民营上市房地产企业

关键词： 薪酬 高管

民营上市房地产企业（精选十篇）

民营上市房地产企业 篇1

关键词：高管薪酬,外部公平性,企业绩效,民营房地产上市公司

一、引言和文献综述

上市公司高管薪酬问题一直以来就备受关注, 随着我国市场经济制度的不断完善,企业间职位设置和职责划分日趋一致和透明,企业高管会将自己的薪酬水平与同行业不同企业的高管进行横向比较。 职位相同、职权相似、能力相近的高管更加注重薪酬的外部公平性。 因此,应当注重对高管薪酬的公平性的研究。

国内外关于高管薪酬差距研究的主要理论有行为理论和锦标赛理论。 行为理论认为员工之间的薪酬差距不应过高,否则会抑制其积极性,较小的薪酬差距则可以改善员工之间的关系,避免内部消耗,促进组织目标的实现。[1]张正堂发现高管团队的绝对薪酬差距和相对薪酬差距均对企业绩效产生负面影响,符合行为理论。[2]锦标赛理论将员工看做是锦标赛当中的比赛者,根据竞争中比赛者获得的不同名次,分别给予不同的奖励,认为这会对员工产生激励作用,努力争先实现组织目标。[3]罗华伟等通过对我国房地产行业的实证研究,发现其正向超额薪酬差距未对企业绩效产生明显影响,并不符合锦标赛理论,同时发现金融危机后高管薪酬差距有助于企业绩效的提升。[4]而林浚清等通过实证研究发现,我国高管薪酬差距与企业绩效之间的存在正相关关系,符合锦标赛理论的预期。[5]

考虑高管薪酬差距对企业绩效的影响,还应当加上产权因素,对国有企业和民营企业进行分组研究。 高雷等发现上市公司高管薪酬的变化量与当年企业会计绩效显著相关,相对薪酬差距受到产权性质的影响。[6]黄再胜等认为国有企业治理机制的不健全、高管身份不明晰和受政府管制等因素使得高管薪酬差距的激励作用不理想。[7]还有学者从内部公平和外部公平视角对高管薪酬差距进行研究。 吴联生等首先关注高管薪酬的外部公平性,将薪酬差距分为合理薪酬和额外薪酬,并以额外薪酬的大小来衡量高管薪酬的外部公平性。[8]步丹璐等将高管薪酬的公平性分为内部公平和外部公平,同时对于薪酬公平性的量化处理提出了若干建设性的意见。[9]黄辉研究发现高管薪酬外部不公平程度显著降低内部薪酬差距的正向激励效果; 并且外部不公平程度与内部薪酬差距的激励效果存在替代关系。[10]王莉、 孙文刚认为薪酬公平表现为个人公平、内部公平和外部公平,三者在企业发展的不同阶段所占比重不同,企业在设计薪酬时应当考虑不同时期的不同比重。[11]祁怀锦、邹艳沿袭步丹璐的量化研究思路,实证研究发现高管薪酬的外部公平性是影响我国上市公司企业绩效的显著因素。[12]

目前学术界关于高管薪酬公平性研究主要集中于企业内部高管之间薪酬差距对生产经营的影响,对于同行业不同企业高管之间的薪酬差距研究较少。 因此,本文认为在考虑高管薪酬的外部公平性时要特别考虑企业性质、 企业所属行业等的影响。 国有企业由于“限薪令”和全民监督的存在,其数据存在一定偏差,会对研究结论产生影响。 且行业的性质不同,经营环境不同,高管的薪酬构成也有所差异,薪酬差距带来的不公平感不强。 因此本文仅选取了2005—2014年我国民营房地产上市公司的数据,分析高管薪酬的外部公平性对企业绩效的影响,以期取得管中窥豹的效果。

二、研究设计

(一)研究假设

根据对文献的梳理,本文提出如下两点假设:

假设1: 我国民营房地产上市公司高管薪酬的外部公平性对企业绩效有着正向影响。

假设2: 金融危机对我国民营房地产上市公司高管薪酬的外部公平性产生正向显著影响。

(二)理论模型的构建

本文参考步丹璐等[10]提出的公司高管的相对薪酬分位数的方法来研究高管薪酬的外部公平性。首先,搜集同年同性质同行业的所有高管的薪酬水平数据,定义为变量ai。其次,从这些数据中选取高管的薪酬水平的最大值,定义为Amax,则该行业所有高管的薪酬支付水平就介于0~Amax。i公司其高管的薪酬水平在同行业中的相对薪酬分位数为,定义该变量为Eq。若i公司高管薪酬越高,则相对薪酬分位数Eq越接近1,分配越不公平;高管薪酬越低,则Eq越接近0,分配同样不公平;Eq处于0.5附近表明薪酬处于平均水平,分配较为公平。所以可以选取相对薪酬分位数Eq作为企业高管薪酬的外部公平性的量化指标。本文选取净资产收益率(Roe)作为衡量企业绩效的水平的标准。

由于企业绩效受到公司总资产,公司财务杠杆诸多变量的影响,根据吴联生、[8]祁怀锦、[12]罗华伟[4]的研究成果,借鉴Core等[13]的思想,本文的回归模型构建如下:

其中 α0为常数项截距,α1~α7为解释变量的系数,μ 为非观测的公司特征效应,ε 为随机误差项。

(三)变量的设计及计量

高管薪酬外部公平性的变量设计及计量。 高管薪酬外部公平性以相对薪酬分位数Eq作为衡量指标,同时选取国泰安数据库中“高管前三名薪酬总额” 的平均值作为高管薪酬水平ai的替代变量;选取所收集的高管薪酬水平数据ai中的最大值作为行业最高薪酬Amax的替代变量。

企业绩效的变量设计及计量。 本文选取净资产收益率作为企业绩效的替代变量,所有者权益总额和净利润总额均以企业账面价值作为衡量标准。 被解释变量、解释变量及各相关控制变量的定义和计量见表1。

(四)样本选取及数据来源

由于我国2005年才开始要求上市公司的年报披露高管人员的薪酬,所以本文选取的初始研究样本为2005—2014年中国沪深A股民营房地产上市公司高管薪酬的数据。 首先剔除被ST、*ST和PT类、退市公司数据,其次剔除财务数据缺失、异常、 净利润为负、资产负债率大于1的公司数据,最终得到了473个公司年度观测样本数据。 本文所使用的研究数据均来自国泰安数据库,数据处理采用使用统计软件为Excel2007和Stata12.0。

三、实证分析

(一)描述性统计分析

回归模型中的各变量的描述性统计情况如表2所示。 从表2可以看出,民营房地产公司的净资产收益率(Roe)的平均值为10.76%,中位数为9.22%, 标准差为0.088,这表明最近10年来我国民营房地产上市公司发展较快,绩效变化比较稳定。 高管薪酬的外部公平性(Eq) 的均值为0.21, 中位数为0.15,标准差0.200,这表明我国民营房地产上市公司高管薪酬的外部公平性较差,分配较为不公平。

我国民营房地产企业高管薪酬外部公平性的变化情况如表3所示。 从表3可以看出,近10年来我国民营房地产上市公司高管薪酬的外部公平性(Eq)的平均值分布在0.1579~0.3187之间, 总体来说外部公平性较差, 各公司的薪酬分配较为不公平。Eq的中位数分布在0.1002~0.2880之间,并且各年的平均值均高于于中位数,说明总体分布服从右偏分布,我国大多数民营房地产上市公司支付的高管薪酬低于平均水平,并且存在着个别民营房地产上市公司支付了很高的高管薪酬,大多数民营房地产上市公司则支付了较低的高管薪酬,薪酬支付差距很大。2005年Eq值最小为0.0695,这说明同一行业某些高管的薪酬只有同行业翘楚的6.95%, 显得较为不公平。

根据表3的数据绘制2005—2014年Eq平均值、中位数和最小值的趋势图。 从图1中可以看出, 随着时间的推移,Eq的平均值、 中位数和最小值均有逐步降低的趋势,这意味着高管薪酬的外部公平性正在不断恶化,高管薪酬的分配越发不公平。 其中,Eq的最小值的降低幅度较为缓和, 意味着拿最低薪酬的高管的相对工资水平变化不明显,这说明房地产行业对高管薪酬外部公平性还是有所控制的,最低值并未突破底线。 Eq的平均值和中位数变化较大,2005年、2006年处于较高值, 之后则迅速下降,意味高管薪酬水平在2005、2006年之后迅速恶化。 在2008年两项数值均出现大幅降低,高管薪酬外部公平性陡然恶化,造成这种“跳水”现象的可能原因是2008年美国次级贷款危机对我国房地产行业造成的冲击所致,规模较小的上市公司为抵御危机大幅削减了高管的薪酬。

(二)回归分析

本文建立了高管薪酬相对分位数Eq与企业净资产收益率Roe之间的多元线性回归模型,选取了多个变量作为控制变量进行研究。 若这些变量之间存在着较高的相关性,建立的模型就会收到多重共线性的影响,使得回归的结果出现偏差。 因此,本文对所有解释变量和控制变量进行了Pearson相关性检验,以避免多重共线性的出现。 表4列示了回归模型中全部自变量的Pearson相关系数。

通过观察表4的数据可以发现,解释变量及控制变量之间Pearson相关系数很低, 显著性水平也较低。 高管薪酬外部公平性Eq与董事长是否兼任总经理Dual之间存在一定的相关性,可能的原因是董事长兼任总经理,经营者利益与所有者利益相对一致,对管理层产生较大激励,企业绩效提升较快, 分配的薪酬较多。 还有一种可能是董事长兼任总经理,权力高度集中,利用职权给自己发放巨额工资。 总而言之,上述模型不存在多重共线性问题,可以进行回归分析。 根据回归结果整理得到表5。

注:***、**、*分别表示1%、5%、10%的显著性水平。

由表5可以看出,民营房地产上市公司高管薪酬外部公平性Eq与企业的净资产收益率Roe间的相关系数为0.0776, 且在1%的显著性水平上呈正相关关系。 这表明我国民营房地产上市公司高管薪酬外部公平性能对企业高管产生激励作用,促进企业绩效的提升。 外部公平性每提高0.0776个单位, 企业净资产收益率就会显著的增加1个单位。 就我国民营房地产上市公司而言,目前的高管薪酬的外部公平性只有0.2左右,有很大的提升空间,行业内公司若能设计出更好的薪酬分配方案,提高高管薪酬的外部公平性,将大幅提高我国民营房地产上市公司的业绩。 同时,上述结果还表明在我国民营房地产上市公司高管薪酬的外部公平性对企业绩效的贡献更加符合行为理论,验证了假设1。

受2008年美国次级贷款危机的影响, 我国民营房地产行业也遭受到了较大的冲击,高管薪酬的外部公平性在金融危机后出现了“跳水”现象。 在对金融危机前后的两个样本组进行回归分析后得到的回归结果如表6所示(Roe1、Roe2分别代表金融危机前后的样本组的回归结果)。 金融危机前后,高管薪酬的外部公平性均对企业绩效产生正向显著影响。 但是,金融危机以后正向影响更为显著。 金融危机前高管薪酬外部公平性每增加1个单位,企业绩效提高0.0624个单位;金融危机后外部公平性每增加1个单位,企业绩效提高0.0813个单位。 这说明金融危机后高管薪酬的外部公平性对企业绩效的影响程度在加强,验证了假设2。

注: ***、**、* 分别表示1%、5%、10%的显著性水平。

注:***、**、*分别表示1%、5%、10%的显著性水平。

四、结论与展望

(一)结论

本文以锦标赛理论和行为理论作切入点,利用步丹璐等[10]构建的高管薪酬外部公平性的计量模型进行实证分析,得出以下结论:

第一,民营房地产上市公司高管薪酬的分配总体处于不公平的状态。 民营房地产上市公司高管薪酬的外部公平性的相对分位数水平较低,并且总体分布服从偏右分布。 大多数高管的薪酬水平低于平均值,并存在着少数“天价”高管薪酬的现象。

第二,民营房地产上市公司高管薪酬的分配公平性有逐渐恶化的趋势。 根据本文绘制的高管薪酬的分配公平性趋势图可以发现,高管薪酬的分配公平性随着时间的推移正在逐渐恶化,薪酬分配的不公平日趋严重。

第三,民营房地产上市公司高管薪酬的分配受到了金融危机的影响。 根据本文绘制的高管薪酬的分配公平性趋势图可以发现,金融危机后高管薪酬的外部公平性出现了“跳水”现象;实证的结果也表明,高管薪酬的外部公平性在金融危机之后,对企业绩效的正向影响增强了,验证了假设2。

第四,民营房地产上市公司高管薪酬的分配公平性是影响企业绩效的显著因素。 根据实证结果表明, 高管薪酬的外部公平性显著影响企业的绩效。 高管薪酬外部公平性的提高对企业业绩的提升有正向促进作用,验证了假设1。

(二)展望

中国民营企业上市分析 篇2

在我国的社会经济构成中，国有经济和集体经济属于公有制经济，非公有制经济中除外资经济成分以外，主要是指个体私营经济成分，即为我们一般所认为的民营经济。

我国的民营企业的发展和整个社会对非公有制经济的认识息息相关，这种认识在我国改革开放后经历了四个阶段：第一阶段是在中共十二大召开以前，雇工经营是非法的，这一时期民营经济的存在不合法;而在第二阶段，在中共十三大报告中，提出了“以公有制为主体发展多种所有制经济”，以至“允许私营经济的存在和发展”的观点，使民营经济开始过渡到合法的阶段;第三阶段中，中共十四大报告提出了“以公有制经济为主体，多种经济成分长期共同发展”，至此，非公有制经济已经被作为公有制经济的有益补充得到了一定的承认;而在第四阶段中，以中共十五大报告为标志，对于个体私营经济在社会主义初级阶段中的地位和作用的阐述有了新的发展和突破，提出了“坚持和完善社会主义公有制为主体，多种所有制共同发展的基本经济制度，非公有制经济是我国社会主义市场经济的重要组成部分”，正式确认了民营经济在国民经济中的重要地位和作用，民营企业的发展从此步入了快车道。

二、 我国民营企业的整体发展状况

1、我国民营企业的发展状况

虽然目前还缺乏关于民营企业的权威的统计数据，但从其他的一些渠道可以对民营企业目前在我国的经济发展中的地位有一定的认识：首先，按照工商登记数据，至1997年底全国共有私营企业96万户，其中注册资金超过1000万元的有100多家，超过亿元的有40多家，在这些企业之中，已有42户成为国内各自行业内的龙头企业。1997年全国私营企业共实现产值3942亿元、营业额3097亿元，为1349万人创造了就业机会。而根据国家统计局的报告披露，1997年非公有制经济占国内生产总值的比重已由1978年的0.9%增加到1997年的24.2%，成为保证整个国民经济持续发展的重要力量。另据国家信息中心预测，到本世纪末，我国私营企业将超过200万家，私营企业工业占全国工业产值的比重将上升到20%，占全国零售总额的比重将上升到50%。从上述统计数据中可以发现，民营经济在我国整个宏观经济架构中的地位已经不可轻视，而且扮演的角色将越来越重要。

在我国的民营企业群体中，民营科技企业已成为我国国民经济中的一支重要力量。民营科技企业的经济技术活动已经覆盖了国民经济各主要行业，并呈现出迅猛发展的态势。具有较强市场竞争力的大型民营高科技企业大量出现，涌现出联想、四通、华为、复星等一大批在行业内具有举足轻重作用的龙头企业，对于我国的科技产业化、进军知识经济起到了巨大的推动作用。

2、民营企业的特点

民营企业的经营目标就是实现资本增值、追求资本收益最大化，有将其利润进行再投资以实现进一步资产增值的内在投资欲望。在这一目标的驱动下，民营企业最大的特点就是其经营活动完全以市场为导向，将资本向市场需要的产品上转移，将资本投向边际生产率高的产业。同时，由于无法得到像国企那样的优惠政策扶植，民营企业完全在市场经济中生存、发展，具有了很强的市场竞争性。与此相适应，在投资、生产、销售、分配等各个方面，民营企业表现出极大的灵活性。在企业用人方面，民营企业对有才能的管理人员和科技人才的重用也一直是其明显有别于某些国有企业的内在优势。例如，上海市市长徐匡迪在到兄弟省市考察时，曾为在深圳华为集团见到一位21岁的年薪15万美元的总工程师而深有感触。

3、民营企业进一步发展遇到的障碍

我国的民营企业大多是家族式企业或合伙企业，企业规模偏小，产权结构不清晰，在完成了创业期的快速发展并形成一定规模之后，这种组织形式不利于其进一步发展。家族式企业或合伙企业的组织结构不稳定，所有者和经营者的同一使人员的变动直接对企业产生不利影响，制约着企业的发展，因此，需要采取一种稳定、有效率的企业组织形式。而现代企业发展的经验证明，现代公司制是最有效率的企业组织形式，它可以使组织结构稳定下来，使企业保持长期稳定发展。

另一方面，日益激烈的市场竞争要求企业扩大规模、提高市场占有率，以抵御竞争和防范市场风险，这就需要筹集资金，新项目的开发、建设也需要资金投入。目前民营企业的资金需求主要靠自身积累和代价高昂的民间借贷来满足。依靠自身积累无法取得充裕的资金来源实现企业的快速发展，而国有金融机构对于民营企业的贷款特别谨慎，由于种种原因一般不愿与民营企业发生贷款业务关系。同时，一个企业的融资能力受到资产负债率限制，超过一定比例则投资公司的风险增大，使其再融资发生困难，因此，需要实现资本的社会化，引入新的投资者。

由家族式企业或合伙企业向公众公司转化，通过实现产权结构的流动性和开放性，最终实现公司社会化、资本社会化，使企业稳定下来不断地发展，这是相当多的民营企业发展到一定阶段以后开始考虑的问题，而目前我国的证券市场正为此提供了良好的契机。

★ 财务管理论文

★ 医院全成本核算及财务管理分析论文

★ 物业管理公司财务管理问题分析的论文

★ 高校财务管理论文

★ 企业战略与财务管理关系分析

★ 关于财务管理专业论文参考文献

★ 财务管理专业小论文

★ 分析增值会计理论完善ERP财务管理系统论文

★ 民营企业情况调研报告

民营企业上市之利弊 篇3

民企两头尴尬

一方面民营企业面临融资难、想上市，另一方面中小企业板表现差强人意，民营上市公司的老总们备感上市后的压力巨大。在浙江省证券监管工作会议上，深圳证券交易所的人，被浙江省省委常委、常务副省长章猛进“将了一军”：为何浙江到深圳中小板上市的公司这么好，中小企业板却表现不佳？章猛进的“看不懂”，显然是因为浙江民营企业的整体形象受到影响，不过也确实代表了一部分中小企业板上市公司老总的心声。

当苏泊尔的股票上市首日跌破发行价，受到全国投资者质疑时，董事长苏增福说：自己一辈子也没亏欠过别人，看到这么多苏泊尔的流通股东一上市就亏钱，心里很难受。他说，如果可能，真想马上退市，把钱还给他们。万向集团的“掌门人”也碰到相似的经历：有一次他去医院看病，正在医院大门口等司机倒车，结果围上来一帮人说：“您是鲁冠球吧？我们买的万向股票套牢好几年，我们是相信您才买了万向股票。现在股票缩水不说，我们根本配不起股。”那一天，是鲁冠球终生难忘的一天。他说：“活了那么大岁数，从来没有这么尴尬过。”

浙江民企上市的“围城”现象，如何“破题”？一方面，国有股份制银行与商业银行，要加大对中小企业的支持力度；另一方面，中小企业按照证监会的要求，规范运作，恢复投资者的信心。证券市场的问题，实际是股民信心问题。作为上市公司，在目前的形势下，“要做的和能做的是增加效益，这对提升公众市场的形象和企业再融资，都有积极意义。”

民企上市，对区域经济的推动作用，毋庸置疑。优质龙头企业上市，对当地区域经济、产业链的发展，具有拉动作用；实现了资源集聚，提高了资金、信息、人才等方面的核心竞争力，成为不断提升浙江区域竞争力的领头羊和支撑主体。民企上市迅速做大、再做大，实现跨越式发展，对周边企业起到了良好的示范作用，对于企业自身来说，上市公司完善法人治理结构，使企业的运作更加规范。

上市公司与非上市公司的实际经营操作，差异比较大。在投资决策上，上市公司反应速度不如非上市公司快，先开董事会，再开股东大会通过，整个程序走下来，不但有可能泄露商业机密，还会贻误商机，还有税收方面、环保方面，上市公司付出的代价，远比非上市公司要大。“出头的鸟先死”，有些企业生产发展较快，经济方式的改变，使得一些高能耗、污染重的产业被关掉，这部分企业员工面临下岗，经济没有得到相应补偿，将会打击这些自觉守法者的积极性。

民企上市利与弊

民营企业上市在获得巨大收益的同时，也伴随有高昂的费用与改制成本，并有可能承担风险。“鞋合不合适”，需要民营企业根据自身条件和企业的发展战略、资金的需求等进行抉择。

中国经济的迅速发展、人民币的持续升值，在资本市场一片大好环境下，优秀民营企业应顺势而谋，图鱼跃“龙门”之机。事实上，许多民企上市，造就的财富神话，一幕幕地在身边上演。上市，对于许多民营企业来说，是鱼跃成龙的“龙门”，还是深陷其中的“陷阱”？利与弊，得与失，不可不谋。

利一，募集资金，促进企业迅速成长、壮大。有人说，滚滚资金股市来。上市，使企业可在资本市场上实现巨额融资，进行资本运营，使其得以拓展未来业务。上市，可以促进企业快速崛起，深圳万科、海尔等资本运作“高手”，都在资本市场里迅速成长、壮大起来。

利二，民企上市，催生超级富豪。在现有的上市体制和上市环境下，原始股东一旦鱼跃“龙门”，发起人就“凭空”有上亿元的资金落入腰包。民营企业家的个人财富急速增加，造就了许多财富神话，他们拥有的几十亿元股票，也不用上税。事实上，民企上市有着巨大的魔力。

利三，提升公司的地位与品牌。众所周知，上市可以大大地提高民企的地位、知名度。“上市”本身就代表着一种实力，可以向市场表明：企业具有较强的竞争力和光明前景。上市之后，企业名称每天在交易所的股票牌里面不停地翻转，相关媒体也会进行点评——这相当于面向几千万的投资者做免费广告。

利四，股份的变现，便利的诱惑。民企上市进入证券交易市场，可借助于资本市场广泛的投资者基础和强大的流通性，使其原有的股东可根据自身的需要，很方便地选择有利时机，变现所持有的股份。非上市公司的股份，是缺乏流动性的，上市公司的股权开放性与流动性，是非上市公司无可比拟的。

利五，企业制度的完善。创业之初的民营企业，普遍实施的是家族式管理，进入资本市场后，该企业将变为公众性的上市公司。因此，公司必须在管理理念、股权结构、经营模式等方面实现质的转变，从而有效地完善企业制度，更有利于企业文化的建设和企业做大做强。

弊一，上市费用的成本支出。“上市”是一项专业性非常强的工作，企业必须聘请若干专业机构进行辅助。这些机构一般先收取一部分上市前期费用，余额待企业成功挂牌上市后收取。根据估算，企业在国内Ａ股上市，其过程中的直接费用一般约占募资额的５％左右，若以募资２亿元计算，融资费用总额在１０００万元以上。若企业在香港、美国或新加坡等海外上市，费用将会更高。

弊二，上市存在失败的风险。对于大多数民营企业而言，内部管理基础薄弱，财务管理缺乏透明，股权结构过于集中，想要完成上市辅导、审计、分拆、重组、包装等过程，时间之长可想而知。整个上市程序繁琐，各个环节紧密相扣，任何环节出现问题，如再加上处理不好，可能影响整体工作，导致上市失败风险。

弊三，股票大跌带来的经营风险。股价持续大跌，会影响公司整体形象，从而危及实体经营，企业的债权人、客户、原材料供应商等利害关系方，都会关注股票价格的变化，据此推断企业经营状况，并作出相应的决策，从而影响企业经营。

企业上市，政府引导是关键

面对企业上市，政府部门应该树立一种观念：只有把企业培育好了，才有地方经济的发展，要积极引导、鼓励企业运用资本市场。江阴市共有18家上市公司，其中３家公司在新加坡上市；累计从证券市场上募集资金82亿元，树立了江阴上市公司的整体形象，形成了“江阴板块”，引起了业界人士的广泛关注，被称之为“江阴现象”。绍兴杨汛桥镇共有上市公司８家，国内Ａ股上市公司３家，香港主板上市公司２家，香港创业板上市公司３家，累计从证券市场募集资金30亿元！

两地政府的企业上市工作，给予启示和指导意义在于：

１.当地党委、政府起了极为关键的作用。江阴政府不只是向企业讲大道理，而是实实在在地给上市公司一定的优惠。一是企业在申请上市过程中，凡是在江阴市发生的费用，除工本费以外，全部免收；二是享受江阴市工业经济扶持发展基金的支持；三是进入辅导期的控股公司，享受地方财政补贴，企业所缴税收基数部分，返还18％，基数之外部分，除应上缴上级部门外，全部返还给企业，当地政府一分不留。这些举措，降低了企业上市成本，调动了企业积极性，在全市形成了想上市、敢上市、鼓励上市的热烈氛围。绍兴市规定：对实现买“壳”上市、把上市公司注册地迁至绍兴市区的，市政府从市长奖励基金中拿出100万元，奖励给企业经营决策层；企业实现国内Ａ股上市或海外上市的，对上市有功人员，市政府按规定进行奖励。

２.政府部门转换角色，工作措施得力到位，形成促进企业上市的合力。江阴市成立了以体改办、银行、财政局、计委、政府办等13个部门组成的企业股份改制上市指导小组，办公室设在体改办。机构定位：为企业服务、当企业参谋，为企业上市提供一条龙服务。加强对国家政策、法规的研究，指导有潜力的企业用足用好政策，起到了“智囊”和“高参”的作用。政府职能部门在体改办的牵头下，做到步调一致，不拖企业后腿。在资产评估确认、股权转让、土地处置等方面，向上积极争取与沟通，提供高效服务。

３.企业家解放思想，主动性强，千方百计争取上市。实行核准制前，受额度分配政策所限，乡镇企业很难争取到发行额度，江阴的企业家没有被困难吓倒，他们解放思想，开动脑筋，通过解决历史遗留问题、合股、买壳、海外上市等途径，实现了一批批企业上市，最终江阴没有一家企业拿额度上市！

研究民营企业上市的审计问题 篇4

一、民营企业的特征

（一）民营企业客服自身基础薄弱和先天不足的劣势，已无可争议成为社会主义市场经济的重要组成部分

在经济增长方面，民营经济成为我国经济增长的重要力量;在就业方面，民营企业成为增加就业的主要渠道;在税收方面，民营企业成为国家税收的重要来源;在对外贸易方面，民营经济成为我国出口贸易的一架重要马车;在居民财富方面，民营经济的发展成为居民家庭收入增加的重要原因。民营企业充分调动了劳动者的积极性，促进了生产力的发展，吸收了大量的就业人员，缓减了社会的就业压力，已在社会经济发展中表现出公有经济所不可替代的作用。

（二）大量民营企业已朝规模化、公司化方向发展

自20世纪90年代开始，许多私营企业进行了股份制改造，成为公司制企业。

（三）大量民营企业正在努力走向公众公司

民营企业在开始创业时一般以家族企业的形式出现。民营企业具有创业者精明能干，决策速度快，管理成本低，领导间容易沟通，容易保护商业秘密等优点。民营企业易于进入门槛较低、竞争激烈的行业，在化工、金属加工、机械制造等行业分布的比例较高。这些行业的准入限制放开较早，国企退出步伐较快，也有一定的规模经济，周期性较强。但民营企业也有其局限性：例如民营企业能否成功的关键取决于总裁有无能力，如果总裁能力不能随企业的发展而提高，那就会成为企业发展的障碍;民营企业大都是靠亲缘关系来维系企业，一旦家族成员间的利益冲突超过了亲缘间的维系力，企业就会四分五裂甚至破产。

二、注册会计师对民营企业上市过程中进行报表审计时应重点关注的问题

（一）收入确认问题

收入虚假是民营企业财务问题中一个突出的问题。民营企业未上市前，一般都会把报表利润做低甚至亏损，通常以少计收入或晚确认收入，少体现利润的方式，以达到少交税或不交税的目的;但如果民营企业一旦打算上市，原本做低利润的方式已不符合上市要求。现行IPO制度要求拟上市公司每年盈利，而且每年的盈利均有所增长。于是民营企业为了达到这个目标，往往会在财务数据上下功夫。通常企业采用的方法有：收入确认凭证不完整;提早确认收入;退货处理不规范;利用关联交易虚构收入;确认收入不真实等情况。这使得注册会计师对民营企业上市前的审计风险比其他企业审计风险大大增加。

注册会计师应通过实地查看企业的生产经营状况，了解企业的年生产能力，与企业的销售商和供应商进行访谈，查看税收缴款单等方式，来判断企业财务账面是否存在虚增收入的情况。为了做出盈利的财务报表，民营企业通常会重做前两年的财务账，甚至会把两年前账外处理的没有确认收入的项目，重新确认收入。同时也会虚开一些购货的增值税专用发票，虚转成本，以达到收入和成本配比。遇到这种情况，注册会计师应向民营企业索取确认收入的依据，并关注民营企业确认收入时挂账的应收账款，对应收账款进行函证。同时，应将企业同期实际年生产能力与销售量进行比较，来判断企业是否存在虚增收入的情况。

（二）关联交易及关联方资金占用问题

由于民营企业股权具有复杂性和隐蔽性，其背后的实际控制人也往往很难准确揭示，民营企业关联方相对比较隐蔽，关联关系比较复杂，很多关联方交易从形式上看并非关联方交易，但从其背后实质看已构成关联交易，识别关联交易的难度较大。因此关联交易一直是证监会重点关注的范畴。关联交易的审计要点是识别出关联方，对关联方信息披露是否完整、关联交易是否遵守公平、公正、公开原则做出鉴证。特别应关注交易价格的公允性，需取得充分、适当的审计证据。若是采购或接受劳务，应当实施延伸审计，从关联方向其他客户销售或提供劳务的价格进行比较。在关联方的识别上，注册会计师首先应让企业提供关联方清单，并对其实施必要的审计程序。将企业提供的关联方清单逐一进行梳理，通过询问、查阅会议记录、重大投资事项、以前年度工作底稿、职工名册等方式验证其是否真实。让每个审计人员都取得一份关联方清单，以便在审计过程中随时进行对照核实。在审计过程中，我们应格外注意那些与企业存在大量交易且企业未将其认定为关联方的单位，必要时应该实施一定的审计程序。注册会计师应关注是否通过关联交易非关联化方式粉饰报表。如公司在上市前，效益不佳将其非关联化，未纳入整体上市范畴。上市之后，效益改善，通过定向增发将其收购。该等行为有粉饰报表之嫌。因此在关联方交易的审计上，我们建议注册会计师采用详尽审计法，即实行少量的符合性测试而大量的实质性测试。审计时一方面关注关联交易的种类，利润贡献程度，定价公认性，综合考虑是否构成依赖;另一方面关注关联交易是否必要，如果不必要，是否通过合理的手段加以消除。

目前关联方资金占用也是一个重点审计问题。关联方资金占用的方式多样，主要有以下几种方式：(1)通过延长货款结算期、虚构交易事项等非正常的经营性占用;(2)为控股股东及其他关联方开具没有真实交易背景的承兑汇票;(3)通过期间占用，年末归还方式占用资金;(4)通过银行或非银行金融机构向关联方提供委托贷款;(5)委托控股股东及其他关联方进行投资活动;(6)代控股股东及其他关联方偿还债务。对于关联方资金占用方面，注册会计师应不追究历史，只要在申报最近期内不存在违规资金占用，以及公司如何采取有效措施，防止关联方资金占用。

（三）产权不清晰问题

由于很多民营企业在发展初期，形式上以集体企业身份存在。在企业改制时，出于对改制成本等因素的考虑，许多民营企业的房屋和土地使用权等权证仍为集体企业所有，未将权证变更至改制企业，从而导致权属不清。民营企业与家族经营往往密不可分，而家族企业一般都是集所有权与经营权于一身，缺乏有效的监督机制;同时产权界定不清也会导致家族企业的经营权与所有权不分。民营企业管理层大都有这么一种观念，“企业是我的，我的就是企业的”，从而导致公私财物无法清楚划分，企业财产与个人家庭财产相互占用的情况严重。

为此，注册会计师应建议民营企业在IP0申报前解决房产和土地使用权等资产的权属问题，办妥相关资产的产权证。对于那些办证确实有困难且不属于公司主要经营用房屋和土地的，可以将其剥离出公司，以解决产权清晰问题。

（四）税务方面问题

民营企业或多或少都存在税收问题，这是个普遍现象，也是一个比较敏感的问题。通常采用逃避纳税的方法有以下几种：不开发票不入账;设置账外账;成本费用虚列，不配比结转;向关联方转移利润;开具无实物流转的增值税发票，并将进项税抵扣(虚开增值税发票);应资本化的支出费用化;个人所得税未代扣代缴;税收优惠不合法，无文件或审批级别不够等。

在税务方面，中国证监会颁布的主板和创业板发行上市管理办法均规定：发行人依法纳税，各项税收优惠符合相关法律法规的规定，发行人的经营成果对税收优惠不存在重大依赖。注册会计师对企业涉税事项进行审计时，首先应该了解企业所属行业涉及的税种及税率，以及公司执行的税种及税率是否合规、合法;其次应该分析企业的税负情况。通过对税负的分析，可以帮助注册会计师掌握审计的重点。此外注册会计师还应该关注纳税申报是否及时，是否完整纳税，避税行为是否规范，是否因纳税问题受到税收征管部门的处罚。

在IP0审核过程中，若拟上市企业所在地的税务法规、规章与国家税收法律、行政法规不一致，企业享受了地方优惠政策，注册会计师一般采取的措施是：由省级主管税务机关出文确认拟上市企业没有税务违法行为，且不征收少缴的税款，同时证监会审核时，要求原股东承诺承担有可能追缴的税款。因此注册会计师必须对此保持应有的职业谨慎，收集包括税务当局征、免、减税文件，纳税申报表，税务鉴证清单等审计证据，恰当地采用分析性程序，以判断管理当局错误及舞弊的程度，并考虑提请调整或披露，提醒企业应早作安排，规范运作，依法纳税。

摘要：我国民营上市公司比重逐年增加, 本文通过研究民营企业特征, 分析民营上市公司审计时应重点关注的问题, 以降低审计风险。

关键词：民营企业,上市公司,审计

参考文献

[1]宋波, 沈培强.民营企业审计风险及其控制[J].审计月刊, 2006 (10) .

安徽省民营企业上市浅析 篇5

【关键词】民营企业；上市培育

1.国内外研究概况

国内外各种文献对企业在上市方面的研究都较系统，基本都从上市环境、股权结构和公司治理、上市规程等方面进行探讨。国外部分资本市场法规健全、规范有序，发展更为成熟。国外关于私营企业上市的的文献，大多是基于资本主义制度，着重市场自发调控监管下的上市研究，对探讨我国民营企业上市具有借鉴作用。

国内对于民营企业上市的研究内容较为集中，主要是针对民营企业上市环境和上市企业自己发展进行分析。庞耀辉（1997）对重庆市民营企业上市的可能性、上市的条件和途径进行了较为详细的分析.并指出了民营企业上市必须注意的几个问题。符戈（2003）从金融体制分析和民营企业行为两个角度研究了民营企业的融资行为特征和进一步改善民营企业融资环境和融资行为的思路，得出了民营企业融资中的障碍是体制性障碍和相关市场主体的障碍的结论，我国须在完善民营企业产权制度的基础上开“绿灯”；袁涌波（2007）通过对四种公司治理模式的考察，提出了提升我国民营上市企业的公司治理绩效的方法，也为其他未上市的民营企业提供借鉴；陈大鹏、张宗益（2008）直接上市和间接上市两角度对我国民营企业上市存在的问题及对策进行了全面的探讨。

2.探讨方向和内容

围绕安徽省民营企业上市培育展开深入研究，结合安徽省实际情况，以民营企业上市融资为导向，从国内外经验借鉴、上市培育对象选择体系、上市培育的核心内容以及推动上市培育的保障和组织措施等方面进行全面探讨，提出安徽省民营企业上市培育的可操作方案，具体内容包括以下五方面：

2.1借鉴国内外民营企业上市培育的先进经验

通过本课题的研究，全面梳理国内外民营企业上市培育面临的难题、采取的具体措施及激励保障机制等，借鉴我国发达地区民营企业上市经验，并对现阶段我省民营企业所面临的融资困境、上市机遇和可能遇到的难点问题等进行全面分析，从而对下一步的上市培育工作奠定基础性研究。

2.2构建科学的上市培育对象选择体系

针对民营企业经营特点，构建适合企业发展的合理的目标选择体系。对民营企业的上市培育，要选择正确的培育对象分类指导、重点推进。首先，培育对象的范围确定。应是具有技术先进、体制机制完备、经营管理完善、理念和文化新颖等优点的企业。其次，培育对象的选择。可根据企业在生命周期中发展阶段的不同（规模、地理位置等）以及不同产业特征予以分期分批推进。选择具有代表性的企业开展培育工作，进行重点引导和支持，发挥其对各类企业的辐射和示范作用。最后，确定科学合理的考评机制。选择体系除了具有拟上市公司的共性外，主要从培育优质上市公司特性方面进行设置：（1）具有自主知识产权的核心技术和相对较强的盈利能力；（2）具有凝聚力的企业文化；（3）优秀的管理团队；（4）长远的发展战略；（5）遵循市场发展的产业发展模式、业态模式及商业模式等。

2.3设置全面的上市培育核心内容

创新型欲上市民营企业应全面了解上市知识、各种法律法规、规范运作程序及各类信息披露的要求。（1）民营企业融资环境、融资渠道及企业内外部因素分析；（2）资本市场发展及创民营企业融资方式选择、融资成败分析，融资风险及风险防范及控制等；（3）民营企业上市决策的深入研究。如上市目的分析、上市地点选择、上市流程，以及上市过程中的中介机构选择与协调等诸多上市过程中可能面临的实际问题；（4）民营企业上市改制的培育体系。包括股权结构与公司治理的深入研究，制定适合民营企业长远发展及实现上市目标的经营结构决策；（5）民营企业直接上市和间接上市的比较分析，包括当前及未来一段时间内国内上市各阶段工作分析与注意事项，我国中小企业板、创业板、新三板与现行主板的现状及趋势分析。

2.4探讨积极的上市培育保障和组织措施

民营企业规模较小，需要有积极的上市培育保障机制。本课题将从两方面进行深入研究。一是从政府层面的支持引导进行探讨，深入研究科学合理的组织保障机制。首先，需要建立上市企业培育平台或专门机构，对拟上市的民营企业进行政策宣传和专门辅导；其次，对民营企业股份制改造进行深入研究，设置针对安徽省民营企业改制上市的绿色通道，从源头上做好保障和组织工作；最后，系统探讨政府部门对民拟上市营企业的支持和保障机制。以点带面，深度动员，积极挖掘上市后备资源，构建企业上市后备资源综合培育的保障措施。通过以上三方面设计，有效建立对民营企业上市培育的保障机制，完善上市培育工作流程。二是从民营企业层面进行研究。如何对上市融资有科学认识，如何实现企业改制成为合格市场主体，以及如何完善公司治理结构和治理机制等。

2.5研究系统的上市培育联动机制

民营企业上市资源的培育须政府支持、企业发展，除此之外，还需社会其他相关部门的密切配合、整体联动，上市所需保荐人、会计师、律师等证券中介机构积极配合。该内容从多方中介机构的专业指导为基础，主要研究在培育过程中风险投资机构的作用，研究风投在民营企业培育上市中所属角色，以及民营企业如何利用风险投资市场有效融资等。

通过以上内容的设计，本课题将对安徽省民营企业的上市培育进行系统研究，并结合我省实际情况，探索培育企业上市的组织保障措施和联动机制，大力培育和推动我省创新型企业上市，畅通融资渠道。非上市中小股份制企业产权流通渠道等，拟解决企业融资困难、成果产业化能力受限、不能有效融入资本市场等关键问题。

3.研究理论和应用价值

研究理论依据有：

（1）我国证券市场发展理论；（2）我国民营企业上市发展现状、安徽省民营企业上市发展现状；（3）主板、创业板上市管理条例。

民营公司的上市对推动证券市场发展成熟起到了不可忽视的作用。研究上市民营公司的治理结构，可以与国有企业或大型股份制企业进行对比分析， 使研究结果多样性，并更具有借鉴性，容易找到上市失利的根本问题和瓶颈。民营企业改制上市为企业开辟直接融资渠道，积极发挥资产杠杆效应，上市直接为企业释放品牌效应和企业公信力。

通过对证券市场的理性认识，我省民营企业的发展现状了解，构建出安徽省民营企业上市培育理论体系；同时在全面探讨上市培育对象选择体系、上市培育的核心内容以及推动上市培育的保障和组织措施之后，能够提出安徽省民营企业上市培育的可操作方案。为即将上市或者在中长期准备上市的民营企业，尤其是中小民营企业提供了系统的培育方案，帮助企业成功上市，助民营企业健康（下转第187页）（上接第137页）发展，促安徽经济发展。 [科]

【参考文献】

[1]符戈.中国民营企业融资问题研究[D]福建师范大学，2003.

[2]陈大鹏，张宗益.我国民营企业上市存在的问题及对策[J]，经济纵横，2008，（2）.

[3]袁涌波.中国民营上市公司治理结构研究[D].复旦大学，2007.

[4]庞耀辉.重庆市民营企业上市条件与途径研究[J].重庆商学院学报，1997，（4）.

[5]戈元龙.浙江民营上市公司资本结构与企业股权融资研究[D].西南交通大学，2005.

[6]姚晓芳，袁建明，武朝晖.积极构建安徽省民营企业上市培育体系[J].安徽科技，2003，（11）.

民营上市房地产企业 篇6

民营企业作为民间投资的主体,在促进经济增长、市场繁荣和扩大就业等方面发挥着极其重要的作用。但与国有投资相比,民间投资在政策环境、融资渠道、服务措施等多个方面存在不平衡。总体上,我国民营企业的投资增长受经济的结构性和周期性双重影响。2008年国际金融危机后,我国民间投资与国有投资相比增长速度开始放缓,2009年,我国民营企业的投资同比增长33.9%,开始落后于国有企业投资40.6%的增长率,国有投资对民间投资的挤出效应进一步增强。金融机构对民营企业的金融歧视以及负债硬约束导致民营企业面临融资约束,一定程度上抑制了民营企业投资 (田立军,2011)。目前对我国民营企业投融资关系的研究,多以上市公司作为分析对象,忽略了对非上市民营企业投融资关系的分析,少数研究也仅以单样本的案例研究为主。本文采用投融资结合的投资-现金流敏感性研究方法,在分析民间投资的投融资关系的基础上,对影响民营企业融资约束的现实因素进行经验分析。统计结果表明,民营上市与非上市中小企业在投融资结构上存在较大的差别,通过对民营非上市企业的进一步实证研究,分析了民营企业的规模、资本结构和发展能力等因素对融资约束的影响。希望通过民营非上市企业的研究,能更为完整的揭示影响民营企业融资约束的相关因素,进而对完善民间投资的资源配置行为有一定的指导意义。

二、文献综述

民营企业投资问题在价值管理层面主要体现为投融资关系的非协调性。在管理理论领域,对企业的投资和融资关系的分析,来自于Modigliani和Miller(简称MM,1958)的开创性研究。修正的MM理论表明,投资行为的结果(企业价值)与融资结构的价值具有相关性,且这种相关性受税收、信息完备、完全竞争等因素的影响。但在MM的分析逻辑中,投资是以价值结果出现的,投资行为本身则在一个资本市场的套利分析机制中,是管理者理性的选择过程。因此,在MM逻辑下,公司金融主要研究财务结构效果,而非投资行为本身。MM的研究框架为公司投融资关系的研究奠定了基调,在此基础上形成了资本成本分析模式和代理成本分析模式,而近年来发展的融资约束分析模式更为综合,围绕企业投资行为与聚焦内外因素所形成的融资约束之间的关系研究,对企业投资增长的因素进行解释和动态预测(white,2007)。因此,企业投资与融资关系的分析主要有三种模式:(1) 以资本成本为核心的新古典投资行为分析模式。MM强调在有效市场中,套利机制的存在,使企业投资行为的选择具有理性,因而财务结构理论是公司金融的主流。投资行为本身并不构成公司财务的主要理论分析对象。投资行为简化为资本成本,与融资行为进行整合分析。对融资决策来说,资本成本是外生的,取决于市场外部因素。因此对投资行为的进一步分析,是以市场和行业分析为基础的。新古典的投资模型以Jorgenson(1963)投资模型为代表,将资本成本变化的“投资调整成本”作为投资优化的决策依据;改进的新古典投资模型以托宾Q(Tobin,1969) 为代表,如今被广泛的用于对实物资产定价和期权分析(Pindyck,1992;Mc Donald,2005)。新古典的企业投资理论围绕资本成本与投资行为的投入产出效应进行研究,建立的价值权衡方法也一直是企业投资行为分析的核心。(2)以代理成本为核心的新制度投资行为分析模式。这种分析模式引入了被新古典经济学所忽视的组织要素,将组织结构、组织制度和管理者的特性等视为投资行为的内在要素。对这些因素的一个整体权衡,就构成了新制度经济学视角的企业投资行为分析模式,这种分析模式被新制度经济学的奠基者威廉姆森置于内部资本市场的分析框架中(Williamson,1974)。而对内部资本市场投资与融资关系的进一步描述则利用了委托代理分析框架(Stein,1994),即投资行为是多元化运行的企业各分部对有限的财务资源进行博弈的结果。制度视角的投资行为分析模式相比新古典模式,更接近于企业真实的投资行为。不同于新古典的采用外生的资本作为分析核心,新制度的投资行为分析则将市场摩擦、信息不对称和管理者有限理性等要素简化为代理成本(Jensen,1976),代理成本是企业的产权结构、组织制度特性和财务结构特性的综合体现,代理成本是新制度投资行为分析的核心。在实证检验中,企业自由现金流量作为代理成本的一个重要衡量标准(Jensen,1988),则因财务结构与投资行为理论在MM之后的长期失衡被Jensen引入正途,投资行为的代理成本分析法在上世纪80年代后成为投资行为研究的核心。(3) 以融资约束为核心的权变投资行为分析模式。新古典投资分析以外部资本市场的资本成本为分析重心,新制度投资行为分析模式则关注于内部代理行为的分析,而权变投资行为分析模式则是综合上述两种分析模式。值得说明的是,权变投资行为分析模式更关注真实的投资行为,因而在一定程度上,是前述两种理论分析在现实中的检验。这种检验起源于FHP检验,Fazzari等人系统地论述了融资约束和企业的投资现金流敏感性的关系问题,并通过实证对这种关系进行了检验,研究发现在模型中现金流的系数与企业的融资约束程度正相关(Fazzari,Hubberd,Petersen,1988), 之后国外 的Devereux和Schiantarelli(1990),whited(1992)以及国内冯巍(1999)等多位学者的研究也支持了这一观点。

三、理论分析与研究假设

投融资关系的资本成本理论、代理成本理论和融资约束理论在我国的应用,都对应着一个特定的经济背景———国有与民营的二元经济体系。金融危机之后,我国民营企业的生存境况发生了很大的改变,民营企业的投融资行为的表现形式也有所不同。对民间投资行为的现有研究表明,国内的民营企业在金融危机之后,国有投资对民间投资的挤出效应更为明显(辜胜阻,2009)。由于预算软约束的存在,在投资的融资约束中,国有股权的高低、企业规模等与融资约束有强相关性(郑江淮,2001;全林,2004)。但针对民营上市公司的研究结论不一定适合我国的民营非上市企业,从经济现状来看,民营非上市企业与上市公司的融资约束表现差别很大,从我国的金融体系和导向机制来看,民营企业上市后,随着治理结构、管理模式的规范,信息透明度的增加,融资能力显然有了大大的缓解。因此,本文从以下几个方面对民营非上市企业的融资约束的影响因素进行分析。

(1)融资约束或是代理成本。信息不对称理论认为,在企业內源融资不足的情况下,由于信息不对称的存在,企业可获得的外源融资规模有限,或者虽然能够获得足够的资金,但资金成本较高,经理人员在进行投资决策时,也不得不放弃那些有发展前景的投资项目,导致投资不足。换言之,在现实的资本市场中,企业的外源融资不论在规模和成本上,都会受到不同程度的约束,从而导致企业的投资支出会在一定程度上依赖其内部现金流量。代理成本理论认为,企业的所有权和经营权分离,导致企业所有者和经理人的利益不完全一致,企业所有者追求的目标是股东财富最大化,而经理人则希望最大限度的满足自身的需要。企业的内部资金在经理人的控制之下,企业的内部资金越充裕,经理人越有可能进行无效投资,从而也表现出企业的投资支出对内部现金流量的依赖,但这种依赖反映的并不是企业的融资约束,而是过度投资。在现实的资本市场中,不论是信息不对称理论还是代理成本理论,都认为企业的投资支出依赖于内部现金流量,表现出投资支出与现金流量存在敏感性关系。但这种敏感性关系的根源不同,可能源于信息不对称导致的企业外源融资约束,也有可能源于代理成本引起的企业过度投资。我国的民营非上市企业,由于规模较小,且多为家族式经营,核心的企业高层管理人员之间大多存在裙带关系,因此,代理问题并不突出,并且由于企业信息透明度较低,经营风险相对较高等原因,面临着比较严重的外部融资困难。因此,本文提出:

假设1:民营非上市企业的投资—现金流之间存在敏感性关系,且这种敏感性关系源于企业的信息不对称导致的融资约束

(2)企业规模的影响。民营非上市企业的融资包括内源融资、商业信用和银行贷款等不同渠道,在不同的发展阶段,结构性也有所不同,当企业规模达到一定阶段后,随着企业规模的扩大,银行信贷比例增加,引发商业信用融资减少,商业信用供给扩大(王明虎,2013)。而民营企业为了合理的控制财务风险,投资的资金更多来源于长期资金,银行信贷超过商业信用融资,此时投资受以销售增长和商业信用带来的现金流的融资程度较低。同时,小规模企业由于资金需求较小,银行为其贷款难以利用规模效应来节约成本,从而,小规模企业会受到更多的银行融资约束(谭之博、赵岳,2012)。银行信贷比例和难度更是与规模紧密相关,企业规模越大,越易获得信贷资金(郭斌、刘曼路,2002;罗正英等,2010;郭丽虹、马文杰,2011)。除此之外,小规模企业的管理不规范,缺乏抵押品等,也难以满足银行的信贷的要求。因此,本文提出:

假设2:民营非上市企业规模与企业的融资约束负相关

(3)资本结构的影响。企业资本结构的动态调整受到宏观环境的影响,包括宏观经济环境和政治环境。企业会根据外部环境的变化动态的调整企业的资本结构,以使其达到最优,但资本结构调整的速度会受到外源融资约束的影响。融资约束的效应来自两个方面:一是外源融资的成本效应,二是外源融资规模的约束效应。存在融资约束的企业,企业的外源融资成本较高,或是企业外源融资的规模受限,或是两者兼而有之,导致企业资本结构的调整受到制约。不存在融资约束的企业则会根据成本效应调整资本结构(于蔚、金祥荣、钱彦敏,2012),因此,企业的外源融资约束与企业的资本结构并不存在直接的因果关系。另外,我国民营企业的债务结构中更多的是短期负债,长期负债较少,而后者更多的与投资支出的资金来源有关。因此,本文提出:

假设3:我国的民营非上市企业的资本结构与融资约束无关或相关性较小

(4)企业发展能力的影响。融资约束的存在限制了企业的外源融资规模,提高了企业的外源融资成本,制约了企业资本机构的优化,进而影响企业的投资决策、经营规划和生产效率,限制企业的发展。研究表明,不仅融资约束会制约企业的发展,企业的发展也会削减企业受到的融资约束(李洪亚,2013)。企业的发展需要各方面资金的投入,如固定资产投资、研发创新投入、市场开拓资金需求等。但民营非上市企业的资源有限,融资约束较大的企业由于缺乏资金支持而限制了企业各方面的投入,从而制约了企业的发展;融资约束较小的企业不仅可以满足投资的需求,同时企业还可以选择最优的资本结构,做出最优的经营决策,以促进企业的发展。另外,发展提升了企业的综合实力,增强了企业的偿债能力,也为其外部融资提供了保障。由此,本文提出:

假设4:我国的民营非上市企业的发展能力与企业的融资约束负相关

四、研究设计

(一)样本选取和数据来源本文收集了江苏省某市325家民营非上市企业从2008年到2011年四年的财务报表,民营企业的财务报表相比上市公司的财务报表,规范性和财务数据的准确性存在一定的差距,通过对比企业税务报表与上交基层政府财务报表,对存在明显差异的财报数据进行剔除。同时对净投资数据不详或四年均不显示有投资的数据也进行剔除,余下了194家企业样本数据。样本企业的总资产全在四亿元以下,均为中小微型企业。

(二)变量定义变量定义见表(1)。

(三)模型建立建立的模型包括:

(1)投资—现金流敏感性检验模型。针对民营非上市企业的具体情况,在经典FHP模型的基础上,经过修正,在模型中将现金流量、营业收入、流动资产存量、资产负债率和托宾Q作为自变量,增量投资支出作为因变量。托宾Q值以企业的销售收入增长率表示,描述企业未来的投资机会和发展能力。为了消除不同资产规模对研究带来的影响,将除资产负债率和托宾Q之外的其他变量用期初资产总额进行标准化处理。模型的基本形式如下:

其中t-1代表年初,t代表年末,α表示截距项,β1,β2,β3,β4和β5表示各自变量的待估系数,ε表示误差项。

(2) 投资现金流敏感性动因检验模型。本文采用Vogt(1994)等人的现金流敏感性动因检验模型,在FHP模型的基础上引入现金流与托宾Q的交乘项(FCF/K)*Q。在回归结果中,如果交乘项的系数为正,表明当企业的投资机会增加时,现金流量对投资支出的影响增强,说明投资现金流的敏感性是由外源融资约束引起的;如果交乘项的系数为负,表明当投资机会减少时,现金流量对投资支出的影响增强,说明投资现金流的敏感性是企业的代理问题引起的,企业存在滥用内部现金流,过度投资的现象。动因检验模型如下:

其中,t-1代表年初,t代表年末,β6动因检验因子的待估系数,其它符号系数意义同前。

五、实证检验分析

(一)描述性统计描述性统计见表(2)。通过表(2)可以看出,民营非上市企业的投资与期初资产总额之比的均值为0.047,低于民营上市企业的0.073,且民营非上市企业的标准差较大。这说明我国的民营非上市企业存在投资不足与投资失衡;现金流量占期初资产总额之比的均值为0.026,也远远低于民营上市公司的0.067;民营非上市企业的资产负债率的均值为0.613,高出民营上市公司十个百分点,而且从民营非上市企业的财务报表上可以看出,企业的负债大多为流动性负债,只有个别企业能够得到长期银行贷款。说明我国的民营非上市企业不仅外源融资难,而且还面临着比较大的经营风险。

(二)相关性分析相关性分析见表(3)。从表(3)可以看到,现金流量与投资水平在1%的水平上显著正相关,说明现金流量显著影响到企业的投资行为。而且观察各个系数发现,现金流量的影响最大,资产负债率的影响最小,为-0.098,在5%的水平上显著,说明负债制约了企业的投资行为。此外,自变量之间大多存在相关关系,但相关系数较小,自变量之间不存在严重的共线性问题。

**. 表示在0.01水平(双侧)上显著相关;*. 表示在0.05水平(双侧)上显著相关。

(三)回归分析回归分析包括三个方面:(1)投资现金流敏感性分析。首先利用模型(1)对样本进行总体回归,结果参照表(4)中总体回归模型的结果,当期现金流量、托宾Q、营业收入和期初流动资产存量的系数显著为正,说明民营非上市企业的内部现金流、企业的发展能力、营业收入和期初流动资产存量均对其投资支出有显著影响,并且现金流量的系数最大,因此,从整体上看,民营非上市企业的投资—现金流量具有敏感性关系。其次,再利用模型(1)对样本按企业规模进行分组回归,结果参照表(4)中按规模分组回归结果,对样本中规模较大组 (企业总资产在1000万元以上)来说,当期现金流量、托宾Q和期初流动资产存量的系数显著为正,说明民营非上市企业中规模较大的企业的内部现金流量、企业发展能力和期初流动资产存量对其投资支出具有显著影响;对样本中规模较小组(企业总资产在1000万元以下)来说,当期现金流量、托宾Q、销售收入和期初流动性资产存量的系数显著为正,并且现金流量和期初流动资产存量的系数显著大于规模较大的一组,说明民营非上市企业中规模较小的企业的内部现金流量、企业发展能力、销售收入和期初流动资产存量对其投资支出具有显著影响,而且企业的投资支出严重依赖于企业的内部现金流量和流动资产。(2) 现金流敏感性动因检验。为了分析民营非上市企业投资现金流敏感性的动因,本文采用模型(2)对总体样本和按规模分组的样本分别进行了动因分析,回归结果参见表(5)。回归结果中,总体样本、规模较大组和规模较小组的动因检验因子(FCF/K)*Q的系数显著为正,说明我国的民营非上市企业的投资现金流敏感性的根源为信息不对称导致的融资约束。从而假设1“民营非上市企业的投资—现金流之间存在敏感性关系,且这种敏感性关系源于企业的信息不对称导致的融资约束”得到证实。但这并不否定有个别企业存在代理问题导致的投资过度现象(葛永波、周倬君、柳艳,2012)。因此,根据FHP的理论模型,可以判断,我国的民营非上市企业的投资现金流的敏感性代表了企业的融资约束程度,现金流的系数越大,企业受到的融资约束越大;现金流的系数越小,融资约束越小。再结合表(4)中按规模分组的回归结果,可以看到,规模较小组民营非上市企业的投资现金流的敏感性系数远远大于规模较大组,即规模较小的民营非上市企业的融资约束大于规模较大的企业,在我国的民营非上市企业中,企业规模与融资约束负相关,从而假设2得到证实。除上文的分析之外,还可以从以下方面进行解释:规模较大的企业拥有更多的内部资源,可以通过利用内部资源降低对外源融资的依赖;相对于小规模企业,较大规模企业拥有更好的社会关系资本,比如行业协会、银行和合作伙伴等社会关系都有助于缓解企业的外源融资约束。为了检验企业的发展能力与资本结构对融资约束的影响,本文分别在模型(1)的基础上去掉变量托宾Q和LEV,得到模型(a)和模型(b),分别采用模型(a)和模型(b)对样本总体进行回归检验。

其中,t-1代表年初,t代表年末,α表示截距项,β1,β2,β3,β4表示各自变量的待估系数,ε表示误差项。

注:括号中的数值为t值

通过对比模型(a)和模型(1)的样本总体回归结果,模型(a)的投资现金流敏感性系数为0.417,模型(1)的投资现金流敏感性系数为0.419,发现模型(a)与模型(1)的系数相比没有显著变化,表明去掉变量LEV并没有显著影响到投资支出对现金流量的依赖性,即可以判断民营非上市企业的资本结构对企业的融资约束基本没有影响或影响很小。通过对比模型(b)和模型(1)的样本总体回归结果,模型(b)的投资现金流敏感性系数为0.493,发现模型(b)的系数显著大于模型(1),表明去掉变量托宾Q显著增加了投资支出对现金流量的依赖性,即企业的发展能力可以缓解民营非上市企业的融资约束,民营非上市企业的发展能力与企业的融资约束负相关。(3)分组回归结果检验。为了进一步证实企业资本结构和发展能力对融资约束的影响,采用分组回归方法对结果进行验证,分别对样本企业按LEV、托宾Q从高到低进行平均分组,再运用模型(1)对分组样本进行检验,检验结果见表(6)。从表(6)中可以看出,LEV较高组和LEV较低组的投资现金流的敏感性系数分别为0.384和0.393,相差不大,说明LEV较高组与LEV较低组的企业受到的融资约束基本没有差别,从而可以判定民营非上市企业的资本结构对外源融资约束基本没有影响,与上文中实证检验结果一致,假设3得到证实;托宾Q较高和较低组的投资现金流的敏感性系数分别为0.353和0.421,可知托宾Q较高组的融资约束低于较低组,这是因为企业销售收入的增长(代表企业的发展能力)不仅促进了企业的当期投资,也提高了企业可利用的内部现金流量,增强了企业的信用融资能力,使得企业的当期投资支出可以不单纯的依赖其内部现金流,从而表现在分组回归中托宾Q较高组的投资现金流的敏感性系数低于托宾Q较低组,证实了假设4:民营非上市企业的发展能力与企业的融资约束负相关。

注:括号中的数值为t值

六、结论

本文在经典FHP(1988)模型的基础上,运用Vogt(1994)的动因检验模型检验民营非上市企业的投资现金流敏感性动因,通过按规模分组回归来分析企业规模对我国民营非上市企业的融资约束的影响,然后在基础模型中分别去掉变量LEV和托宾Q的方式检验企业的资本结构和发展能力对融资约束的影响,再通过按LEV和托宾Q的分组回归来验证检验结果的正确性。研究发现,我国的民营非上市企业存在较大的外源融资约束,这在不同程度上抑制了我国民营企业的投资行为,不利于我国民间投资的发展。通过分析影响融资约束的因素,发现民营非上市企业的规模显著影响企业的融资约束程度,企业的规模越大,受到的融资约束越小,企业的规模越小,受到的融资约束越大;民营非上市企业的资本结构对融资约束基本没有影响;民营非上市企业的发展能力与融资约束之间具有相互的影响,融资约束会制约企业的发展,同时发展能力好的企业受到的融资约束也较小。

摘要：本文基于2008年2011年江苏省某市民营非上市企业的数据,借鉴经典的FHP模型,以模型中投资现金流的敏感性系数来衡量企业受到的融资约束,分别分析了企业规模、资本结构、企业发展能力对企业外源融资约束的影响。结果发现:我国民营非上市企业的规模显著影响企业的融资约束程度,企业的规模越大,受到的融资约束越小;企业的资本结构对融资约束基本没有影响;民营非上市企业的发展能力与融资约束之间具有相互的影响,企业的融资约束会制约企业的发展,同时发展能力好的企业受到的融资约束也较小。

民营企业借壳上市的问题研究 篇7

关键词：民营企业,借壳上市,问题研究

1 民营企业借壳上市概况

随着2008年全球金融海啸的爆发, 我国的IPO市场进入了“寒冬”;伴随着IPO市场冷淡的是对上市公司收购的形式向好。许多在资本市场门外排队等待上市的民营企业纷纷放弃了进行IPO的想法, 转而通过收购壳资源以进入资本市场。近年来, 借壳上市逐渐成为民营企业非常重要的上市渠道。事实上, 目前在沪深两市上市的民营企业大多都是以借壳方式上市。根据借壳上市的发展情况, 民营企业借壳上市可分为以下两个阶段。

第一阶段, 起步及发展阶段 (1999年之前) 。在这个阶段, 随着“九五计划”的提出, 确立了民营经济在国民经济中的重要地位, 开始有越来越多的民营企业通过借壳上市方式登陆A股市场。至1999年年底, A股市场中通过借壳上市的民营企业就多达24家, 占到民营企业上市总数 (104家) 的23%。

第二阶段, 快速发展阶段 (2000年之后) 。在2000年, 股票的发行制度改为“核准制”, 同时颁布了上市公司资产重组1年后可发行新股的新政策, 整个资本市场的整体置换现象异常火爆。经过几年的发展, 至2012年年中, A股中借壳上市的民营企业已达500余家, 占到上市民营企业总数的六成以上。近年来, 随着金融危机的影响日益扩大, 资本市场的闸门相对紧闭, 开始有更多的民营企业通过借壳这一方式进入资本市场。在未来, 借壳上市将成为更多民营企业首要的上市渠道。广泛采取借壳的形式上市, 说明了我国民营企业在资本市场准入及融资方面并没有享有正常的国民待遇。

2 民营企业借壳上市所具有的特征

2.1 借壳方多属资本密集型企业

借壳方所属企业总数前三位是房地产业、生产制造业、医药行业。借壳一方多数是高收益、资本密集型企业, 这些企业在行情看好时集聚了大量的资本, 当扩大投资也无法消化这些积聚的资本时, 选择上市便成了实现资本增值的最佳途径。

2.2 借用的壳资源多为ST公司

借壳方所选择的壳资源近乎一半都是ST公司。ST公司自身的盈利能力差, 有些公司甚至处于将要退市的边缘;为了保留住这种稀有的壳资源, 控股方自然有意愿让出其控股权, 这也为民营企业借壳上市提供了便利。

2.3 借壳上市方式多种多样

已有的成功借壳上市例子有通过收购法人股、国有股或在二级市场收购等方法使借壳方获得上市公司股份。其中, 对法人股进行收购可以减少现金的流出, 但收购的股份在3年内不得进行流通;收购国有股的方式可以让借壳一方提前拿到上市公司的控股权利, 但通常需要大量的现金流出;在二级市场进行收购则通常是经由资产置换这一途径取得。从已有的借壳案例来看, 三种借壳方式的选择并无明显的优先偏好。

3 我国民营企业选择借壳上市的原因

3.1 民营企业发展壮大自身的需要

我国民营企业由于没有自己的核心技术和知名品牌, 并且处于整个产业环节的最末端, 面临的竞争环境十分激烈。虽然国家陆续颁布了一系列的优惠政策来改善民营企业的生存及融资环境, 但现行的银行及金融体制仍然无法满足民营企业的融资需要, 许多的民营企业只能以自身积累、民间借贷来满足自身发展的需要, 资金募集方面的难题大大阻碍了一大批优秀民营企业的快速发展, 而通过借壳上市便是一个不错的解决方式。

通过借壳上市, 民营企业可取得比债务成本更低的权益资金来解决资金匮乏的问题, 从而能够从根本上解决发展资金匮乏的难题。并且通过借壳上市, 还可以借此来改善公司的治理结构, 借以建立现代化的企业管理制度, 以制度化保障公司向更大规模发展。民营企业在借壳上市成为上市公司之后, 可以扩大其知名度和品牌影响力, 提高其品牌价值, 提升其国内市场及国际市场的竞争力。总之, 借壳上市可以说是民营企业解决自身资金需要, 扩大其自身影响力, 完善其治理机制的一条最佳的道路。

3.2 借壳上市门槛低, 较为方便

国内资本市场成立的初衷是为了给我国国有企业股改提供平台, 由此建立的“上市配额制度”曾经把无数的优秀民营企业挡在资本市场大门之外。虽然“配额制度”已经得以取消, 但上市过程中的复杂行政审批程序仍然使民营企业上市显得困难重重。从民营企业拟上市到经过当地政府、发改委初审, 再到证监会复核、复审;其中的层层审批使得企业从拟上市到取得公开发行股票文书, 一般要经过两年以上。目前我国正常上市途径的高标准性, 使得很多有着良好盈利性及成长性的民营企业无法上市。而选择借壳上市, 只要找到合适的壳资源, 通过壳资源实现上市的程序、时间、花费均要远远低于正常上市途径, 并且基本能够达到正常上市所起到的效果。因为借壳方式低门槛的原因, 近年来民营企业通过借壳上市方式登陆国内的资本市场的例子越来越多。

3.3 国家放宽对借壳上市方式的限制

自改革开放之后, 党和国家逐渐引导国有企业的发展, 鼓励国有企业从普通的竞争性行业中退出来, 鼓励民营企业参与这些行业的竞争;由此, 民营企业也加入了国有企业的股权改革之中。在2005年, 国务院更是颁布了《鼓励非公有制经济发展的意见》, 全面加大对民营企业的扶持程度, 并且积极鼓励民营企业通过收购、控股等方式参与国有企业的重组和改制;《意见》的颁布为民营企业通过吸收国有上市公司股权上市提供了非常好的契机和制度上的保障。随后, 一系列法律法规的出台颁布, 使行政性审批进入到了程序化时代, 民营企业的借壳上市道路变得更加通畅。

4 我国民营企业借壳上市中应注意的问题

4.1 保障民营企业在借壳上市过程中的地位

通常, 民营企业选择的壳资源都是业绩差且盘面小的股票, 这不仅反映了我国民营企业较弱的市场经济地位, 也凸显了我国民营企业在借壳上市过程中得到的政策支持不够。因此, 政府部门必须保障民营企业在借壳上市过程中民营企业的地位, 必须强化相关政策以防止股东的利益受到侵害, 规范民营企业在并购过程中相关的法律法规制度。如在公司法章程中规定, 重大决策事项须经董事会批准, 以避免大股东随意挪用资金的现象发生。在规范完善相应制度的情况下, 上市公司 (壳资源) 在与民营企业的股权谈判中应对民营企业一视同仁, 要鼓励有竞争优势和品牌优势的民营企业参与到并购中来, 通过并购提升企业的价值。

4.2 选择壳资源时要审慎而行

民营企业在借壳上市过程中要有正确的风险观念, 要注意到风险存在于整个的借壳上市过程。在借壳上市过程中, 选壳是这一上市途径的第一步骤, 一旦选错了壳资源, 启动了借壳程序, 便有可能因此发生巨大的损失。目前我国民营企业选择的壳资源, 其业务规模往往偏小, 业绩也较差, 这种公司除了具有上市的资格这个价值外, 其自身价值往往所剩无几。这还不是最关键的, 最关键的是许多的壳资源公司暗藏着大量的债务纠纷和法律诉讼。民营企业在选择壳资源时, 应加大对壳资源公司内部的了解, 并重点调查其是否存在隐性的不良资产、未决法律诉讼等。在必要情况下, 民营企业可以外聘专业的律所、投资银行等尽职调查机构提供调查咨询服务。通过事前的完备调查, 民营企业可从制度及法律层面上明确双方的责任, 规范借壳过程中的风险, 规范卖方的行为。

4.3 在借壳过程中有效降低借壳成本

由于我国现行金融体制的缺陷, 民营企业的融资途径十分有限。假如民营企业可以在对借壳上市的对价支付方式上有所创新, 那么借壳上市的成本将会更为降低。例如, 通过发售可转换债券就是一种创新的对价支付方式。可转换债券通过向债券持有者提供选择的期权, 使得债券持有者可以在规定的时间内以固定的转换比例将债券转为股票。对民营企业来说, 采用这种支付方式可以使债券的发行利率更低, 订立的合同条件更为宽松, 并且在将来出售股票的期间可以更高的价格出售。对壳资源公司的股东而言, 可转换债券作为债券具有更高的安全性, 并且由于具有在一定期间选择转换成为股票的权利, 使得壳资源方的股东在选择持有债券还是转换成为股票方面拥有更大的权利。通过对支付方式的创新等措施, 民营企业可以显著降低上市过程中借壳的成本及风险。

4.4 要着力推进民营企业治理结构的规范化

成功借壳上市的民营企业如若想要得到长久健康的发展, 完善的企业管理制度和内部治理是不可或缺的, 民营企业必须在其内部建立起现代化的企业制度。其中有三个要点要注意:第一, 要注意产权方面的问题。将管理层个人的财产同公司的资产划分清楚, 明确产权。尝试通过引入机构投资者和社会资金的方式来稀释企业的股份, 避免出现董事会中一股独大的现象。第二, 要注重对产品和技术的创新。民营企业在进行市场竞争时, 应加大对研发的重视和投入;要不断根据市场的需求和消费发展趋势来改进现有的产品流程及产品线, 使产品始终处在消费需求的最前沿。同时, 企业还应注重自身的专利等知识产权的保护和积累, 要推动自身慢慢走向产业链条的上游。第三, 要加强管理方式和方法的创新。许多的民营企业还广泛存在着任人唯亲的现象, 这在民营企业的发展时期可能并无太大的负面效果;但是, 到了一定的发展阶段, 任人唯亲便会严重妨碍到民营企业正常的发展。民营企业应当在发展过程中建立起一套包含采购、生产、销售、财务的一整套的管理信息系统, 解决企业运转过程中信息传递的有效性问题;在作业方式上, 民营企业要学习行业先进企业的进步经验, 用新颖的管理模式来增加民营企业自身的价值。

借壳上市过程并没有表面上想得那么简单, 很多的民营企业对借壳上市的认识往往还浮于表面, 目前还存在着企业盲目借壳上市的现象;对壳资源的错误选择可能对民营企业产生巨大的损失。同时, 民营企业也不应对借壳上市存在着畏难的心理, 以免错失良好的上市良机, 错过良好的发展机遇。民营企业借壳上市领域是值得学术各界广泛深入研究的一个实务问题;通过建立一个具有鲜明中国背景的借壳上市体系和方法, 为我国的民营企业上市提供更多的理论和实践上的指导。

参考文献

[1]王皓.我国A股市场企业借壳上市相关问题研究[D].西南财经大学, 2013.

民营上市房地产企业 篇8

(一)企业上市前改制重组涉及的财务问题

上市前改制重组起着统领整个公司上市工作的作用,这部分内容是及其重要的,直接决定着能否上市。民营企业普遍存在股权关系复杂、出资不到位、关联交易多等问题。很多企业由于改制时未能处理好这部分关键问题,在日后公开发行股票时面临很大障碍。

1. 上市主体选择不当,主体资格存在缺陷

有些公司存在实物资产出资不实、货币资金虚假出资;股权历史沿革不清晰、转让手续不健全存在潜在纠纷;实际控制人认定不准确和管理层变动过大等等。

2. 关联交易过多,独立性不足

关联交易历年来都是证监会审核的重点,《首次公开发行股票并上市管理办法》第十九条规定:“发行人的业务应当独立于控股股东、实际控制人及其控制的其他企业,与控股股东、实际控制人及其控制的其他企业间不得有同业竞争或者显失公平的关联交易。”很多民营企业在上市前都存在着关联交易,有的金额及比例还比较大,严重影响了对独立性的认定;另外,交易程序不规范、交易定价显失公允,也让人对关联公司是否有利益输送问题存疑;对于有偿或者无偿的拆借公司的资金给控股股东及其他关联方使用、违规提供担保等更是被严格禁止的。中国证监会对关联交易的审核的主要思路是:报告期内关联交易总体呈现下降的趋势,即使存在少量无法消除的关联交易也要保证其价格的公允。

3. 同业竞争尚存,小股东利益难保

拟上市公司同业竞争是指,拟上市公司的控股股东(包括绝对控股股东与相对控股股东)所从事的业务同该拟上市公司业务构成或可能构成的直接或间接的竞争关系。在企业实际经营中,同业竞争的存在必然使得相关联的企业无法完全依照市场环境来平等竞争。控股股东利用其表决权可以决定企业的重大经营,如果其表决是倾向于非上市公司,对中小股东来说是不公平的。

4. 改制不彻底,影响上市进程

有的公司直接从有限公司改制为股份公司时按评估值调账;个人股东用盈余公积和未分配利润中归属于个人的部分折股,在改制时未考虑个人所得税事项;报告期内重大重组导致主营业务发生重大变化等,都将影响上市进程。在上市前的资产重组中既要考虑各项规范的要求,也要考虑对业绩连续计算的相关规定。

(二)会计核算不规范

民营企业在未上市前,公司日常的经营管理通常属于粗放型的,普遍具有财务核算不规范的情形,大体可以分为三种情形:

1. 经营活动不规范形成的财务不规范

很多企业为了取得采购价格的优惠,主动放弃索取发票的权利,或与没有资质的、无法提供正规发票的供应商交易,同时在销售中也采取不开票的方式,致使部分业务处于体外循环。这种情形不仅导致本企业财务数据无法真实反映业务全貌,也造成了偷税漏税。

2. 未按《企业会计准则》及相关规定进行处理导致的不规范

(1)收入确认的问题。

不能充分满足《企业会计准则》中关于收入确认的五个条件,通常采用实际收付货款的时间或以开具销售发票的时点确认收入,随意提前或延迟确认收入。

(2)折旧政策以及各项资产减值准备。

政策的选择不符合所处行业的性质、计提比例不够稳健;或者没有正当理由随意变更。

(3)成本费用的问题。

费用的列支、计提、摊销依据不足;收益性支出与资本性支出划分不符合准则规定等等。

这些问题都将导致审计后报表与原始报表差异较大,严重的会影响公司上市进程。在上市审核过程中,发审委非常关注会计政策及估计是否适当稳健,是否保持连贯,变更是否必要,变更的理由是否充分,变更的程序是否到位等等。

3. 财务管理工作薄弱,缺乏必要的基础资料

(1)账账核对、账实核对不及时。

有的公司财务部门长期不核对往来账,账面记录混乱,甚至出现不同单位记在同一明细账,而同一单位又分为不同账户的情况。固定资产少有企业设置卡片管理,与实物无法一一对应。

(2)存货等资产记录不全。

明细科目设置不科学或过于简单,缺乏必要的基础资料进行分析。另外,因时间流逝或人员变动等原因造成上市前各年度合同等历史资料部分缺失。

(3)财务数据与业务记录缺乏勾稽关系。

上市前财务人员更多是满足对外报税的需要,较少关注业务经营情况,使得财务数据与业务数据前后相互矛盾,漏洞百出;财务指标经不起推敲。

对前期会计事项记录不清,业务记录不完整、不系统、混乱或无记录等,可能导致公司财务报表难以进行审计核实,需要规范运作2～3年再进行IPO。

二、解决民营企业改制上市相关财务问题的对策

民营企业管理层应从长久发展的角度认识规范的重要性,既要解决历史问题,更要下决心从日常经营规范运作入手。解决民营企业改制上市过程中两大主要财务问题的基本原则是:确保主业突出、业务发展目标清晰;产权关系明晰、关联交易规范;账务资料翔实、财务管理科学。具体措施如下:

(一)合理设计改制方案,解决历史遗留问题

1. 确定改制主体

改制主体的确定不仅要考虑选取主营业务完整、独立性好、盈利能力强的公司,还要考虑股本到位、股权转让的合法性问题,尽量规避历史沿革中问题较多、产权不清晰的经营主体,无法规避的可以采取事后弥补的方式,但需运营一段时间推迟申报。

2. 梳理业务,合理设置公司架构,彻底解决关联交易和同业竞争问题

为避免关联交易和同业竞争,在制定重组方案时应考虑将同一控制下的相同、类似或相关业务划入合并范围,包括:收购被重组方的股权;收购经营性资产;换股合并;吸收合并等等。对于不适合纳入合并范围的关联公司,可考虑转让、出售相关资产或业务。对于无法避免的关联交易,应规范交易程序、定价机制,并整理历年的交易资料,与其他供应商采购价格进行对比,以体现关联交易的公允性。另外,改变相关企业经营业务范围、转让或注销也是彻底解决的办法。

3. 巧用政策合并业绩,连续计算提早申报

根据《首次公开发行股票并上市管理办法》的规定,有限责任公司按原账面净资产值折股整体变更为股份有限公司的,持续经营时间可以从有限公司成立之日起计算。因此,有限责任公司按审计后的账面净资产整体改制,业绩是可以连续计算的。而且,根据规定,同一控制下的资产重组,且属于相同、类似或上下游关系的,业绩也是连续计算的。但重组部分资产、收入、净利润任一指标达到或超过重组前100%的,需运行1个完整会计年度才能申报。

4. 关注净资产折股时的税务问题

净资产中的税收优惠和国家补助应该取得相关部门的文件,以明确其归属。盈余公积和未分配利润中归属于个人股东的部分用于折股的,其个人所得税应尽量在折股时予以计提缴纳。证监会对这类问题的审核越来越关注,因此,公司需谨慎处理否则难以通过。

拟上市企业应梳理最近几年财务处理,如果会计信息大部分完好、规范,局部调整就可以了。反之,则应组织人员做全面整理,对不规范的处理予以纠正,对于不完整的会计信息,给予补充,对于不符合税收政策的采取措施予以补救,以达到上市各方面审核的要求,问题严重的应推迟申报。可以采取的对策包括:

1.收集整理采购、生产、销售的详细资料

财务不健全的企业大多对存货的管理较为薄弱,采购、生产、销售记录不清晰不完整。应组织人员收集整理以保证可以随时提取相关信息。如,主要供应商的采购金额、主要客户的销售额、各品种的销售数量单价等等。反馈意见中通常有很多的财务问题,要求企业对成本信息、销售信息进一步核实和分析。相关的信息均出自一个数据库自然是符合逻辑的,否则,数据口径不一致,造成数据相互打架,财务数据的可信度会大大降低。

2.分析行业及企业特点,提高财务管理水平

认真分析研究本行业发展情况及本企业的特殊优势,建立符合本企业特点的财务管理体系、成本核算体系等,使财务数据、指标准确反映业务实质。如,原材料价格的变动在相关产品毛利率上的体现;销售策略在销售收入、销售费用上的相互印证等等。财务部门肩负重要任务,一定要熟悉业务,周密测算。绝不能出现前后矛盾、粗糙滥造、弄虚作假的情况。

3.全面清查,建章建制

在全面清查核对各项资产、负债的基础上,根据会计准则要求,内部控制指引的要求,建立完善财务制度、内部控制制度。使财务报表的编制符合企业会计准则和相关会计制度的规定,在所有重大方面真实、公允地反映企业的财务状况、经营成果和现金流量。

4.依法纳税,规范运作

民营上市房地产企业 篇9

1 文献回顾与研究假设

目前, 对于债务融资究竟对企业绩效造成怎样的影响可谓众说纷纭, 至今尚无定论, 主要包括三种观点。第一, 债务融资对企业绩效具有积极影响。Modigliani和Miller (1963) 指出负债经营能为企业带来税收节约价值;Grossman和Hart (1982) 指出公司违约发生时债权人在一定程度上能够制约公司的行为;Lang等人 (1996) 经实证研究表明, 债务融资可以减少投资浪费并改善公司的运营效率;国内汪辉 (2003) 的实证研究也发现债务融资总体上起到加强公司治理、增加企业市场价值的积极效应。第二, 债务融资对企业绩效具有消极影响。Rajan和Zingalas (1995) 、Titman和Wessels (1988) 皆指出企业业绩和债务比率之间呈负相关;肖作平 (2003) 对国内上市公司的研究发现资产负债率与托宾Q呈显著负相关, 认为企业债务属于软约束, 债务在公司治理中不能发挥有效作用。吕长江等人 (2001) 、于东智 (2003) 也发现企业获利能力与负债率负相关。

目前国内研究结论之所以存在争议, 除指标选取存在差异之外, 还需注意到实证研究中没有区分国有和民营企业。债务融资对民营企业绩效的影响有其独特性, 首先, 民营企业中大股东与社会中小股东之间的委托代理问题尤为严重。民营企业大部分是家族式的企业, 更容易产生大股东侵占小股东利益的事件, 例如德隆系、格林柯尔系等系族企业已相继倒塌。国外研究表明, 通过负债融资的方式能够更容易地增强大股东控制权 (Harris和Raviv, 1988;Stulz, 1988) , 但因为缺乏监控, 其结果可能是不但无法发挥治理效应, 反而便于大股东攫取私利, 损害了中小股东的权益。其次, 民营企业债务代理成本相对较高。民营企业相对规模较小, 所得到的政策支持较少, 运营管理规范程度也较低, 并且相比国有企业有较大激励去侵占商业银行等债权人的利益。与此同时, 我国银行对民营企业贷款机制并不健全, 债权人在不直接参与企业管理的情况下, 倾向于在向民营企业借出债务时提高贷款门槛或制定苛刻的借贷协议, 从而影响到企业绩效。综上所述, 本文认为债务融资的积极效应和消极效应同时存在, 据此提出假设1:

H1a:债务融资与民营上市公司绩效呈正相关。

H1b:债务融资与民营上市公司绩效呈负相关。

大股东控制、企业规模以及发展时间可能会对债务融资与绩效之间的关系产生影响。民营上市公司多以“家族式”企业的形式, 控制性大股东的作用不可小觑。控制性大股东侵占中小股东利益的行为可谓屡见不鲜, 但同时也有研究认为大股东可能发挥“管家”的作用。另一方面, 上市公司规模被认为与债务融资息息相关 (周勤等, 2006) , 大企业和小企业在组织结构、财务数据等多个方面存在差异。与此同时, 企业发展时间长短作用于企业信誉、经验等各方面, 对债务融资与上市公司绩效之间的关系也会产生影响。据此提出假设2-4:

H2:大股东控制对债务融资与民营上市公司绩效之间的关系产生显著影响。

H3:企业规模对债务融资与民营上市公司绩效之间的关系产生显著影响。

H4:企业发展时间对债务融资与民营上市公司绩效之间的关系产生显著影响。

不同的企业债务期限对应着不同的财务风险, 可能会对民营企业的绩效产生不同的影响。Myers (1977) 和Jensen (1986) 的研究表明相对于长期债务, 短期债务更有利于提高公司治理效率;而沈坤荣和张成 (2003) 发现长期负债有利于企业提高收入, 而短期负债过多则会对企业生产效率带来负面影响;程光 (2009) 则指出, 短期负债治理效应主要体现在对企业的清算与约束经营者对自由现金流量的决定权方面, 长期负债则主要表现为防止公司经理无效扩张。由此提出假设5和6:

H5:短期债务与民营上市公司绩效显著相关。

H6:长期债务与民营上市公司绩效显著相关。

2 研究设计

本文以2011年在A股市场浙江省民营上市公司为样本, 剔除金融行业, 共计175家公司。数据来源于CSMAR数据库, 采用的计量软件为EVIEWS6, 基本回归模型如下:

以总资产收益率 (ROA) 作为被解释变量衡量企业绩效, 将资产负债率 (DAR) 以及债务融资比例 (LEV) 作为解释变量。本文没有选取净资产收益率作为绩效指标是考虑到可能产生误导, 例如净资产收益率上升可能是负债增加所致。此外, 还有其他一些因素能够对企业绩效造成影响, 例如民营上市公司大多数是家族控制企业, 故本文将控制权比例 (CONTR) 以及独立董事比例 (INDRA) 作为控制变量。其他控制变量还包括无形资产比重 (WXR) 、企业规模 (SIZE) 、上市时间 (LIFE) 以及行业虚拟变量 (INDUSTRYi) 等, 变量定义见表1所示。按照《上市公司行业分类指引》对行业的划分, 本文样本涉及10个行业, 因此在模型中加入了9个行业虚拟变量。

变量的描述性统计结果如表2所示。从表2可见浙江省民营上市公司的总资产收益率均值约为6.11%, 总体而言盈利能力不强。资产负债率的平均水平约为36.6%, 债务融资比例的平均水平约为13.7%, 两者标准差均较高, 就债务融资而言各样本之间存在较大的差距。公司控制权比例均值约为43.07%, 最大值为89.57%, 说明浙江省民营上市公司大股东控制的情况较严重。此外, 无形资产比重均值为3.68%, 处于较低水平。

3 实证结果与分析

从表3的全样本回归结果看, 模型 (1) 表明资产负债率不但无助于提升民营上市公司的企业绩效, 反而对企业绩效产生负面影响, 且在1%置信水平上显著。控制权比例与独立董事比例的系数均为正, 在10%的置信水平下对于总资产收益率均无显著影响, 但变量CONTR和INDRA的显著性水平报告结果分别为11.2%和13.3%, 可以认为两者与总资产收益率之间是正相关的。无形资产比重的系数为负, 并且在5%的置信水平上显著, 说明目前民营上市公司还不能很好的利用无形资产为企业增加效益。此外, 企业规模和上市时间均与企业绩效呈正相关关系, 并且分别在1%和10%置信水平上显著, 说明上市公司规模越大、上市时间越长, 其企业绩效往往越好。

注:***、**、*分别表示在1%、5%、10%置信水平上显著。

表4模型 (1) 与表3模型 (1) 的主要差别在于解释变量由DAR替换成了LEV, 从表4的回归结果来看, 债务融资比例同样对民营上市公司的企业绩效产生负面影响, 且在1%置信水平上显著。控制权比例与独立董事比例的系数均为正, 在10%的置信水平下对于总资产收益率均无显著影响, 变量CONTR和INDRA的显著性水平报告结果分别为18.4%和13.4%, 与总资产收益率之间呈现微弱正相关。无形资产比重的系数为负, 并且在5%的置信水平上显著。公司规模与总资产收益率之间呈正相关关系, 在5%的置信水平上显著。变量LIFE的回归系数为正, 其显著性水平报告结果为13.8%。因而, 总体而言, 不管是回归系数正负方向还是置信水平, 表3和表4的模型 (1) 显示的结果都较为一致, 支持了假设H1b。因此, 对于民营上市公司而言, 债务融资并没有体现出治理效应。

注:***、**、*分别表示在1%、5%、10%置信水平上显著。

本文进一步通过加入交互项探讨大股东控制、企业规模以及发展时间这三个方面如何影响债务融资与企业绩效之间的关系, 将全部样本分为高控制组和低控制组、大规模组和小规模组、老企业组和年轻企业组, 形成虚拟变量CONINDX、SIZINDX、LIFINDX, 在模型中分别加入它们与资产负债率以及债务融资比例的交互项。结果发现除了LIFINDX之外, 其他变量的交互项均不显著, 如表3 (2) 、表4 (2) 所示。从表3模型 (2) 的结果来看, DAR显著为负, LIFINDX显著为正, DAR*LIFINDX回归系数为负, 且在5%的置信水平上显著。表4模型 (2) 有类似的结果, LEV显著为负, LIFINDX显著为正, LEV*LIFINDX系数为负, 且在5%的置信水平上显著。从而, 企业上市时间越长, 债务融资对于企业绩效的消极影响显得越大, 支持了假设H4。

注:***、**、*分别表示在1%、5%、10%置信水平上显著。

为深入理解债务融资对民营上市公司绩效的影响, 本文将债务融资划分为短期和长期的融资。长短期负债的功能和特征不同, 短期债务融资比例 (LEV-short) 的计算主要是短期借款, 长期债务融资比例 (LEV-long) 的计算包括长期借款与应付债券。回归结果如表5所示。

从表5的结果来看, 模型 (1) 中短期债务融资比例对企业绩效产生负面影响, 且在1%置信水平显著, 模型 (2) 中长期债务融资比例对企业绩效的影响则不显著, 这一结果支持了假设H5。可见, 对于企业绩效产生消极影响的主要是短期债务融资, 而长期债务融资也并没有显示对民营上市公司的治理效应。一方面原因在于我国上市公司目前主要还是以短期债务融资为主, 长期债务融资比例较小 (谭小平, 2008) ;另一方面, 虽然对于银行而言短期贷款更容易制约上市公司大股东的自利行为, 但事实表明这种制约机制发挥的作用亦很有限。

4 结论

债务融资是企业外源融资最主要的方式之一, 本文围绕债务融资对企业绩效的影响进行了实证分析, 发现目前浙江省民营上市公司的债务融资效应差强人意。资产负债率和债务融资比例与企业绩效之间存在显著的负相关关系, 债务融资不但不能有助于提升企业绩效, 反而对企业绩效产生消极影响。同时, 本文尝试对影响债务融资与企业绩效之间关系的因素进行实证研究, 结果表明控制权比例与企业规模并没有产生显著影响;另一方面, 随着企业上市时间增加, 债务融资对于企业绩效的消极影响显得越大, 说明上市时间较长的公司相对于较年轻的上市公司在债务融资方面并不存在优势。此外, 本文发现主要是短期债务融资对民营上市公司绩效产生消极影响, 长期债务融资对企业绩效的影响并不显著。笔者认为之所以债务融资与民营上市公司绩效之间存在负相关关系, 主要原因在于债权银行缺乏监控权, 银行是企业外部债务的主要来源, 政府相关管理部门需要加紧出台相应法律法规保障债权银行的监控权, 完善债权人的相机治理机制, 例如使债权银行能够列席上市公司的重要会议, 并授予其特殊投票权等。其次, 民营上市公司多为“家族式”企业, 容易产生家族大股东与社会中小股东之间的代理问题, 其融资的一部分目的可能是为了家族大股东攫取私利的行为提供便利, 而不是为了发挥债务的治理效应。

参考文献

[1]Jensen, Michael C.Agency cost of free cash flow, corporate finance, and takeovers[J].The American Economic Review, 1986, 76 (2) .

[2]Lang, L., Ofek, E., and Stulz, R.Leverage, investment, and firm growth[J].Journal of Financial Economics, 1996, (40) .

[3]储成兵.关于我国上市公司债务融资治理效应的实证分析[J].长春理工大学学报 (社会科学版) , 2010, (4) .

[4]范从来, 叶宗伟.上市公司债务融资、公司治理与公司绩效[J].经济理论与经济管理, 2004, (10) .

民营上市房地产企业 篇10

关键词：民营企业；上市公司；财务管理；差异

我国民营企业普遍存在重销售、轻财务的现象，严重制约着我国民营经济的发展。据调查，我国民营企业平均寿命只有2.9年，处于“高出生与高死亡率”状态。一个企业如果不重视财务管理，导致财务状况恶化，丧失现金支付能力，不管其规模有多大都会破产。

此外，一般讲述财务管理的教科书和论文多是以上市公司为对象加以叙述。然而，民营企业与上市公司在产权制度、文化背景和公司规模等方面存在着差异，所以民营企业与上市公司在财务管理上也不完全相同。本文主要分析民营企业与上市公司在财务管理方面的主要差异，供民营企业的管理者参考。

一、 财务管理职能的实现方式

在财务管理职能的实现方式方面，民营企业与上市公司的最大差异在于财务部门管理功能的制度化方面。民营企业更加重视财务部门管理人员的选拔，可谓“疑人不用，用人不疑”，重“人治，轻制度”。

民营企业财务部门负责人的责权往往并不是通过某种规章制度来规范的，而是由企业最高决策者与财务主管之间的默契来约定的。民营企业更讲求知人善用、重感情，而对财务管理部门内部分工的合理性、权责的明确性要求并不严格。而上市公司偏重制度管理，强调财务决策的程序化、制度化，力求建立完善的内部财务管理制度，用制度而不是用情感、亲情来保障企业内部财务管理运作的效率。并不象民营企业那样，缺乏明确的职能分工。我们从上市公司的内部组织结构也可以看出它强调制度管理，强调权责分明的管理思想。制度管理的手段是建立公司财务管理组织机构。

民营企业与上市公司在财务管理职能实现方式上的差异与企业规模大小有相当大的关系。一般来说，企业规模越大，分工带来的利益就越大，制度化管理的要求越迫切。民营企业大多规模较小，即使内部管理制度不完善，也能保证内部财务信息的沟通，及时了解发展过程中的机会和存在的问题。但对大型上市公司来说，业务量大，财务管理工作头绪多，如缺乏制度化的管理，单靠用可靠的人并不能保证财务管理职能的高效率，容易导致资产流失和信息传递的困难和失真。民营企业的创业者和经营者，通常是敢冒风险、善抓机会、精明过人的人，也是万事操心、事必躬亲的日常经营管理者。在创业初期，他们对于决策的制度化、程序化并不重视，但借助其胆识和管理才能，使企业发展壮大。但当其企业扩张到一定程度，也意识到他们没有精力像以往那样事必躬亲，并逐步采取必要的内管理制度和组织分工形式。

应当承认民营企业与上市公司财务管理的风格，适应于不同的情况。当企业规模较小时，民营企业重视用人之道的方式比较适当，也减少人员之间沟通的环节，改进财务管理的效率。当企业规模较大，且经营环境复杂，制度化管理是必须的。

二、 投资方式和方向

由于上市公司在筹资和经营管理能力方面的优势，一般采取多元化投资和规模投资的方式。民营企业则较多地采取单一投资、灵活投资的方式。民营企业与上市公司各自的投资方式都有利弊之处。多元化投资，分散了风险，相应地分散了资本的力量；规模化投资能够取得规模优势，又集中了风险，特别是在当今需求层次多样化和迅速变化的时代，更容易招致失败。单一投资，风险较大，由于民营企业资本有限，只能如此；灵活投资是一大优势，所谓“船小好调头”，可以有充分的创新余地。因此，对于上市公司而言，长期资本投资是至关重要的，这取决于经营战略的成功，不能满足于“什么赚钱干什么”的“短平快”，而要开拓市场、诱导消费；而对民营企业来说，长期资本投资的重要性比上市公司要小。

由于民营企业融资难，民营企业倾向于将几乎所有资金用于固定资产投资，导致营运资金周转比较紧张。如果经济形势较为景气，民营企业也有可能实现较丰厚的利润积累。这种情况下，民营企业往往会对营运资金周转不甚关注，甚至沉迷于以往的“经验”，急于扩大固定资产投资，导致营运资金周转上的进一步紧张。一旦宏观经济环境或市场逆转，民营企业很可能遭遇“资金链”断裂的危机。

目前各级政府往往对少数大企业尤其是上市公司给予了种种优惠政策与倾斜政策，而对民营企业的支持政策与优惠政策则不够。我国民营经济在基础产业与基础设施、金融保险、科教文卫等领域的投资很少，呈现严重的投资结构不均衡的状况。由于上述领域存在各种行政垄断障碍，一直是民营经济投资涉足最少、限制最多，进入最为艰难、最难以扩张的产业领域。因此，政府应进一步完善有关政策，对民营企业应该一视同仁。

三、 融资渠道

民营企业是有限责任公司或非上市股份有限公司，其融资的渠道相对较窄，筹资能力较小。民营企业在证券市场上市，可以增加资金的来源，为企业充分发展筹集到原来无法得到的资金。许多民营企业转化为上市公司，就是为了扩大公司的筹资渠道，增加股本资本。我国二版市场（创业版市场）的开启，为民营企业，特别是高科技型民营企业变为上市公司并通过发行股票融通资金打开了方便之门。

处于扩张过程中的民营企业转化为上市公司的常见情形是，民营企业需要巨额的资金来支持其扩张的经营活动，这样的资金数目，无法采取银行贷款或债券发行方式解决。只有通过发行新股票，扩充股本基础，改善股本结构，才能进一步利用其他的外部融资手段。然而，我国上市的门槛较高，制约了民营企业的快速发展。在沪深两大资本市场，由于政策倾向、法律约束及民营企业自身方面的原因，民营企业通常采用“买壳上市”等资本运作手段绕过法律障碍进入稀缺的“壳”市场。实践中，不少民营企业有技术、有产品、有市场，就是缺少发展所需要的资本，而在国内又不符合上市条件。相对而言，海外二、三板市场对企业上市的条件较为宽松，而且海外二、三板市场的设立目的就是为民营型企业和新兴企业提供筹资途径。所以，海外二、三板市场上市是我国民营特别是高科技、高成长性企业的理想选择。

企业的融资渠道决定了公司的资本结构。在确定资本结构的过程中，对于上市公司来说，虽然可以通过配股、发行新股票等手段来增加无需还本付息的股本筹资。但在西方市场经济国家中，公司总投资的主要来源是自身积累，银行贷款及债券，股票发行只占很小的比例。美国著名财务专家斯蒂沃特·迈尔斯通过实证研究发现：公司投资首先使用内部积累（即内部融资），再发行债券融资，最后才是发行股票融资。可见，把发行股票作为最佳融资渠道的观念是错误的。如果企业的经营状况良好，那么企业宁愿采取还本付息的贷款或债券筹资方式来弥补企业资金的不足。需要说明的是，我国企业债券市场还没有发展起来，这不利于企业通过发行债券进行负债融资。

民营企业由于在资本要求和融资方式上的特点使得民营企业有一系列的优点，因而在现实生活中较普遍。这些优点包括：一是注册资本要求较低，创建较为容易；二是公司机构简单，一般只有股东大会和经理阶层两级；三是股东少，投资者往往可以直接参加公司经营管理，实际情况也是大多数民营企业的经理本人就是企业所有者；四是公司股票不上市，使公司所有者不必担心被人吞并，可以避免股权流失。这些优点使民营企业适合于中小企业。

四、 利润分配方面

上市公司的利润分配首先要符合《公司法》的要求，《公司法》规定了股利分配的一般程序，并列举了上市公司可以不分配的几种情况。2004年12月7日，中国证监会发布《关于加强社会公众股股东权益保护的若干规定》，将分红和再融资资格直接挂钩，规定“上市公司最近3年未进行现金利润分配的，不得向社会公众增发新股、发行可转换公司债券或向原有股东配售股份”。

一般而言，民营企业和我国国有股及法人股占绝对优势的上市公司，利润分配受个人（自然人）持股者影响较小，经营者有绝对的控制权。美国股权高度分化的上市公司使股东对利润分配具有较强的约束力，使公司的经营者必须关心股东的投资收益和股东对公司的客观评判。于是，股票的分红率便成为评价公司经营好坏的重要标准。如果上市公司经营者在一定时期内不能提高利润率和分红率，股东就会出售股票，公司的股票市值就可能下跌，该公司就有被竞争对手兼并的危险，经营者的前途也就风险莫测。在这种约束机制下，便迫使美国公司的经营者非常重视经济效益和分红率的提高，使得个人持股者的权益得到保障。随着我国上市公司的国有股和法人股逐渐上市流通，我国上市公司利润分配受自然人持股者的影响也会越来越大。

五、 政府监管和信息披露

民营企业与上市公司的财务都受到税务部门监督，除此之外，上市公司比民营企业受到更多的政府管制和法律约束。上市公司由于公众持股，法律通常会出于对投资者进行保护，而对公司的行为加以种种规范和约束。

上市公司的一个重要特征是必须向公众定期提供财务报表，提供企业概况、经营概况、财产情况、控股公司和附属公司情况、某些股东和管理人员的证券拥有情况、董事和经理人员的组成、管理人员薪金和往来交易情况和经过会计事务所审核的一系列财务报表，受到公众的监督。而对民营企业来说，并没有披露以上信息的法定要求。上市公司这一特征有利的方面是能够产生广告效果，扩大企业的影响；不利的方面是企业经营无法对即将采取的重要财务和经营决策保守机密，同时花费大量的时间和资金应付经营状况的公布。

民营企业与上市公司在财务管理方面存在着差异，但是，它们之间并没有不可逾越的鸿沟，民营企业通过上市，把股权分散，采取委托—代理管理，可以实现向上市公司过渡。在现实的社会经济条件下，这两类公司都有其存在和发展和必然，各有其利弊。

参考文献：

1．程愚，谢雅萍．商务模型与民营企业绩效．中国工业经济，2005，（6）：120-127．

2．王晓东．关于民营企业财务管理的几点思考．工业技术经济，2005（1）：144．

3．王珍义．民营企业发展中的财务管理问题研究．中南财经政法大学学报，2005（4）：95-99．

作者简介：毕皖，中国烟草总公司职工技术培训中心讲师。