策导向出发, 通过分析行业政策的特征和变化来筛选合适的细分市场。国家出台的一系列政策措施支持新材料领域的研发创新和推广, 并明确了发展新材料产业的重点方向和主要任务, “十二五”期间, 我国将实施新材料专项工程, 包括:高强新型合金、高性能钢铁材料、稀土及稀有金属功能材料、碳纤维、高性能膜材料、先进电池材料、节能环保新材、电子信息及生物医用材料专项工程等。
通过“自下而上”与“自上而下”相结合的方式进行投资判断, 建议选择自主研发能力较强、材料性能较高、核心生产部件和重大装备已基本国产化的新型建筑、节能环保、新能源、电子信息及生物医药新材料领域进行重点关注, 并首选投资拥有核心自主研发技术专利, 关键新材料保障能力充足, 高性能的材料;以及核心部件和重大装备已呈现国产替代进口趋势, 细分领域市场规模化和成长迅速的新材料企业。
2、转变投资策略, 更多关注孵化器等早期新材料项目
新材料企业大多规模比较小, 处于初创或者发展阶段, 但是我国的风险投资机构目前多集中于投资后期的Pre-IPO (上市前) 项目, 这种投资方式非常不适宜于新材料领域。风险投资机构要想抓住新材料市场的发展机遇, 必须改变原来的投资策略, 尽量“向前走”, 更多关注孵化器等早期项目。
3、积极与地方政府合作, 并设立政府引导基金, 充实项目资源
通过优化技术、产业结构, 促进经济和产业升级已成为我国地方政府的一项带有全局性、根本性、紧迫性的战略任务, 在此背景下, 新材料成为地方政府大力支持发展的产业, 华东、东北、华北、华南、中部、西部等各个区域都出台了新材料重点发展方向, 风险投资机构要紧抓这一机遇, 积极与地方政府合作, 设立政府引导基金, 扩大项目来源。
4、加强投后管理职能, 切实为新材料企业提供增值服务
一般而言, 风投管理机构只投入1%的自有资金, 而在增值分配上, 却要分配20%的投资利润。其原因就在于风险投资机构提供了一项非常重要的服务, 即增值服务。完整的投资流程包括募集、投资、管理、退出四个环节, 而风险投资机构在投后管理环节提供的增值服务才是其赖以生存的基础及核心竞争力。但目前来看, 国内的投资机构设立专职投后管理部门的寥寥无几, 投后管理环节大多缺失或者流于形式。
而在我国新材料行业中, 中小企业占据了很大比重, 并且这些企业大多在特定领域具有独特的技术, 但是缺乏规范的现代企业管理制度。按照Greiner组织生命周期理论, 任何组织都存在生命周期, 基本上要经历创业、成长、规范、成熟、再发展或衰退五个阶段, 每阶段所需要的管理体制及方式都是不同的。目前, 很多新材料企业多处于初创及成长阶段, 企业创始人“一言堂”现象非常严重, 在生产规模较小的情况下, 这种“大包独揽”的管理方式利于企业提高决策效率。但是当生产规模扩大, 企业步入规范阶段后, 就会引发一系列的领导危机, 企业也就会出现很多管理上的问题, 风险投资机构在这个时候要发挥自己的增值服务价值, 为被投资的新材料企业提供管理规范等多种服务, 切实帮助被投企业提升价值, 促进资本增值。
5、加强对既熟悉新材料技术又具备资本投资经验的复合型人才的选、聘、育、留
风险投资是一种特殊的活动, 横跨金融、管理和技术等多个学科领域, 需要多个学科的理论集成而且操作性与实践性非常强, 所以风险投资行业对人才的要求也极为挑剔, 既要具有新材料技术知识, 也要掌握财务会计、法律及企业管理知识, 同时还必须具备丰富的投资与管理实践, 这样的复合型人才在我国的风险投资业极为稀缺, 这也是一个制约风险投资业发展的瓶颈。
风险投资机构要想在新材料领域有所作为, 就必须加强对复合型人才的管理工作, 可考虑以下几种途径:一是扩大搜寻渠道与范围, 通过猎头等各种方式、在全球范围内招聘符合要求的人才;二是建立岗位培养机制, 对正在从事风险投资的人士进行新材料科技知识培训, 通过实践造就人才;三是完善激励机制, 通过薪酬福利及跟投等多种方式来激励、保留人才。
三、结束语
无论在国际市场还是国内市场, 新材料领域都正在蓬勃发展, 前景广阔。对于风险投资机构而言, 只有不断的修炼自身内功, 密切关注市场和国家政策方向, 不断完善自己的投资策略, 才能抓住新材料行业的黄金发展期, 从这个广阔的领域中选择出正确的投资方向, 并最终通过专业规范的投后管理服务为资本增值, 从而实现资本的退出。
参考文献
[1]工信部.《新材料产业“十二五”发展规划》
机构投资 篇10
一、多边投资担保机构的产生与发展
1984年, 世界银行集团重新制定了《多边投资担保机构公约》草案, 经过多次磋商、谈判与修订, 在1985年10月在世界银行汉城年会上正式通过, 向世界银行成员国和瑞士开放签字。1988年4月12日, 《多边投资担保机构公约》生效 (简称《汉城公约》) , MIGA于1989年6月正式营业。在政治风险保险机构中, MIGA是最大的多边投资保险实体, 它填补了现行各国国家保险机构和私营保险机构在承保能力和担保范围的空白。自营业以来, 各国申请者争相投保, 截至2009年, MIGA已经向100多个发展中国家进行的900多个投资项目提供了总额超过210亿美元的担保, 其担保业务发展的迅速和进一步发展的潜力可见一斑。
中国对MIGA机制的产生和未来发展, 向来采取积极参与和大力支持的态度, 中国是MIGA的创始成员国, 认购了其中3138股股份, 相当于3138万特别提款权, 占MIGA全部认缴股份的3.358%, 在所有成员国中居第六位, 超过了一些发达国家, 如意大利和加拿大。MIGA所承保的外商对华投资分别来自于美国、欧洲、日本、韩国等国家, 项目涉及电力、金融、农业、纺织、制造、食品等多种行业。尽管在此期间经MIGA正式承保的在华投资外商企业与东道国政府不时有投资争议发生, 但是经MIGA出面调解、斡旋后, 双方一般均能互相谅解、化解矛盾, 达成和解协议, 继续合作。
二、多边投资担保机构的承保条件和范围
(一) 合格的投资者
对于合格的投资者 (也是合格的投保人) 的界定, 《汉城公约》规定:投保人必须是东道国以外的具备会员国国籍的自然人;或在东道国以外会员国通过法定注册并设有营业点的法人;或者其多数资本为东道国以外一个或几个会员国所有或其国民所有的法人。此外, 如果经东道国同意且资本来源于东道国境外, 依据东道国和投资者的联合申请, 且由MIGA董事会特别多数票通过, 即可扩大合格的投资者至东道国以内的自然人或者在东道国境内合法注册的法人, 或其多数资本为东道国国民所有的法人。由于MIGA成员国资格的规范性, 使得该机构拥有的潜在的合格投资者远远多于任何一个国家的官办投资保险机构。
(二) 合格的东道国
《汉城公约》规定合格的东道国:首先必须是一个发展中国家, 因为MIGA的宗旨是促进外国资本向发展中国家作跨国流动, 只有向发展中国家会员国的跨国投资才有资格向MIGA申请投保;其次, 必须是一个同意MIGA担保与投资相关的政治风险的国家, 在东道国政府同意MIGA就指定的承保风险予以担保前, MIGA不得缔结任何担保合同;第三, 该国必须是一个经MIGA查明外国投资在东道国境内可以得到公正、平等待遇以及适当法律保护的国家。为了尽可能避免遇到的政治风险, 公约要求担保投资在东道国能享有“公平平等的待遇和法律保护”, 所以MIGA在做出一项承保决定之前都必须对东道国的投资环境进行审查。例如具体实践中, 如果东道国与资本输出国之间已经签署了双边投资保护条约对外资加以保障, 即可认为已构成充分的法律保护。一般情况下, 在确实没有适当法律保护的情况下, MIGA在承保之前, 应先与东道国就拟担保的外国投资的待遇, 按照《汉城公约》第23条 (b) 款的规定达成协议, 以确保MIGA所担保的外国投资在东道国至少享有最优惠待遇。《汉城公约》如此规定, 一方面为了减少所承保的投资发生政治风险的概率, 以免MIGA承担过重赔付压力;另一方面是防范某些发展中国家因为MIGA的存在而降低国内法或其他政策对外资的保护。
(三) 合格的投资
MIGA的目标在于承保的投资是否真正有利于东道国的经济发展, 《汉城公约》第12条 (a) 至 (c) 款对“合格的投资”进行规范, 要求投资必须符合特定的种类、形式和时间上的要求, 以防范公约被滥用, 因此对合格的投资规定了四项标准:
1.经济上的合理性
投资项目是否具有合理性取决于技术上的可行性、实践性以及经济、金融上的独立性, 这项标准应考虑相关的因素包括投资项目将来可能实现的合理利润率, 而不将国家补贴等外部原因列在其中, 其目的是使投资项目在没有政府补贴、关税壁垒等情况下, 能够依靠投资项目本身的可行性、预期收益率而生存并发展下去, 另一方面也能依靠投资项目本身的经济受益率有益于东道国。
2.投资的可发展性
投资项目是否能为东道国增加收入;能否激增东道国的就业机会, 改善收入分配的范围;能否激发东道国的生产潜力, 特别在刺激出口贸易和增强应付金融危机或其他外部经济变化的能力方面是否有贡献;是否加大对东道国高新技术或知识的输入;以及是否有利于东道国的基础设施建设和环境保护。所以, MIGA特别鼓励向最不发达国家开展投资活动, 向发展中国家之间的投资, 外国投资者与内国投资者之间的合营企业。反之, 例如军事活动、高度投机性活动、东道国法律禁止的投资活动等MIGA不予承保。
3.投资的合法性
MIGA承保的投资首先必须符合东道国的法律 (包括:东道国声明某项投资符合其法律;东道国正式接受的投资或政府与外国投资者签订的特许协议;MIGA本身对东道国的法律判断或公证的法律意见) , 当然也受资本输出国法律的约束 (大多数发展中国家对此实行逐一审批制度) 。
4.投资的政策方向性
一项外国投资要切实符合东道国的开发目标和重点, 反其道而行之, 通常会浪费东道国的资源, 甚至危及东道国的经济发展。
5.投资的时间性
MIGA仅担保新的外国私人投资, 或要求给予担保的申请注册之后才开始执行的投资, 包括现有投资上的扩展、兼并和现代化。
(四) 合格的投资形式
《汉城公约》第12条 (a) 、 (b) 两款对此有所规定, 为了有力促进资本向发展中国家更多的流动, 产权投资和非产权直接投资被予以优先考虑, 同时要保证“合格投资”具有灵活性, 在一定条件下可“扩大到任何形式的中、长期投资”。
1.产权投资包括
在东道国设立的法人或其他具有法人资格的实体中持有股份;在东道国任何合营企业中的参与利润分配和清算程序的权利;对于东道国非法人实体的财产或该非法人实体其他企业中的资产所拥有的所有权;证券和直接产权投资, 在证券投资中应优先考虑与外国直接投资相联系的证券投资;项目企业产权持有人对企业发放的贷款;项目企业产权持有人对于项目企业贷款的担保等。
2.直接投资
MIGA参照国际货币基金组织关于直接投资的定义:“指为了获得一家企业中持久利益, 并且, 获得该企业管理中的有效发言权而进行的投资”。具体担保包括:产品分成合同;利润分成合同;管理合同;特许协议;①许可证协议;交钥匙合同;经营性租赁协议;附属公司债券;②其他形式。MIGA董事会确定非产权直接投资会特别优先考虑投资期限较长、发展潜力较大的项目, 还有投资者的报酬实质上来源于投资项目的产品、收益和利润。
3.其他形式的投资
根据《汉城公约》第12条, 合格投资的形式可扩大到任何形式的中、长期投资, 当然要经过MIGA董事会经过特别多数批准。其目的是给予机构更大的自由, 可以将其担保扩大到商业银行所提供的中、长期贷款。担保是国际融资的前提条件, 如果没有外来的担保, 许多发展中国家难以从商业银行筹措到新的、充足的资金, 因此MIGA为其已担保或拟担保的投资有关的中、长期贷款提供贷款担保。
(五) 承保范围
《汉城公约》第11条列明MIGA承保:
1.征收及类似措施险
东道国政府采取立法或行政措施, 或懈怠行为, 实际上剥夺了被保险人对其投资的所有权或控制权, 或其应从该投资中得到的大量收益, 但政府为管理其境内的经济活动而通常采取的普遍适用的非歧视性措施不在此列。在一定程度上反映了发展中国家维护本国经济主权的合理要求。
2.货币汇兑险
东道国政府采取新的措施, 从而限制投资者的货币兑换成可自由使用货币或被保险人可接受的另一种货币, 以及汇出东道国境外, 还包括东道国政府未能在合理的时间内对该被保险人提出的此类汇兑申请做出行动。
3.战争与内乱险
东道国境内任何地区的任何军事行动或内乱。此种情况下, 东道国政府对外国投资者的损失应当承担一定的责任。 (一些发达国家对此赔偿要价颇高, 提出在因战乱对外国投资造成损失的情况下, 东道国应根据国有化赔偿的规定, 对外国投资给予回复或充分及时有效的补充。但发展中国家一般是不大赞同东道国承担绝对的赔偿责任的) 。
4.违约险
这是MIGA新增设的险种, “约”是指东道国政府与投资者签订的“国家契约”。东道国政府不履行或违反与被保险人签订的合同, 并且 (1) 被保险人无法求助于司法或仲裁机关对其提出的有关诉讼做出裁决;或 (2) 该司法或仲裁机关未能在担保合同根据机构的条例规定的合理期限内做出裁决;或 (3) 虽有这样的裁决但未能执行。该险种的设立有利于促进外国投资者在东道国进行大规模的开发项目 (例如地标工程、基础设施建设工程、电站建设工程、交钥匙工程等) 。但需要注意的是, 东道国政府有违约行为并不当然立即构成“违约险”, 只有在投资者于损失发生后, 在东道国境内未能获得有关索赔的司法判决或仲裁裁决, 或虽有裁决但不能执行, 才构成“违约险”。该规定与发展中国家一贯主张的尊重东道国的管辖权、用尽当地救济原则是保持一致的。
《汉城公约》第18条规定, MIGA向被保险人支付或同意支付赔偿, 即取得代位求偿权, 即可向发生政治风险的东道国政府索赔的权利, 且各会员国都应当承认MIGA的此项权利。保险人的代位求偿权是保险法的核心, MIGA的代位求偿权也是《汉城公约》机制的关键, 对该项权利的承认, 使得原属国家和外国投资者两个“不平等”主体间的投资争端转化成国际法主体国家和国际组织之间的调解机制, 这是对广大发展中国家东道国主权豁免的一种限制。当然, 这也是发展中国家经过全面慎重的权衡之后而做出的重大让步, 以适应本国经济发展的需要。
三、多边投资担保机构与中国海外投资保险的关系
中国作为MIGA的创始成员国, 理论上中国投资者向发展中国家的投资可向MIGA投保, 但迄今中国尚未使用过MIGA机制对海外投资非商业风险予以保障。目前我国尚无海外投资保险法, 只由中国出口信用保险公司对投资项目的政治风险提供保险服务, 这也是中国目前唯一能为海外投资提供政治风险保险的公司, 不以赢利为目的, 政策性很强。所以, 尽快制定海外投资保险法、设立海外投资国内保险机构是当务之急, 从而构建国际海外投资保险与国内海外投资保险相辅相成, 互为补充的协调关系。
第一, 海外投资国内保险机制并不能完全满足日益发展的国际投资保险的需要。国内投资保险制度所设条件与限制令许多跨国投资无法获得担保, 例如: (1) 国内投资保险机构既要受本国政府的直接控制, 又要受当局政治、经济发展需要的影响, 而MIGA作为国际性组织, 可以摆脱政治因素对海外投资政治风险的制约和影响, 更容易做到公平合理。 (2) 国内投资保险机构对投保人的国籍或本国国民的资产比例设有比较严格的限制, 导致不同国家的投资者在合作参加同一投资项目时, 会产生投保人不合格或资产比例不合格的问题。中国就有此项规定, “依照中国法律设立的法人或非法人组织, 其中50%以上的资产为中国自然人、法人或其他非法人所有者”, 由外资控股的中国合营或合作企业如果进行海外投资就没有资格向保险机构投保。而MIGA在合格的投保人范围上比任何国家的保险机构都要宽泛, 几乎涵盖了所有的海外投资者, 特别是通过其独有的“赞助担保”形式, ③使其合格的海外投资者范围更加宽广, 一是为非会员国国籍的外国投资者提供了与会员国同等的政治风险担保;二是为本国国民以来自本国境内的资本进行的投资提供了同等担保, 其效应是进一步改善了东道国的投资环境, 为其引进更多的资金。 (3) 国内投资保险机构的承保额一般设有最高保险责任, 当投资者申请投保大型项目时, 会因国家投资保险机构的有限承保能力而无法提供足额的保险而产生承保能力不足的问题, 就不能满足一国海外投资保险的实际需要, 甚至阻碍本国海外投资的推动、扩大与进一步发展。MIGA充足的承保能力无疑解决了这个问题, 它与各国国内投资保险机构之间并非竞争关系, 而在事实上形成了互补关系。
第二, MIGA作为国际机构也不能完全代替各国国内投资保险机构的职能。因为: (1) MIGA只担保投向发展中国家的投资项目。MIGA虽然为资本流向发展中国家及不断改善其投资环境起到了积极作用, 但当今世界已经呈现全球性的经济新格局, 各国间的资本流向并非单向的, 发展中国家的投资亦流向发达国家。一方面发展中国家有其独特的资源等产业优势, 能实现与发达国家的优势互补;另一方面, 发达国家有良好的政治、法律、文化及基础设施的环境, 能够吸引发展中国家的海外投资。中国目前主要海外投资仍集中在发达国家、地区 (美、俄、加、澳、香港、新西兰等) 。 (2) MIGA担保容量有限, 主要根据各国所占的股份进行分配。中国虽是第六大股东, 但占比仅有3.358%, 中国海外投资通过MIGA进行担保的数额有限, 随着我国境外投资的迅速增长, 这个矛盾日益突出, 只有与国内投资保险机构互补才能较充分的满足海外投资者的需求。 (3) MIGA对于合格的投资要求较高, 经常将某些仅在单方面对国家经济有利的外国投资项目不予担保。MIGA在评估保险计划的风险时, 不仅要考虑其自身利益从而选择担保风险小、赢利大的项目, 同时还要考虑该项目对东道国有较大贡献 (技术引进、增加就业、提高管理水平、环境保护等) , 因此对投资项目质量有较为严格的要求。目前, 中国境外企业存在诸如投资产业结构搭配不合理, 较多海外投资企业偏重从事商品买卖, 而投入生产性的企业和提供跨国金融服务性的企业偏少, 呈现过分偏重低端、初级产品的产业投资, 忽视高新科技产业的投资;还在依靠劳动密集型的产业, 以建筑资源开发等行业为主导, 缺乏技术密集型产业和服务业的投资, 甚至存在不少追求短期效应的投资项目, 它们较大程度上依靠东道国的优惠政策而保持创汇赢利等问题。如此一来, 能得到MIGA担保的几率大幅度降低。 (4) 对于投资者本身而言, MIGA不如本国的投资保险机构便利。一是我国现有境外投资立法欠缺、不健全, 对于向MIGA申请担保的程序与规则, 我国还没有与《汉城公约》相协调的国内法规定, 无论在投资宣传上还是法制建设配套上我国都比较滞后, 因此建立海外投资保险制度已是迫在眉睫。二是, MIGA虽然在几个洲设立了区域性的承保机构, 但数量较少, 在发展中国家的流动办公室也因临时性强、办公时间短, 难以满足众多发展中国家中、小投资者日益高涨的投保需求。此外, 我国投资者也多数因为联络困难、语言障碍、昂贵的申请费等缘由使得尤其是中小投资者不堪重负而影响投保积极性。
第三, MIGA与国内海外投资保险机构相互补足、各有侧重。MIGA作为国际保险机构是发达国家与发展中国家相互妥协的结果, 它的宗旨是促进国际资本更多、更直接地流向发展中国家, 进一步平衡南北国家和地区的经济发展, 同时为国际投资创造良好的投资环境。MIGA一方面弥补了国内海外私人投资保险机构承保范围有限的不足 (例如:许多国家未将“违约险”列入政治方向) , 另一方面以便尽量吸收国际资本, 同时包括东道国本国的资本流向或流回发展中国家, 促进其经济发展。中国加入MIGA后, 国际资本流向增加, 世界各国对中国的投资都向MIGA投保政治风险, 中国外资的引进工作有明显和大幅度的提升, 这也是中国加入MIGA所取得的重要成绩之一。国内海外投资保险作为资本输出国经济政策的重要组成部分和促进本国海外投资发展的主要手段, 其根本宗旨是有利于本国经济的发展, 并开展保险或保证以外的业务。MIGA与国内海外投资保险机构相互补充协调, 并不矛盾排斥, 通过MIGA的分保或再保险业务可以使两者在业务上相互补偿, 资源共享, 发挥MIGA资金雄厚的优势, 使得MIGA与国内海外投资保险机构直接往来与接触, 互享信息, 它们从不同方面共同促进着国际投资和各国海外投资的发展。因此, 中国海外投资保险制度的建立, 既要加入国际或区域保险, 也要着手本国国内海外投资保险立法。
摘要:中国作为多边投资担保机构的创始成员国, 不但为中国企业“走出去”时可能遭遇的政治风险提供了国际保险的途径, 优化中国海外投资环境, 推动与促进中国海外投资的顺利发展, 同时可以通过担保流向中国的国际投资, 促进国际资本向中国的流动, 有利于中国吸引外资。在MIGA的大力协调、恰当运作之下, 获得担保的在华外商可以在政治风险较低的环境下专注经营, 实现更多的利润空间;中国可以有效地促进国内的经济发展与建设;MIGA也从担保业务中获得数额可观的保险费收入。
关键词:多边投资担保机构,承保条件与范围,海外投资保险
参考文献
[1]姚梅镇.国际投资法 (第三版) .湖北:武汉大学出版社, 2011.
[2]梁开银.中国海外投资立法论纲.北京:法律出版社, 2009.
[3]梁咏.中国投资者海外投资法律保障与风险防范.北京:法律出版社, 2010.
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