量化宽松（精选十篇）
量化宽松 篇1
6月4日, 长安大学环境科学与工程学院李培月等科学家在国际权威科学杂志《自然》上发表文章指出:中国的城市以惊人的速度扩张着, 推山行动是提供更多土地使其发展的一种手段, 因为中国五分之一的人口生活在山区。
如此大规模的基建运动, 为什么没体现在制造业指数与GDP上?
6月6日, 李克强总理主持召开部分省市经济工作座谈会。从去年3月出任国务院总理至今, 李克强至少召开了8次座谈会与部分省市负责人面对面谈经济, 其中既有区域性的专项座谈会, 也有跨区域的专题研讨会, 强调通过改革破除体制机制障碍, 为稳增长和调结构注入新的动力, 促改革、调结构、惠民生也成为历次座谈会的关键词。
这些地方官员是地方基建的主要推动者, 他们正在创造历史。
以往的经济链条非常清晰, 造新城建新工业园区, 生地变成熟地后出让土地, 获得继续基建的资金。土地是用之不竭的动力之源, 只要能够从银行贷出款项, 就可以吸纳社会资金, 吸纳机械, 吸纳劳动力, 如同一架永动机, 永远创造着财富与城市化的梦想。
中国环境承载力已经到了极限, “造城运动”突然遭遇警钟长鸣。
链条的一头——银行停止了行动, 银行处于巨大的压力之下, 企业与政府负债率上升, 钢贸、光伏等行业出现局部崩盘, 部分此前在这些行业激进放贷的银行陷入困境, 地方的分支机构不得不以利润弥补坏账损失。只要货币继续处于实际紧缩状态, 银行就会把风险控制的重要性置于贷款之上。
周期性行业下行, 土地成交低迷, 导致民间高利贷链条出现断裂, 于是, 鄂尔多斯、温州等城市发出了刺耳的警报。警报的实质是, 城市无法吸纳资金与人口, 处于无效扩张状态。一些城市将会加入鄂尔多斯、温州的行列, 只有少部分幸运的城市, 由于高铁时代城镇化的天然优势, 硕果仅存, 除了传统经济重镇——四个一线城市外, 还包括武汉、郑州等城市。高速轨道交通使城市提高效率, 联结成城市群, 那座薄弱的边远城市挖山造新城, 是社会资源的极大浪费, 是封闭经济的表现。
6月9日, 央行再次扩大定向降准范围。央行称, 当前流动性总体适度充裕, 货币政策的基本取向没有改变, 将继续实施稳健的货币政策, 保持适度流动性, 实现货币信贷及社会融资规模合理适度增长。
事实上, 市场对于是否该采取降息等措施来提振经济, 一直存在分歧。而主张全面放松货币者认为, 既然美国、欧元区、日本都能够实行量化宽松的货币政策, 中国为什么不能?中国确实不能, 因为中国的经济结构、经济发展模式、主要推动力量, 与欧美等经济体大相径庭, 如果说欧美可以靠量化宽松拯救金融机构, 压低汇率, 以邻为壑, 那么中国的量化宽松大部分沉淀在自己的水池子里, 为害民企与普通百姓。
总理座谈会不可能出现奇迹, 一开会中国的经济结构难题就解决, 但到现在为止, 起码以改革保红利的方向是正确的。顶住压力进行改革是中国唯一的出路, 否则此前的所有改革将功亏一篑。
量化宽松货币政策 篇2
主要是指中央银行在实行零利率或近似零利率政策后，通过购买国债等中长期债券，增加基础货币供给，向市场注入大量流动性资金的干预方式，以鼓励开支和借贷。一般来说，只有在利率等常规工具不再有效的情况下，货币当局才会采取这种极端做法。量化指的是扩大一定数量的货币发行，宽松就是减少银行储备必须注资的压力。
所谓“量化宽松”，或称定量宽松，是指由央行提高银行准备金。事实上所有的央行量化宽松都涉及到资产购买——主要是回购政府债券，以及出售这些资产给央行的银行准备金账户。央行调控经济的常用工具是通过利率，以及创造储备以降低短期信贷市场的利率，特别是储备市场，也被称为联邦基金市场。但是，截至2008年12月，美联储已经创造了足够的储备来推动联邦基金利率下降到零的水平，这是联邦基金利率所能达到的最低水平。一旦到达这一水平后，如果想进一步宽松政策，美联储唯一的途径就是增加储备，而这对短期利率并不能产生进一步的影响。因此，量化宽松政策是指央行在短期利率处于或接近零时增加储备的政策。
量化宽松政策，其实就是通过印钞票来增加流动性，希冀由此达到刺激就业、加快复苏步伐的目的。美联储在第一轮量化宽松(Q E1)中，将其资产负债表由8800亿美元扩大至2.3万亿美元，此举稳定住了金融市场，拯救了银行业，但是对就业、消费的帮助却不大。在雷曼兄弟于2008年9月倒闭后，美联储就赶忙推出了第一次量化宽松政策。在随后的三个月中，美联储创造了超过一万亿美元的储备，主要是通过将储备贷给它们的附属机构，然后通过直接购买抵押贷款支持证券。这些超过法律规定的储备都是银行自愿持有的。银行愿意持有这些超额储备，是因为它们想向监管者和投资者表示他们有足够的流动资产来弥补潜在的贷款损失或满足任何其它的流动资金需求。
这个在2008年底创建这些超额准备金的过程，通常被称为第一次量化宽松(QE1)，其关键的目的在于稳定银行体系。这些超额储备使得银行不必通过贷款来恢复其流动性。量化宽松政策，其实就是通过印钞票来增加流动性，希冀由此达到刺激就业、加快复苏步伐的目的。美联储在第一轮量化宽松(Q E1)中，将其资产负债表由8800亿美元扩大至2.3万亿美元，此举稳定住了金融市场，拯救了银行业，但是对就业、消费的帮助却不大。
2011年11月3日，新的一轮量化宽松政策(QE2)即将登场。QE2的一个特点，是与就业情况挂钩。伯南克认为失业率回落到5.5%才算经济恢复正常，而目前美国的失业率高达
9.6%。以美国的结构性失业状况看，笔者认为美国至少需要三年时间，才能将就业市场拉回到5.5%的失业率，而且这个过程可能远远超过三年。这意味着Q E2可能不设时间限制，需要多久便做多久，避免自缚手脚。
“量化宽松”前景黯淡 篇3
作为2004年诺贝尔经济学奖获得者，现年66岁的普雷斯科特任教于亚利桑那州立大学，同时还是美联储明尼阿波利斯分行的高级顾问，亦是经常和格林斯潘、伯南克一同“喝咖啡”的同僚。
格林斯潘时期著名的“明尼苏达宏观实验室”，一直帮助美联储进行宏观政策的决策，其过去的主持人就是普雷斯科特，当年实验室的首席科学家基德兰德是他的学生，两人一同分享了2004年诺贝尔经济学奖，其贡献在于“经济政策的时间一致性和经济周期背后的驱动力”。普雷斯科特另一极富影响力的研究，是他与Stephen Parente合著的《致富的障碍》，阐释了贫穷国家因为阻碍了生产发展而变得贫穷。
另一位罗伯特-巴罗教授现任职于哈佛大学，是圈内公认的“大人物”。巴罗是少数几位将经济学引下神坛推向通俗的布道者，其作为专栏作家的名字常见诸于《华尔街日报》、《经济学人》杂志以及《商业周刊》中。他不仅是当今世界新古典宏观经济学的代表人物，也是带领“经济增长”理论复苏的重要人物，在理论和经验研究方面拥有大量研究成果。
人们耳熟能详的经典教材《宏观经济学：现代方法》、《经济增长理论》、《不再神圣的经济学》、《经济增长的决定因素》均出自巴罗之手笔。
更有传奇色彩的是，这位巴罗教授还是华尔街的大富豪。如今风靡全世界各大基金公司的BARRA风险控制系统，便出自于巴罗之手。国内60多家基金公司，无一不是BARRA系统的忠实用户。很多人说，这位数量分析天才，总有一天会是诺贝尔经济学奖得主。
普雷斯科特和巴罗受邀参加今年GCFF国际金融投资博览会，很有幸的是，两人在会后接受了记者的专访。
美国的教训
采访是从谈论危机开始的，金融风暴两年后，经济学家们正试图总结这场危机发生的原因。
在巴罗看来，这一次经济危机，最值得反省的问题在于，美国政府过多地参与了住房以及贷款市场，“政府给了房利美和其他相关企业过多的补贴，从而鼓励它们降低房贷门槛，是危机爆发的源头。但加拿大以及其他国家都没有类似的问题”。
另一个重要的教训是雷曼的倒塌，差点将全球的金融体系引入类似1930年代的大萧条。“雷曼实在是过于庞大，是不能任其灭亡的，这是美国政府犯的大错误。所幸之后政府对AIG、花旗的救助，成功地让市场相信类似雷曼这样的事例不会再次发生”。
有趣的是，和其他许多美国学者一样，巴罗对奥巴马的救助政策颇多批评。他说：“我认为，2009年到2010年美国的财政政策，大约花了8000亿美元，大部分都付诸东流了。奥巴马政府高估了政府开支乘数效应的效果。过去里根时代，以及小布什时代，是采用了削减边际税率的方式刺激经济，显然对刺激就业、投资更为有效。”
“救助通用汽车、克莱斯勒是个坏主意，这类企业对金融体系不构成关键角色，对汽车企业的援助，其实不过是从债券投资人和纳税人那里，把钱转移到产业工人手里而已。”
“医疗法案是另一个糟糕的决策，这种做法只是把长期问题用一种冠冕堂皇的理由变成了政府支付，没有进行任何改革，只是将其转为一种未来支付的承诺。”
巴罗说：“其中最最糟糕的政策，是‘Cash for Clunkers’，对抛弃旧汽车购买新汽车进行现金补贴，只是改变了人们汽车购买的时间节奏。好在这个政策花费不太大。另外，政府把失业救济金的失业时间标准，从50到60个星期，延长为99个星期，我认为是一个巨大的错误。”
徒劳的“量化宽松”
和美国股市的乐观情绪相反，两位经济学家对美国的前景似乎颇有些悲观。
普雷斯科特认为，美国经济目前相对于趋势增长有10％的衰退，“好消息是在过去的9个月中，美国经济已经在连续17个月下滑后见底；坏消息是经济并没有复苏”。对于美国可能像日本那样经历“消失的十年”，普雷斯科特深感担忧，“因为美国正在重复日本当初的政策，采取反生产力增长的政策”。
“当前衡量经济的最佳指标不是GDP，而是工作时间数据。”他表示，“GDP只是经济产出的一部分，并为多种途径所修正，而工作时间数据每月公布且不做修正。根据数据显示，2008年第二季度至2009年第三季度间，美国家庭工作小时数下跌10％。”
“美国经济并未复苏，企业削减开支，包括研究发展、人力资本投资和广告在内的无形资本投资，这些因为并不在GDP数据的统计范围内，因此无法在数据中体现。所以GDP的走平实际上意味着经济产出的下滑。”
同样并不乐观的巴罗，表达了对量化宽松政策的不看好。“新的量化宽松政策(QE2)，把注意力集中在了购买美国长期国债上。现在美国的名义利率接近为零，我觉得量化宽松政策并不会对GDP产生多少实际效果，它们的结果简直和短期国债到期差不多”。
在巴罗看来，量化宽松也许只是为了避免当初日本所面临的通货紧缩局面，而更应该采取的政策是减税。“减税应该是个更有效的措施，比扩大政府开支更好。美国有巨大的财政赤字，但减少税收的边际效应对降低赤字的贡献可能会更大，尤其是降低边际税率”。
同时巴罗认为，世界经济前景相当脆弱，下一个危机很可能是政府财务危机。“你也可以认为这场危机其实已经开始了，它反映了美国、欧洲国家缺乏财政计划的问题，其中有些是长期问题，有些是短期对此前危机的反应”。
“希腊，爱尔兰，接下来可能发生的是葡萄牙，而威胁最大的其实是西班牙，因为它们的体量非常巨大。这种危机可以从某些金融产品的价格中看出来，比如CDS(信用违约掉期)以及政府国债的利差。会不会蔓延到德国或者法国，是接下来需要关注的。”
巴罗认为政府财政负担问题广泛存在，“美国也有类似的问题，比如加利福尼亚和伊利诺伊州就存在养老金空洞，要看联邦政府会不会加以援手。所以事实上，美国政府以及很多国家政府都需要对基础财政体系进行改革，比如缩减财政开支”。
“税收制度改革是非常重要的。不过，我觉得我们可能需要换一个总统来做这件事。”巴罗说。
普雷斯科特也认为税收政策相当重要，“应减免资本收入税，因为这将增加私人储蓄，增加企业市值。那些合理控制政府支出的国家将表现更好”。
中国的选择
“美国的政策其实很糟糕，不过有趣的是，美国政府总是很自信，并且很热衷于向其他国家提意见。”巴罗很幽默地说，“比如美国批评德国将其政策转向了财政政策，减少了财政赤字意味着德国没有向世界贡献他们应有的份额。如果按照这种逻辑，那么希腊就是伟大的英雄了(大笑)。事实上，我认为德国做得不错。”
“当然，美国也主动向中国提供了一些建议，尽管中国经济表现得似乎比美国好。美国政府关注人民币汇率和顺差。”
巴罗认为，“按照实际汇率(中国商品和美国商品的单位比价)计算，中国实际上向美国提供了大量物美价廉的商品，这无疑对美国和其他国家来说是个好买卖。美国抱怨这个问题，反映了一种重商主义的思维，关注出口多过于进口”。
不过，无论普雷斯科特还是巴罗，都认为人民币升值会是很“棒”的政策，有助于解决通胀。
普雷斯科特表示：“货币汇率只是美国政客想将美国经济复苏缓慢归咎于他人而已，只是政治游戏。中国采取的最佳策略就是让人民币适度升值，这对中国没什么影响，也能减少美国贸易保护主义的压力，中国应该要求美国更加开放，这对双方都有利。”
“从中国的角度看，目前的处境确实有点难。我认为让人民币更快升值是个不错的政策，让中国可以更便宜的价格进口，这对缓解通货膨胀是非常有效的。”普雷斯科特说。
量化宽松资金出逃亚洲 篇4
过去四年来进入亚洲的外国投资资金, 因为预期美国收紧货币政策而流出的数量无多, 由此来看, 亚洲各金融市场对美国联邦储备委员会 (FED/美联储) 动向的忧心程度可能已经过头了。
在美联储暗示不久后将缩减买债计划、实质开始收紧近五年来的超宽松货币立场后, 亚洲公债市场、汇市及股市自4月以来均面临抛盘。
然而虽然新兴市场在6月血流成河, 亚洲股市及多国货币跌至多年低点, 印度卢比更是创下历史新低, 但非正式的证据及数据显示流出亚洲的资金不多。
单纯从外汇储备数据来看, 从中国至菲律宾的亚洲前十大经济体中, 从2008年11月至2013年4月间所收到的资金流入总值为2.1万亿美元, 而这段期间即为美联储向市场大举挹注低成本资金的时间。
自4月以来, 这部分资金中约有860亿美元或4%离开亚洲, 而流出的资金中有半数是离开中国。
以多数金融市场的准则来看, 这样的流出数量相当温和, 特别是金融市场往往习于谣言四起时买进、在事实发生时抛售。
外汇储备可能不是估算资金流动的最佳指标, 因为该数据还包含了央行干预、经常帐流动以及币值变化等影响。
但其他独立的资本流动指标也导出同样的结论。德意志银行估计, 在6月至8月间, 投资人撤出亚洲本地汇市及债市的资金约190亿美元。尽管如此, 今年以来资金为净流入50亿美元, 而与2009年初以来共流入2, 030亿美元相较这一撤资规模并不算大。
伦敦对冲基金SLJ Macro Partners合伙人任永力表示, “资金大规模流入新兴市场有10年的时间, 不可能在10周就完全撤出。”
任永力认为, 在宽松货币年代, 新兴市场资产被认定为较岌岌可危的发达市场资产还要安全, 因此若发达市场出现有意义的复苏, 将会导致资金扩大流出新兴市场。
任永力本周在一份致客户报告中指出, “资金流向新兴市场‘戛然而止’的风险仍偏高。”
不疾不徐
美联储在2008年金融危机爆发后的同年11月首度展开量化宽松, 当时买进了2.1万亿美元的抵押贷款支持 (MBS) 有价证券及国库券, 这套量化宽松计划一直实施至2010年3月。
第二轮量化宽松是在2 0 1 0年1 1月-2011年6月, 这段期间美联储又加码6, 000亿美元, 购买长天期美国公债。而去年9月则宣布了第三轮量化宽松 (QE3) , 且为开放式, 每月购买400亿美元抵押支持证券 (MBS) 。
那些现金加上欧洲近零的低利率, 将庞大资金带向高收益的新兴市场。国际金融协会 (IIF) 数据显示, 自2009年起总计有3.05万亿美元外国资金注入新兴市场。
这其中仅2, 310亿美元为正式资金, 因此如果美联储开始导引利率正常化, 理论上会有相当数量非由基金专用配置于特定国家的资金可能撤离。
但资金撤离的速度缓慢。而试图从1994、1999或更近期2003年等之前收紧政策经验找寻指引的分析师, 也无法无视于此次状况与以往的重要差异。
首先, 美联储只讲到要减码购债 (这从过去还找不到类似情况) , 而非升息。美联储曾承诺短期利率将维持在近零的水准直到2015年中。
其次, 没有人清楚廉价资金还会维持多久, 也不知道随之而来的美国经济复苏情况会如何。
第三, 美国收益率涨势温和:即便10年期公债收益率自4月以来已经上涨了110个基点, 目前达到2.9%, 但还不到2000年水平的一半, 也远低于1993-94年触及的峰值8%。
摩根士丹利估计, 自从5月末开始抛售以来, 新兴市场基金资金流出240亿美元, 几乎相当于其管理资产规模的10%, 但只是2009年以来流入资金的很小一部分。
相关影响
股市迄今还幸免于难, 或许是因为投资人把这波卖盘看成是美国长期收益率上涨所造成的。
美国收益率上涨将提高美元融资的资产持有成本, 并打击那些紧盯美国公债走势的亚洲高收益债券。美元升值以及资本流出已经推低亚洲货币。
但倘若美国收益率上涨的同时全球经济增长也加速, 那么其上涨对股市来说可能是好消息。因为经济成长加快将意味着全球需求改善, 企业获利提高。当然, 收益率不要升到引发通胀疑虑、市场融资成本上涨且各个市场都剧烈波动的程度。
M S C I明晟亚洲新兴市场指数.MIAPJ0000PUS自5月末以来跌11%, 回吐一小部分自2008年末以来153%的升幅。印尼股市.JKSE在2008年11月至今年5月间升幅达380%。自5月以来, 仅回吐了24%。
相比之下, 今年以来印尼债市的跌幅迅猛, 收益率升350个基点, 将2008年以来升幅抹去三分之一。同样, 摩根大通新兴市场债市指数.JPMEMBIGLBL今年降10%。
“这一问题对于当地固定收益产品的重要性大于股市, ”野村首席亚洲股票策略师Michael Kurtz称。“当资金流出固定收益产品, 且货币币值波动, 那么股市就会遭到拖累。”
数字证实了这一点。股市数据显示, 今年迄今已有9.16亿美元离开印尼, 38亿美元离开泰国股市。在印度, 创纪录高位的经常账赤字让外国投资者感到害怕, 不过印度股市.BSESN仍升近3%, 而今年投资于该股市的外资仍有75%, 或115亿美元留在该国。
菲律宾和韩国市场被视作较不容易受到资本流动的干扰, 没有遭受抛盘。菲律宾今年以来获得资本流入14亿美元。
股市抛盘仅是外资所持的一小部分。根据瑞信预估, 外资持有韩国3, 080亿美元股票, 马来西亚为1, 170亿美元, 印度为2, 040亿美元, 泰国为1, 230亿美元。
而新兴亚洲市场的债券抛盘相对更严重。在外资参与率较高的印尼债市, 外资持有量降至270亿美元, 约为全部未偿债券总量的30%, 低于峰值35%。分析师指出, 随着债券基金经理人面临赎回, 抛压会进一步加重。
“新兴市场当地货币债市基金会出现更多赎回, 这将加大地区现货债市的压力, ”德意志证券表示。其指的是当地货币债券的跌势。
2.9%
量化宽松 篇5
双月刊
总第 181 期 中南财经政法大学学报 JOU RNAL OF ZHONGNAN U NIVERS IT Y OF ECONOMICS AND LAWNO.4.2010 Bimonthly Serial No.181
量化宽松货币政策的实施及其效果分析
穆争社
（中国人民银行货币政策司，北京100800）
摘要：结合主要经济体中央银行量化宽松货币政策的实践,本文阐述了“定量宽松”和“信贷宽松”政策的异同点，分析了政策的实施阶段及所呈现的特点、政策工具的差异。认为在肯定量化宽松货币政策所取得成效的同时，也应当充分认识并高度关注其所面临的政策措施防卫性特征、中央银行的独立性受到严重威胁等问题。需要进一步增强货币政策透明度，合理引导社会公众预期；加强货币政策与财政政策的协调配合；加强对金融衍生产品所创造的广义流动性的管理。
关键词：量化宽松货币政策;定量宽松；信贷宽松;非常规货币政策工具
中图分类号：F821.0文献标识码:A文章编号：1003-5230（2010）04-0003-05
为有效应对金融危机，2008年以来，主要经济体中央银行基本同时将政策利率（基准利率）快速降低至历史低点或接近于零后，实施了量化宽松的货币政策。此政策为首次在全球范围内实施，已经并将继续对全球经济金融发展产生重要影响。全面分析、评价量化宽松货币政策，将对提高我国货币政策有效性发挥重要作用。基于此，本文拟对量化宽松货币政策的实施及其效果、面临的问题等进行分析、评判，本文仅代表作者个人的研究观点，与所在单位无关。
一、政策的两种形态：“定量宽松”与“信贷宽松”
目前，在实施量化宽松货币政策的过程中，主要经济体中央银行逐渐形成了以日本中央银行为代表的“定量宽松”货币政策和以美联储为代表的“信贷宽松”货币政策。他们的共同特点是面对经济金融危机，中央银行迅速将政策利率降低至历史低点或接近于零的水平后，直接向市场释放大量流动性，促进经济金融复苏；差异是中央银行所运用的货币政策工具不同。正是基于此，可以说“定量宽松”货币政策和“信贷宽松”货币政策是量化宽松货币政策的不同形态。
1.日本中央银行的“定量宽松”货币政策。“定量宽松”货币政策的实施可追溯至1999年2月。当时，日本中央银行开始实行“零利率政策”，将政策利率（隔夜拆借利率）降低至接近于零的水平；同年4月，首次公开宣称“维持零利率政策直至通货紧缩担忧消失为止”，这标志着日本正式进入“零利率政策”时代。
为有效解决日本经济长期不景气和通货紧缩问题，2001年3月至2006年3月，日本中央银行实施了“定量宽松”的货币政策。主要表现为：在实行“零利率政策”的同时，将金融机构在中央银行的准备金（现金储备)作为主要货币政策工具，以此调节市场流动性。具体内容包括：一是通过增加商业银行在中央银行的准备金余额，确保商业银行拥有大量的流动性并向市场释放。为此，中央银行设定商业银行存款准备金增长的具体目标，并采取资产组合手段予以保证。二是加大公开市场操作，由传统的购买短期国债转变为购买长期国债，甚至购买商业银行股权，以增加基础货币，通过货币乘数的放大作用，扩大货币供给量。同时，影响市场利率下降的预期。三是承诺在核心指数环比大于零之前，将一直实行上述货币政策。
面对2008年爆发的新一轮经济金融危机，日本中央银行推出“企业融资支持计划”，重新大力推行“定量宽松”的货币政策。在中央银行的政策利率已降至接近于零，无法发挥作用后，主要通过加大对金融体系的货币[1]
投放，大幅增加商业银行流动性，间接为企业融资提供支持，促进经济复苏。具体表现为：2008年12月，将政策利率（基准利率）降至0.1%后，2009年1月22日，宣布从商业银行收购多达2万亿日元的商业票据，约占日本商业票据市场规模的147。，并将购买操作频率从原来的每月2次增加到4次，票据期限由1〜3个月延长至3个月，实施期限由2009年3月末延长至9月末。同时，2009年3月18日，又推出新的商业银行次级贷款和次级债券收购计划，并将长期国债购买额度从16.8万亿日元增至21.6万亿日元。
美联储的“信贷宽松”货币政策。2009年1月，美联储主席伯南克提出，美联储应对经济金融危机的货币政策是“信贷宽松”，有别于日本中央银行的“定量宽松’货币政策。同时指出，“信贷宽松”货币政策关注美联储所持有的信贷资产和证券资产的组合，以及这些资产组合如何影响居民和企业获得信贷的条件⑺。两类货币政策的区别主要体现在以下几方面：
（1）“单一规则”与“相机抉择”。“定量宽松”货币政策事前设定商业银行在中央银行存款准备金的增长目标，有计划地控制商业银行现金的过剩程度，促使其向企业和居民发放贷款，而呈现“单一规则”的鲜明特征。“信贷宽松”货币政策主要依据经济金融形势和市场流动性的变化情况，灵活调整政策组合，事前并没有明确的目标而呈现“相机抉择”的典型特征。“定量宽松”货币政策面临的问题是，因为事前设定具体的目标，若经济金融形势好转，市场流动性就会相对过剩，将会导致通货膨胀压力；若形势恶化，市场流动性更显紧张，又会造成通货紧缩效应。而“信贷宽松”货币政策的“相机抉择”因事前并没有明确的目标，反而比“单一规则”更加宽松、更富有弹性、更能应对复杂多变的经济金融形势。
（2）分别关注中央银行资产负债表的资产方与负债方。“定量宽松”货币政策主要手段之一就是增加商业银行在中央银行的准备金，进而刺激商业银行发放更多贷款，首先影响的是中央银行资产负债表的负债方。“信贷宽松”货币政策主要手段之一是直接参与有价证券的购买，在扩大市场流动性的同时，努力降低金融市场上的借贷成本，首先影响的是中央银行资产负债表的资产方。2009年3月18日，美联储宣布入市购买3000亿美元国债后，因与“定量宽松”货币政策工具（购买长期国债）相同而使两种货币政策的边界日益模糊。
（3）政策所要解决的重点问题存在差异。美联储认为，经济金融危机期间，受商业银行对经济前景悲观情绪浓厚和对自身资产损失难以准确估计等因素的影响，商业银行倾向于紧缩信贷，导致社会公众的信贷可得性降低，消费、投资需求下降，将导致经济金融形势进一步恶化。因此，“信贷宽松”货币政策所要解决的重点问题是，向市场注入大量流动性，提高社会公众的信贷可得性。“定量宽松”货币政策关注的重点是核心指数环比是否已经大于零⑶。
（4）与社会公众的信息交流问题。“信贷宽松”货币政策是“相机抉择”，缺乏简单明了的货币政策操作目标作为信息指示器，而且创新大量的货币政策工具，其政策效果难以评判，将会增大社会公众对市场长期利率走向、通货膨胀等预期的不确定性，从而强化社会公众与美联储之间的信息不对称，影响政策的实施效果。因此，美联储十分重视就货币政策有关问题与社会公众的交流沟通，以引导社会公众的货币政策预期。“定量宽松”货币政策是“单一规则”，社会公众对货币政策有相对明确的预期，因而日本中央银行与社会公众的信息沟通相对较少。
二、政策的实施及其效果
2008年以来，主要经济体的中央银行创新大量“非常规”的货币政策工具，积极实施量化宽松的货币政策，以应对经济金融危机。从目前全球经济金融运行情况看，量化宽松货币政策的实施，有效遏制了经济金融的“自由落体式”下降，取得了较好的政策效果。
1.政策实施阶段及其特点。上文分析表明，随着量化宽松货币政策的实施，“信贷宽松”货币政策和“定量宽松”货币政策的边界日益模糊而趋于统一，故下文将不再单独对其进行分析。同时，鉴于目前美联储是实施量化宽松货币政策的重要代表和领头羊，故在下文中将主要以美联储实施的量化宽松货币政策为代表研究相关问题。截至目前，可将量化宽松货币政策实施划分为四个阶段：
第一阶段:进入“零利率政策”时代。主要表现是，从2007年8月开始，美联储先后10次大规模降息，政策利率(即机构间的隔夜拆借利率)由5.25%降低至0%-0.25%的目标区。12次降低贴现利率，累计调低525个基点至0.5%。
第二阶段:补充流动性。2007年金融危机爆发至2008年9月房利美与房地美危机和雷曼兄弟破产期间，美
联储主要通过与多个经济体中央银行签订货币互换协议、改革贴现窗口、推出定期标售工具(TAF)、定期证券借贷工具(TSLE)、一级交易商信贷工具(PDCF)、收购贝尔斯登公司的部分不良资产等措施，防止国内外金融市场和金融机构出现流动性短缺，履行的是传统的“最后贷款人”职责。美联储是危机救援的主力军，通过创新上述短期信贷工具，将补充流动性的对象由传统的商业银行扩展到受次贷危机影响最大的非银行金融机构。
第三阶段:主动释放流动性。2008年9月~2009年3月，主要事件是美联储决定购买3000亿美元长期国债、收购房利美与房地美发行的最多1.25万亿美元的抵押贷款支持证券，呈现“直接救援’的显著特征。一是直接购买陷入困境的金融机构——房利美与房地美、美国国际集团公司(AIG)的抵押贷款支持证券等。二是直接向市场释放流动性。受风险预期恶化和不良资产累积导致紧缩信贷因素的影响，金融市场和商业性金融机构等金融中介已无法正常发挥作用。在此情况下，美联储扮演金融中介角色，先后推出货币市场共同基金流动性工具（AMLF)、货币市场投资者融资便利（MMIFF)等创新工具，直接向市场释放流动性。
这一阶段的显著特点为:一是由于通货紧缩压力大，美联储主动出击，直接向市场注入流动性，已超越“最后贷款人”职责范围。二是财政政策作用日益显现，并与货币政策形成分工合作关系。分工关系表现为:美联储主动释放流动性、降低融资成本、提高社会公众的信贷可得性;财政部采取入股、购买不良资产等方式，救援问题机构，防范系统性金融风险，并采取减税政策刺激经济。合作关系表现为:财政部通过补充融资计划（SFP)向美联储提供资金，以解决其释放流动性所导致的资金不足问题，并为美联储购买的资产提供风险屏障，如财政部对美联储购买的资产提供担保等。而美联储则将向美国国际集团提供的紧急贷款转换为财政部对其的认股权证，实现财政对其的控股权⑷。
第四阶段：引导市场长期利率下降。从2009年3月份开始，随着美国金融业日趋稳定，美联储开始更多地依靠公开市场操作购买长期债券，试图引导市场长期利率下降，减轻借款人的利息负担，以刺激投资和消费。购买长期国债，解决财政刺激经济的资金不足问题，支持财政向购买不良资产的私人投资者提供资金，促进实现恢复金融稳定计划。这表明，美联储逐渐由前台转向幕后，成为资金的主要提供者，以帮助奥巴马政府实现经济刺激计划和恢复金融稳定计划。
2.政策工具的差异。在实施量化宽松货币政策的过程中，主要经济体在具体政策操作方面存在一定的个体差异，具体表现在以下方面：
(1)所收购资产种类的差异。由于美国拥有发达的债券市场，商业票据在其融资体系中占据重要地位，美联储十分重视非银行信贷市场的有效运行，通过购买资产抵押证券(MBS)、设立商业票据融资便利(CPFF)等向特定市场注入流动性。英国中央银行收购的资产种类与美联储的基本相同。因日本实行主办银行制度，商业银行持有企业大量股票，日本中央银行主要收购商业银行所持有的企业
股票。欧元区的资产支持证券市场较发达，欧元区中央银行主要收购资产担保证券。
(2)所收购资产期限结构的差异。美、日、英三个国家中央银行所收购资产的期限均较长。截至2009年8月末，美联储持有的资产抵押证券(MBS)占其证券持有总额的42%。日本中央银行收购的资产中，国债占59%。英国中央银行收购的也多是长期公司票据和国债。
(3)收购资产的资金来源。美联储主要通过吸收财政部特别存款的方式获得收购资金。日本中央银行主要通过出售商业银行票据的方式获得收购资金。英国中央银行主要通过直接增加储备的方式，解决收购资产的资金问题。
(4)向市场释放流动性的数量。从总量来看，美联储投放的流动性居各国之首。从相对规模来看，2009年8月末，各国流动性余额占其2008年GDP的比例，美国为8.37%、英国为9.68%、欧元区为1.04%、日本为0.65%。
3.政策实施的效果。从目前经济金融形势变化情况看，总体上，以美联储为代表的中央银行积极实施的量化宽松货币政策，取得了重要成效。一是及时拯救了一些濒临破产的金融机构和企业，有效地防范了系统性金融风险的发生;二是向金融市场注入了大量的流动性和资金，提高了信贷的可得性，对缓解信贷萎缩、提振市场信心、促进金融市场正常运行发挥了重要作用。笔者认为，对以美联储为代表的中央银行所实施的量化宽松货币政策应予以积极的评价和肯定。具体表现在:一是美联储为更有效和全面应对金融危机积极推出了若干“非常规”的货币政策工具，大多数是全新的，也有部分是在原有工具基础上完善和改造形成的，有效地提高了中央银行流动性管理能力，有助于减缓金融危机的冲击及其进一步恶化。二是美联储积极合理地运用资产负债表的结构性调节功能，提高了“非常规”货币政策工具应对金融危机的针对性。三是在应对金融危机期间，美联储既充分考虑金融
稳定，也尽量维护价格稳定，在其资产负债规模“增肥”的同时，力保货币供应量缓慢增长，以减轻其可能造成的通货膨胀压力。据统计，2009年7月，美联储资产负债规模同比增长113.82%，基础货币同比增长98.75%，而货币供应量同比增长仅为8.18%。
三、政策实施所面临的问题
在肯定量化宽松货币政策所取得成效的同时，也应当充分认识并高度关注其所面临的问题。
1.治理金融危机的措施缺乏系统性，呈现防卫性特点。本次金融危机具有鲜明的‘事件驱动型特征’，即几个重大事件在很大程度上决定了金融危机的走向。美联储事前并未能准确预测到一些重大事件的爆发及其严重后果，在事件爆发后，更多的是被动应付，哪个市场出现问题就解救哪个市场、哪个机构出现问题就救助哪个机构，具体操作办法不仅要滞后事件发生相当长时间，而且还在不断调整完善，是一种被迫的政策实验。同时，个人和企业的去杠杆化通过政府的加速杠杆化对冲，将其面临的问题转嫁到政府身上，仅仅缓解了危机的冲击而并未从根本上解决问题。这些充分说明了所实施的政策措施缺乏系统性，头痛医头、脚痛医脚，具有鲜明的防卫性特征。
2.中央银行的独立性受到严重威胁。为了应对金融危机，美联储采取“非常规”货币政策工具，不仅购买私人部门发行的证券，释放流动性，增强信贷的可得性，而且购买长期国债，为美国政府扩大财政支出、实施经济刺激计划提供资金支持，导致了财政货币化。其后果为：一是直接干预了市场定价机制，导致市场价格水平和成交量不能反映真实的资金需求和风险承受水平。二是加大了财政赤字与货币增长之间的关联度，容易导致以牺牲物价稳定换取经济增长、货币政策被财政政策绑架的格局形成，使中央银行的独立性受到严重威胁。
3.可能引发金融机构和中央银行的道德风险。具体表现为:一是美联储对金融机构实施大规模救援以及履行“最后贷款人”职责，强化了金融机构的“大而不倒”观念，易于导致其发生道德风险行为，进而有可能损害长期的经济效率和金融资源的有效配置。二是在应对金融危机的过程中，主要经济体中央银行在政策出台时间的一致性、政策措施上的趋同性以及政策决策间的相关性方面，表现出前所未有的一致，这虽然有助于增强共同应对金融危机的力度，有效缓解金融危机的冲击，但也使主要经济体中央银行的货币政策互相牵制，其独立性受到影响，导致中央银行对本国货币政策的走向难以把握;同时，也增大了各国中央银行决策中的道德风险和全球中央银行体系的系统性风险。
4.增大了整体流动性的不确定性。目前，由商业银行信贷资产证券化派生的大量金融衍生产品形成的影子银行体系已成为全球“广义流动性”的创造者，极大地扩展了传统意义上的流动性范围。
据估算，由各种衍生产品创造的流动性已约占全球“广义流动性”的78%,是全世界GDP的9.64倍。从政策调控范围角度分析，在传统货币政策中，中央银行主要通过吞吐基础货币调节流动性，“广义流动性”并不在其调控范围内，但在量化宽松货币政策中，中央银行扩大了直接购买资产的范围，通过购买私人部门发行的债券和资产，对特定市场的流动性进行直接干预，已将影子银行创造的“广义流动性”纳入其影响范围，拓宽了传统货币政策的操作和调控空间。中央银行通过影响资产价格作用于商业银行的资产负债行为，进而作用于基础货币和货币的流通速度，但传导链条也必然随之延长，导致中央银行对整个市场流动性的调控能力可能会有所减弱，从而加大整个市场流动性的不确定性。
四、评价与启示
近期，有关数据显示，主要经济体的经济金融形势开始出现好转迹象，“自由落体式”的经济下滑趋势基本得到遏制，但基础仍不稳固、不确定性较大。这些说明主要经济体中央银行前期所实施的量化宽松货币政策在一定程度上已逐步显效，但政策效应有待进一步检验。因此，笔者仅根据已显现的政策效果，对量化宽松货币政策的有关问题作初步评价，以期对提高我国货币政策有效性有所帮助。
1.总体上，对政策的实施效果应予以肯定。为有效应对经济金融危机，以美联储为代表的主要经济体中央银行大胆突破传统，积极创新货币政策工具，实施量化宽松货币政策，从而在一定程度上减轻了经济金融危机的程度、阻止了危机的进一步恶化。正如美联储主席伯南克于2009年8月21日在堪萨斯联储银行经济研讨年会上所作的题为《危机一年来的反思》的演讲中所言，“现在看到的损失虽然十分惨重，但情况原本可能更糟’。因此，笔者认为，总体上，应该对量化宽松货币政策给予积极肯定。量化宽松货币政策的实施效果充分体现了主要经济体中央银行的大胆、积极探索精神，扩宽了中央银行货币政策工具和政策操作空间，成为传统货币政策失效后，中央银行应对经济金融危机的重要政策选择。而且，在本轮经济金融危机结束后，危机中推出的“非常规”货币政策工具也未必会完全退出，部分“非常规”货币政策工具将被作为中央银行调控经济、熨平经济周期波动的有益补充，纳入常规化货币政策工具范围。
2.增强货币政策透明度，合理引导社会公众预期。量化宽松货币政策是对传统货币政策的大胆创新，其运行机制、政策工具的功能、特性等因有别于传统货币政策及其工具而不为广大社会公众熟知，易于导致社会公众和政策制定者对某些政策工具功能、特性的理解出现偏差，对政策效果的预期出现差异，社会公众对政策的适应和配合度较低，从而影响政策工具的实施效果。因此，政策制定者应采取有效措施，大力宣传量化宽松货币政策，以充分加强与社会公众的沟通交流，增强货币政策透明度，合理引导社会公众预期，寻求社会公众的有效配合，提高政策效果。在政策实施中，美联储的一些做法值得我们借鉴。
3.加强对金融衍生产品所创造的广义流动性的管理。随着金融创新的发展，大量金融衍生产品创造的“广义流动性”已充斥于金融市场。今后，金融市场的创新步伐将加快，“广义流动性”的数量将会更加庞大，对货币政策实施效果的影响将会更加深远㈩。在量化宽松货币政策实施中，主要经济体中央银行创新大量的“非常规”货币政策工具，通过购买私人部门发行的债券和资产，直接干预金融衍生产品所创造“广义流动性”的价格形成机制，有效实施了对“广义流动性”的管理，积累了丰富的经验，值得认真学习研究。
4.加强货币政策与财政政策的协调配合。美联储的量化宽松货币政策实践，充分体现了财政政策和货币政策的协调配合，取得了较好政策协作效果。具体表现为:一方面，美联储通过购买长期国债，为实施扩张性财政政策提供资金支持;通过降低利息，减轻财政融资的成本；通过调节汇率，避免财政刺激效果的过度溢出。美联储的做法，充分体现了货币政策对提高财政政策效果所发挥的作用。另一方面，财政政策通过收购金融机构不良资产、以注资方式拯救濒临破产的金融机构，有效地防范了系统性金融风险，为货币政策发挥作用创造了良好的市场环境；为美联储收购的金融机构不良资产提供财政担保等措施，减轻美联储未来出售不良资产可能产生的损失，降低其实施退出政策的财务负担，有助于增强其货币政策的独立性；通过扩大国债发行并将所获资金转存美联储，以提高美联储实施退出政策回收市场流动性的效果。美国财政部的做法，将有助于提高美联储货币政策的实施效果。
当然，在实施量化宽松货币政策的过程中，也暴露了一些问题，如货币政策财政化、中央银行的独立性、金融机构难以破产所产生的道德风险问题等，需要认真研究。
参考文献：
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收稿日期:2010-05-26
日本再次实行量化宽松 篇6
英国广播公司网站报道，在美国实施量化宽松政策后，日本近日也打开了“印钞机”，而且规模和力度超过了美国。美国财政部的报告说，日本央行的宽松政策削弱了日元，可能加大美日贸易不平衡。
英国《金融时报》认为，这最多也只能短期奏效。在最糟糕的情况下，它可能会危险地破坏通胀预期的稳定，以至于推动日本从通缩几乎一下子变成超高通胀。因此，日本人可能认为，政府的目的就是通过降低他们（必须承认确实是不可持续的）储蓄的实际价值，无情地让他们承受损失。如果这让他们恐慌到大规模逃离日元的程度，政策制定者将无从应对，因为他们通过提高利率来应对，就会给公共财政带来灾难。他们甚至可能不得不采取外汇管制。
美国《华尔街日报》报道，日本财务大臣麻生太郎解释，日本央行（Bank of Japan）的货币宽松措施完全是为了摆脱通货紧缩。他表示，包括央行货币宽松措施在内，日本所采取的一系列政策措施的主要目标是推动国内经济走出由通货紧缩导致的长期下滑趋势，他继续强调，尽管这些措施引发了各种情况，但这些情况并非日本政府的目标。
路透社认为，四年来“四大央行”通过扩张资产负债表，主要从本国银行手中购买公债的方式，增加了大量的货币供给。政府的信用卡已几乎透支；众多商业银行持续摇摇欲坠且放贷意愿低下，使得新创造的大量现金仍未引发足以推动经济增长的广义货币供给增长。换句话说，迄今为止的电子货币创造——不管是美国、英国直接通过购买公债创设的，还是欧洲央行通过廉价长期贷款所创设的——甚至还不能补上商业银行整顿自身资产、缩减贷款规模所留下的缺口。
马来西亚《南洋商报》文章报道，其实，经济学家或金融界的人士都了解，量化宽松货币政策是一把双刃剑。量化宽松实质上是在脱离实体经济需求的情况下，开动印钞机向市场注入大量流动性。短期来看，实施量化宽松，向市场注入大量资金，有助于缓解市场资金紧缩的状况，刺激经济的复苏；不过，长期来看，却可能留下“后遗症”，一旦经济复苏，投资及消费的信心恢复，市场上过量的资金便可能导致通货膨胀，物价大幅上涨。
美元至今仍在国际货币市场享霸主地位。量化宽松政策势必导致美元对世界各国主要货币大幅度贬值。为了抵消美元贬值的效应，世界主要经济体也可能跟着采取量化宽松政策，加剧通货膨胀风险。可见，如果美国的量化宽松政策持续推行，极可能埋下全球通胀的“计时炸弹”。
彭博社报道，美国财政部称，它将在一份汇率政策报告中要求日本不要推动日元竞争性贬值，同时不再指责日本操纵日元。华盛顿在4月12日公布了财政部向国会提交的汇率报告。财政部在报告中称，它将对日本施压以促使其遵守国际承诺，“仍然使用国内工具来实现各自的国内目标，并且不得推动日元竞争性贬值或是设定自己的汇率目标以达到竞争性目的”。法国兴业银行驻伦敦全球策略分析师基特·朱克斯说：“这是对日本银行的一个警告。所有人仍然支持日本对抗通货紧缩，但美国更希望日元能够停止进一步大幅下跌。”
美国量化宽松刺激政策危害研究 篇7
但政府干预成本巨大, 且也可能失灵, 这已经成为现代经济学的共识。所以, 当经济止跌企稳时, 经济刺激计划要适时、有序、渐进退出, 否则会带来财政赤字增加、潜在通胀压力加大、助长道德风险和逆市场化改革等一系列负外部效应。
一、美国第二轮量化宽松经济刺激计划主要内容
(一) 主要内容
自2010年4月份美国的经济数据开始令人失望, 进入步履蹒跚的复苏以来, 美联储一直受压于需要推出另一次的量化宽松:第二次量化宽松 (QE2) 。
伯南克在2010年八月份在杰克逊霍尔的联储官员聚会中为第二次量化宽松打开了大门。但他同时谨慎地指出, 量化宽松不是一个成熟的补救办法。
而且, 也不是所有的人都支持量化宽松政策。费城联邦储备银行总裁查尔斯普洛瑟以及堪萨斯城联邦储备银行总裁托马斯洪尼格今年就一直与伯南克存在异议, 他们表现出了对量化宽松的强烈质疑。
不过伯南克一直在试图获得联邦公开市场委员会成员的支持。上次闭门会议结束后发表的声明又将第二次量化宽松的大门打开了一点, 声明指出美联储认为通货膨胀率低于目标水平, 与美联储保持高就业率的的任务不一致。
随着疲弱的经济数据继续被公布出来, 美联储第二轮量化宽松政策在世界普遍反对声中推出。
(二) 特点
量化宽松政策, 其实就是通过印钞票来增加流动性, 希冀由此达到刺激就业、加快复苏步伐的目的。美联储在第一轮量化宽松 (Q E1) 中, 将其资产负债表由8800亿美元扩大至2.3万亿美元。此举稳定住了金融市场, 拯救了银行业, 但是对就业、消费的帮助却不大。
2010年11月3日, 新的一轮量化宽松政策 (Q E2) 登场。如果说Q E1面对的是金融业随时可能崩溃的急症的话, Q E2面对的是居高不下的失业沉疴。政策所针对的目标不同, 便决定了联储施药的手法不同, Q E2注定是小剂量、常服药, 因循症状随时调整施药力度。Q E1是电击疗法, Q E2是插在病人身上的输液管, 医生每天作出增减调整, 甚至改变处方。Q E1的关键词是“急”, Q E2的关键词是“长”。
Q E2的一个特点是与就业情况挂钩。伯南克认为失业率回落到5.5%才算经济恢复正常, 而目前美国的失业率高达9.6%。以美国的结构性失业状况看, 美国至少需要三年时间, 才能将就业市场拉回到5.5%的失业率, 而且这个过程可能远远超过三年。这意味着Q E2可能不设时间限制, 需要多久便做多久, 避免自缚手脚。
Q E2的另一个特点是以管理通货膨胀及通胀预期为政策目标之一。央行以稳定物价为第一要务, 通常出招抑制通货膨胀。然而目前美国核心通胀几乎为零, 并有通缩压力。联储鼓励通胀, 一则减轻债务负担, 二则逼迫消费。伯南克本人并不赞成设立明确的通胀目标, 但是美联储鼓励通胀意味着美国货币当局并不介意弱化美元以及由此导致的输入型通货膨胀。
虽然同是通过债券购买来注入流动性, Q E2并非Q E1的翻版, 它们的政策目的不同, 政策手段也不同。即将推出的联储政策, 应该被称为Q E2的前奏, 伯南克志在铺设政策的基础设施, 为今后几年的货币政策打通渠道, 而非一次性地空投下所有钞票。
Q E2有下述特点, (1) 渐进式, 小量稳步推进, 根据最新数据适当调整数量; (2) 不预设数量上限及时间限制, 不达目的誓不罢休, 哪怕需要Q E3、Q E4也在所不辞; (3) 全球互动。如此规模、如此霸道的Q E, 势必将欧日英拖下水, 为了在汇率上自保, 发达国家或明或暗地重回量化宽松, 新兴国家通过行政、税收手段限制热钱。
二、对美国量化宽松货币政策的评价
美联储推出“数量宽松II”之后, 遭到世界各国的强烈批评。各界观察家大多认为, 该政策并不能通过制造通货膨胀和通货膨胀预期来刺激美国经济增长, 因而效果可以不明显。超宽松的货币政策会通过资本外流这一渠道, 导致美元的贬值以及通货膨胀和资产泡沫在新兴经济体的肆虐。
如果美联储按计划完成“定量宽松II”, 它的资产负债表上的美国国债资产额将至少达到1.8万亿美元 (新的6000亿定量宽松II, 加上今年8月份美联储公布的MBS本金再投资项目计划收购的近4000亿美国国债) 。已知美国按计划将在2011年增发约1万亿美元国债, 再假设外国投资者增持美国国债的年增长速度保持在15%左右 (过去两年为13%) , 则要想保持国债的供求平衡, 美国国内投资者———包括私人投资者, 共同基金以及美国各州的养老金———就必须相应减持近6000亿美元国债。根据美国法律, 这些投资者中的相当大部分, 只能投资于低风险的美国国债。如果像国债这样的证券已经被各国央行买走, 美国政府必须相应增发国债。否则美国国债市场会出现流动性危机, 从而严重影响全球资本市场的正常运作。更具体地说, 定量宽松II完成之后, 如果美联储以及国际投资者持有比例想保持在正常水平———60%, 为满足美国国内投资者对美国国债的正常需求, 美国政府在2011年就必须增发近2.64万亿美元, 而不是所宣布的9760亿美元。如果真实如此, 美国国债对GDP的比例就立即被推到110%以上。
美国国债的急剧增长、美国国债余额对GDP比的大幅度上升, 意味着美国国债风险上升。其结果必将是美国国债价格下跌, 并进而促使投资者将资金从美国转移到其他国家, 特别是新兴市场经济体。美元成为套利、套汇货币又必将导致美元贬值。这样, 中国现有外汇储备的实际价值就会遭受双重冲击:美国国债价格下降和美元贬值的冲击。也许美国政府和美联储早就把美元贬值内定为新的货币政策目标了。一旦市场发现, 美国政府在2011年要发行比市场预计多得多的国债, 下一个话题就将是“美元危机”。
美联储退出数量宽松不仅有助于美国国债市场的正常运作、保持美元稳定, 更重要的是将能重新树立美国决策机构的信誉。相信其它各国的货币机构会更愿意与美国合作, 共同解决全球经济失衡等问题。它们还可能会继续适度购买美国国债以防止本国货币过快升值, 并以此支持美国消费者以及企业, 使他们能够享有较低的信贷价格, 从而从根本上刺激全球经济的复苏与发展。
三、美国第二轮量化宽松经济刺激计划负作用分析
(一) 财政形势严峻, 通货膨胀隐患浮现
美国财政部2009年7月13日公布的数据显示, 在截至9月30日的2008—2009财政年度的前9个月, 美国联邦财政赤字首次超过1万亿美元, 达到1.42万亿美元。财政赤字迅速增加的最主要两个原因在于:首先, 美国政府推出大规模的刺激经济计划, 以应对金融危机和经济衰退。其次, 经济基本面的恶化, 使美国的财政收入显着下降。7000亿美元的金融救援计划和7870亿美元的经济刺激计划等一系列庞大的开支计划导致2009财年美国政府开支达到3.52万亿美元, 比上一财年激增18.2%。对于早已入不敷出的美国政府, 巨大支出的来源将是继续发行国债。国家负债与财政赤字大幅增加首先受到冲击的就是美元。自危机发生以来, 一方面, 美联储向市场投放了大量的货币, 美国政府通过巨额财政赤字收购金融市场的问题资产, 财政赤字是附带利息的基础货币发行, 导致通货膨胀前景恶化;另一方面, 财政赤字巨额财政赤字会推高利率, 提高美国的借贷成本, 进一步增加财政压力, 提高通胀预期。一旦通胀恶化, 将对脆弱的经济复苏造成更严重的打击。
从长远来看, 高赤字、高通胀预期不利于美国经济的长远可持续发展。日益失衡的财政问题已引起美国国内和国际上的广泛担忧。美国政府为救市和刺激经济而发行的债券, 在日后需要支付巨额的本息。如果待经济恢复后, 危机时期所购资产不能抵补国债本息, 则纳税人将面临较大损失。高财政赤字问题在美国国内已经对美国政府产生不利的“政治影响”。奥巴马政府目前全力推动的医改方案, 就是因为可能导致赤字规模大幅增加, 因此陷入“拉锯战”。美国债务状况恶化, 市场上大量流动性的注入, 将迫使美元贬值, 影响中国和其他持有大量美国金融资产国家的投资信心, 甚至弱化美国在全球的影响力。
(二) 暗藏道德风险
美国政府联合美联储救市过程中的弊端之一, 就是给予被救助机构制造新的道德风险的机会。以股权注资方式救援, 行为是暂时的, 却会留下长远副影响。因为其中存在严重的道德风险问题, 即存在问题机构的股东向政府转嫁风险的可能。美国此次危机的发生, 正是源于一些金融机构为追求超额利润, 不顾风险, 不断加大对次级抵押贷款债券的投资, 最终导致巨额亏损。为稳定金融秩序, 缓和经济危机, 美国政府收购、接管、注资、担保等措施频频出台。美国一系列救援和刺激方案的出台犹如强心针, 有利于短期内市场秩序与信心的恢复。但从长远角度看, 这种行为使处于危机中的金融机构从别无选择的政府救市行动中捕捉到一丝“太大而不能倒”的奥秘。金融机构的利益和社会与政府的息息相关的, 在危机扩大化之时, 金融机构可以“绑架”政府, 迫使其采取救市措施, 承担金融机构高风险投资造成的损失。美国的救市和援助行为可能使大的金融机构和企业更加有恃无恐, 放大投资者的赌博意识。道德风险的更加猖獗会为下一次的过度投机和资产泡沫埋下伏笔。
(三) 挤出效应威胁经济可持续发展
美国制定了大规模的扩张性财政政策, 尤其是2009年的7870亿美元的经济刺激计划, 65%将用于增加政府投资, 未来会挤出私人投资, 损害经济持续发展的微观基础。二战后, 货币主义学派的“挤出效应假设”广泛传播, 并得到了美国民众一定程度的认可。许多经济学家通过实证指出, 80年代初的联邦巨额财政赤字推动了真实利率的上升和美元的贬值, 结果造成美国可贸易货物和劳务的国际竞争力的下降。而上世纪八十年代, 美国的私人投资也表现出长期落后于世界水平的特点:按劳动力人均计算的工厂和设备投资, 美国只为德国的1/2, 日本的1/3。民用研究与开发费用则不到德国、日本的45%。20世纪70年代美国经济危机的爆发, 扩张财政政策的挤出效应也起到了推波助澜的作用。
美国政府在这次金融危机中的积极财政政策仍然会继续释放挤出效应, 如果不进行适当预防和规避, 将会成为美国经济复苏后可持续发展的重大障碍。
四、对中国四万亿财政刺激计划的反思
鉴于国内外严峻的经济形势, 我国于2008年年11月份, 启动了四万亿财政刺激计划, 并已经开始分阶段实施。计划一出, 立即引来国内外关注的目光, 世界各国和国内各方也对财政刺激计划寄予厚望。随后一年, 四万亿财政刺激计划的积极作用已逐步显现, 在全球经济中一枝独秀的中国GDP增长速度即是最好的诠释。但是, 经济刺激计划的负面效应具有普遍性, 中国也不能独善其身。同美国的经济救援和刺激计划一样, 四万亿财政刺激计划也面临着政府财政负担加大, 潜在通货膨胀压力, 对私人部门的挤出效应, 助长道德风险和逆市场化改革等负效应。在应对1998年亚洲金融危机过程中, 由于政府主导经济体制能力的加强, 政府管制导致政府支出和国企投资成为经济发展的主要推动力, 民间投资萎缩、民企活力丧失, 居民消费下降、国内需求下滑, 经济增长压力减少、经济转型难度增大, 使得内地依赖投资拉动经济增长的发展模式, 在危机应对之下得以固化, 结构失衡也得以长期化, 应引起足够重视。
全球经济已有回暖迹象, 我国经济也已开始好转, 为使经济刺激计划负效应最小化, 我们应当吸取和借鉴国内外经验教训, 适时地制定可行的退出方案, 以避免因经济刺激计划干预过度而带来后遗症, 阻碍经济的健康长远发展。□
摘要：在经济萧条时, 财政刺激计划对于避免震荡、稳定市场、恢复信心、促进增长有重要作用。但当经济止跌企稳时, 经济刺激计划要适时退出, 否则会带来政府财政负担加大, 赤字增加, 潜在通货膨胀压力加大, 财政政策的挤出效应, 助长道德风险和逆市场化改革等一系列负外部效应。本文以美国为例, 分析了美国经济救援和经济刺激计划的负外部效应。最后, 提出了对中国四万亿财政刺激计划实施的反思与启示。
关键词：经济刺激计划,危害,美国样本,启示,量化宽松
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美国量化宽松政策对全球经济的影响 篇8
1 量化宽松政策的实施背景及理论基础
量化宽松政策是在一国经济体遭遇流动性陷阱的情况下, 央行采取的非常规货币手段以恢复市场信心。克鲁格曼发展了“广义流动性陷阱”理论, 将其定义为当利率下降到零时, 总需求仍处于下降的状态。克鲁格曼将这种情形定义为是信心与预期的问题, 当经济处于流动性陷阱时, 经济停滞, 人们对于未来的信心不足, 会相应减少消费与投资, 而此时货币政策面临着零利率下限, 一方面无法进一步下调利率来促进投资, 另一方面公众对于利率的走势预期也成上升, 因此在这种情况下, 无法通过常规调整利率的政策刺激经济, 管理预期成为广义流动性陷阱下最重要的途径。如果公众相信未来通货膨胀将重现, 实际利率下降, 从而刺激总需求和经济增长。
通过购买金融资产, 非常规货币政策将从以下几个方面影响经济。首先, 央行通过购买金融资产可以相应增加金融机构手中的流动性, 缓解金融市场的流动短缺。其次, 购买金融资产能够推高资产的价格, 一方面可以通过财富效应增加投资及消费需求, 另一方面资产价格上升所导致的收益率下降可以降低融资成本。最后, 基础货币的供给以及目标通货膨胀率的制定, 可以提升公众的预期及通货膨胀率, 从而降低实际利率, 进一步造成本币贬值, 出口增加, 提升本国收入, 增加需求, 有利于实体经济的复苏。
2 美国量化宽松政策的实践
在量化宽松政策中, 货币工具分为三类。第一类是为健康的金融机构提供贷款工具。主要是为银行间市场提供流动性, 但由于银行间市场与信贷市场之间存在分割, 银行间市场的流动性在金融危机期间难以传导至信贷市场, 导致金融机构的信贷扩张意愿大打折扣。第二类金融工具是直接向信贷市场注入流动性, 例如直接购买商业票据或货币市场货币基金等。这类金融工具主要是将银行间市场的流动性传递至信贷市场, 同时融通信贷市场的资金流动, 防止当资产大量赎回时造成的动荡。第三类金融工具是购买长期资产以降低长期利率, 从而降低金融市场的融资成本。这三类金融工具都是以央行通过直接向市场注入流动性的方式进行货币政策的扩张。
美国共经历了四轮量化宽松政策。2008年9月15日, 美国雷曼兄弟公司由于受到次贷危机的影响, 出现巨额亏损申请破产保护, 导致美国金融危机进一步恶化。为此2008年11月下旬美联储宣布实施第一轮量化宽松政策, 开始购买机构债券和住房抵押支持证券 (MBS) 。2008年12月期, 在维持联邦基金利率0~0.25%的情况下, 购买了1750亿美元机构债, 以1.25亿美元“两房”房地美和房利美担保的MBS, 并于2010年3月完成了第一轮QE共购买了1.725亿美元的国债、机构债券和MBS。为了进一步提振经济、并提高通货膨胀率与就业率, 2010年11月美联储实施第二轮量化宽松政策, 回购600亿美元的国债, 其中以每月750亿美元进行回购, 于2011年6月结束。2011年9月美联储公开市场委员会宣布实施“扭转操作”, 即买入长期国债和卖出短期国债450/月。2012年9月13日, 启动第三轮量化宽松政策, 扭转操作到期后每月将继续购买400亿美元的房地产抵押证券, 并没有规定规模和期限, 还宣布到2012年年底将继续进行扭转操作。2012年12月12日启动第四轮量化宽松, 每月购买450亿中长期国债, 并宣布只要失业率高于6.5%, 未来1~2年的通胀预期不超过2.5%, 长期通胀预期稳定在接近不超过2.0%的水平, 美联储QE就不会退出。
3 美国量化宽松政策的效果
量化宽松货币政策实施以来基础货币与M2均发生了巨大的变化。M2的变化显示量化宽松货币政策时期广义货币得到有效扩张, 但广义货币的扩张主要来源于基础货币的扩张, 而银行信贷能力没有得到提升。说明量化宽松政策的有效性仅仅来源于直接效应, 并为相应推动市场信贷能力的提升。在短期内, 量化宽松政策对增加市场流动性、恢复公众对市场的信心、防止通货紧缩及稳定物价具有一定的作用。但量化宽松政策并不能刺激美国经济复苏, 解决事业问题, 这主要是因为量化宽松政策受到多方面的制约, 作用被明显削弱。此外美国经济结构的失衡也影响到经济复苏, 而这不是量化宽松能够解决的。
4 美国量化宽松政策的溢出效应
美国在量化宽松政策的实施和退出过程中, 不但在本国内部形成了政策效应, 对于外围国家, 尤其是新兴市场也形成了一定的溢出效应。而这一非常规货币政策从多种渠道对其他各国产生了溢出效应, 分别有以下三种渠道。
4.1 通过汇率波动及进出口贸易渠道进行传导的溢出效应
随着经济全球化的逐步深入, 各国贸易之间的依存度逐渐加大, 美联储实施量化宽松政策过程中创造了大量的流动性, 而这部分流动性由于面临着国内资产收益率下降的情况下, 开始寻求世界各国收益率较高的资产, 正处于增长期的新兴市场成为了热钱最为青睐的地区。因此大量资金流入新兴市场, 不断迫使新兴国家的汇率产生上升的压力, 导致信贷增长和资产价格上涨, 从而造成这些国家出口优势减弱。同时, 美国量化宽松政策带来的这些国家的汇率升值, 造成了它们的两难境地, 如果货币当局进行汇率干预压低汇率, 则会产生巨大的成本, 并使美国用于更具市场竞争力的汇率, 并为其对新兴市场国家进行汇率操控提供了政治借口, 如果货币当局不作为或其干预是无效的, 新兴市场则将承受高通货膨胀率。所以在这场货币战争中, 美国无疑是赢家, 是最主要的获利者。数据表明, 美国对于非洲国家的溢出效应尤为明显, 造成了很多非洲国家汇率的上升以及通货膨胀, 其中汇率上升较为明显, 尤其是对于以投资型为主体的非洲国家, 汇率的影响更为明显。对于中国这样外汇储备结构大量依赖美元资产的国家来说影响更大。对于亚洲新兴市场, 为了避免被动升值造成的贸易条件恶化, 大多选择持有大量的外汇储备, 而这一措施将会加重国内及全球金融失衡的风险。美联储实质上是将本国金融市场的风险及资产泡沫转移至世界各国。这种以邻为壑的货币政策无疑得益于美国作为全球经济的霸主地位。
4.2 通过资本流动渠道进行传导的溢出效应
首先, 美国实施的量化宽松政策, 加速了资本流向新兴市场, 而与之相反的是, 其他发达国家并未出现资本的大额流入与信贷的快速增长。当时美国的联邦基金利率维持在0~0.25%, 当美元资产收益率下降时, 资本具有逐利性, 大量资本便涌入资产收益率较高的新兴市场。美国量化宽松政策降低了美国资本市场的收益率, 推高了其他新兴市场的股票收益率, 使得资本在美国与新兴市场之间产生了不同方向的平衡, 导致了投资组合的再分配和风险的再定价。量化宽松政策并非使风险在国内得到平衡分布, 而是在国家之间得到再分配, 因此美国的量化宽松政策通过投资组合再平衡的方式将本国的资产风险转移到新兴市场, 推动新兴市场的房地产价格上升, 无形中催生着泡沫及隐含的风险。
其次, 在金融危机期间, 美联储一改之前货币政策应“保持神秘”的政策风格, 而是在实施政策前将政策的意图及目的广而告之, 使公众能够充分了解政策的意图和方向。大量的资本购买计划对于投资者来说是一个低利率保证的信用承诺, 而由于发达国家的资本回报率较低, 因此这一信号对发达国家并未造成显著的影响, 而新兴市场资本回报率较高, 在这场量化宽松的战争中主导了资本的流动方向, 而由于公众一直持有长期通胀的预期, 更加促使了资本的流动方向, 因此通过管理投资者的预期路径也完成了将风险通过资本转移至新兴市场。
最后, 量化宽松在美国创造了足够的流动性, 而这部分流动性却流向新兴市场国家, 进一步促进了资本的流动以追求更高的风险溢价。同时, 资本的流动不断推高资产价格及消费, 从而对投资与冒险提供了不断循环加速的动力。同时美国资产市场较低的收益率与充足的流动性刺激了投资者的冒险情绪。他们认为美联储大量购买金融资产, 这也就增加了银行的准备金, 当资金在二级市场上更容易交易时, 获得的成本也相应降低, 导致了资产较低的收益率, 当国内资本市场收益率较低时, 无疑会追求高收益率的新兴市场国家的资产投资。
4.3 美国量化宽松政策退出机制的溢出效应
2013年伯南克宣布减少美联储的购债规模至750亿美元, 2014年1月29日, 美联储再次将购债规模降至650亿, 2015年12月美联储宣布加息。量化宽松政策只是在市场遭遇流动性陷阱时的一剂猛药, 随着经济的逐渐复苏, 量化宽松政策也面临着退出的阶段。量化宽松的推出无疑会对实体经济造成一定冲击, 尤其是给新兴市场带来很大负面效应。一方面, 量化宽松的退出会影响投资者的信心, 美联储的系列公告会造成新兴市场股票市场指数的大幅下滑;另一方面, 量化宽松政策的退出会再次使得资本通过资产组合再平衡的方式发生巨额逆流, 曾经进入新兴市场的资本将回流至美国, 造成新兴国家资本市场泡沫的破裂。
5 结语
量化宽松政策是在金融危机时期发达国家采用的一种典型的货币扩张政策, 做为全球最大的经济体和国际储备货币的发行国, 美国货币政策对新兴市场国家的巨大溢出效应是不言而喻的。美国量化宽松降低了长期债券的收益率, 稳定了全球金融市场, 与此同时, 该政策也促使资本的信贷向经济快速增长的新兴市场国家流动, 推高了这些国家的资产水平, 使这些国家普遍面临汇率升值和通货膨胀的压力。同时美联储量化宽松政策退出带来的流动性缩紧和利率上升也将进一步波及到资本市场。
参考文献
[1]李众敏.美国数量宽松货币政策的前景分析[J].国际经济评论, 2009 (5) .
[2]黄绍明.美国货币政策何去何从[J].中银财经评书, 2011 (8) .
美国量化宽松政策的影响及应对策略 篇9
关键词：量化宽松政策,影响,应对策略
一、美国量化宽松政策及原因
量化宽松政策, 指借助货币政策和财政政策的交叉配合, 通过增加基础货币供给来向市场注入大量流动性, 旨在降低市场利率, 刺激经济增长的一种干预方式, 是财政赤字货币化的一种非常规手段。
在出台扩大支出、减税等财政措施的同时, 面对常规货币政策失效, 即存在流动性陷阱的情况, 央行采用大量印钞、购买中长期债券等手段, 推行零利率或近似零利率的经济刺激政策, 借此刺激投资和消费, 拉升通货膨胀预期, 阻止进一步衰退。
经济是社会的基础, 现代经济的核心是金融, 金融的核心则是货币发行权。布雷顿森林体系瓦解后, 黄金与货币脱钩引发了两方面效应:一方面, 打开了廉价货币政策的便利之门, 助长了商品投机泡沫;另一方面, 打通了全面实行浮动利率的通道, 加快了全球金融投机。而当下美国推行的量化宽松货币政策正是廉价货币政策的直接体现。
美国实施该政策的直接意图主要体现在短、中、长期三个阶段。短期来看, 在资产价格充分弹性的作用下, 根据伯南克构建的“金融加速器”模型, 货币供给的增加可以在短期内降低利率水平, 甚至接近“零利率”, 由此引发资产价格的上涨。在财富效应的作用下, 由于货币幻觉等因素影响, 居民认为手中用资产价值衡量的“永久财富”增加而更热衷于消费, 企业因金融资产价值的增加而扩充信贷、加快投资;中期来看, 借助货币供应量来来加强“零利率”政策, 降低消费和投资成本, 逐步形成通货膨胀预期, 实现了消费和投资的跨期转移, 以此来刺激当前经济的恢复与发展;长期来看, 弱势美元、打压汇率, 势必造成全球各国货币相对于美元的逐步升值, 在实践表明美国内需拉动力已近极限的情况下, 实现出口增长以缩减贸易逆差, 向全世界转嫁危机。此外, 美元贬值带来各国持有的美国国债的集体“缩水”, 这无疑是对美国经济的巨大“减负”。
二、量化宽松政策的影响
美国量化货币的推行, 进一步刺激了全球范围内主要货币体竞相实施量化宽松政策, 乃至进入“竞争贬值”的危机转嫁状态。对于我国而言, 作为美国最大债权国, 且基础货币构成中外汇占款高达50%, 从传导机制上看, 量化货币政策可通过商品价格和资产价格两种作用机制对我国国内经济产生影响。
从商品价格作用机制上看, 在通胀预期的推动下, 美元增发直接引发了商品价格的上涨, 而对大宗初级产品的投机活动也会随之增加, 在巨大的投机需求下, 大宗初级产品价格已出现了大幅上扬。对于中国等新兴经济体而言, 由于大宗初级产品的进口弹性较小, 价格上涨必然增加了进口成本, 而人民币升值步伐的放缓带来以人民币计价的商品进口价格上升, 这都将直接作用于以进口品为原材料的中上游产品的定价, 引发国内物价水平的总体上涨。
从资产价格作用机制上看, 三季度国家外汇储备大幅增长1940亿美元, 远远超过一季度479亿美元、二季度72亿美元的增幅。外汇储备的明显增加, 由于国际资本的趋利性, 在人民币升值预期以及海外资金预期中国资产价格酝酿新一轮上涨的背景下, 热钱流入速度持续加快。未进入实体经济的跨国游资, 大量涌入国内房地产、股市等投资领域, 拉动了国内资产价格的持续上涨, 推升资产泡沫。
受以上两方面作用机制的影响, 我国国内一直以来存在的输入性通货膨胀将进一步加剧, 而我国对外交往也面临着诸多问题和挑战。一方面, 美元供应量的增加胁迫人民币加快升值, 大部分依靠低成本价格优势出口获利的企业利润下降, 贸易顺差减少, 从而对我国进出口贸易产生不利影响;另一方面, 美元贬值意味我国持有的庞大美元外汇储备资产出现了大幅缩水, 直接威胁到国家资产安全。
三、我国的应对策略
针对美国新一轮量化宽松政策, 我国应在继续保持货币政策稳定的同时, 扩大政策调节的灵活性, 并将紧缩政策作为经济治理的主要手段, 以应对国内通货膨胀预期等因素对经济良性发展带来的不利影响。
人民币稳步升值, 推动人民币国际化。随着中国经济的快速发展和对外开放程度的提高, 人民币在境外流通的区域范围不断扩大, 尤其在东南亚地区已经成了仅次于美元、欧元、日元的又一个“硬通货”。在人民币稳步升值的大趋势下, 推动人民币国际化, 将有助于我国减少汇价风险, 提升在国际货币体系中的话语权, 改变当前世界量化宽松政策压力下处于的被动地位, 减少国际货币体制对我国的不利影响, 从而促进中国国际贸易和投资的发展。
慎用加息政策, 擅用准备金策略。面对印度、澳大利亚等多国接连出台的加息政策, 我国应充分考虑利率上升对我国经济的负面影响。利率上升不但会刺激热钱更多流入, 进一步加大人民币升值压力, 加剧国内资产泡沫的膨胀, 还会增加企业融资借贷的成本, 限制经营规模, 压缩利润空间, 使国民经济运行的负担过重。此外, 国际对冲基金将会趁机做空市场, 极易引发新一轮金融危机。然而, 提高准备金率可以适度收紧国内货币投放, 从而减轻受国外热钱涌入而被迫过量发行的人民币推高国内通货膨胀的压力, 并可以相对减轻资产泡沫膨胀的压力。我国近几个月来频繁提升准备金率, 也表现出我国货币政策正逐步由适度宽松向中性偏紧缩的方向过渡。
美国削减量化宽松对我国经济的影响 篇10
在2013年12月19日凌晨, 美联储发表声明, 宣布将从2014年1月起削减长期债券购买计划, 将目前每月850亿美元的债券购买额调整为750亿美元, 标志着美国将开始逐渐退出量化宽松, 走向货币政策紧缩、稳固美元币值发展的道路。这一决策将造成世界经济的波动, 对我国经济的发展以及政策的制定也会产生一定影响。
一、国际收支持续双顺差状态将有所改变
近年来, 我国国际收支一直保持着经常账户与资本账户双顺差且顺差额度持续增长状态, 美国近6年来四次量化宽松政策影响功不可没。2013年上半年经常项目顺差984亿美元, 同比增长27%;资本和金融项目顺差1187亿美元, 增长7.0倍;国际收支总顺差2171亿美元, 增长1.4倍①。然而此次削减量化宽松的决定必然会改变2008年金融危机后美元持续走弱的形势, 美国国内通胀程度逐渐下降, 美元对外也将愈发坚挺。
紧缩的货币政策对美国未来的进口额起到限制性影响, 对于将美国作为第二大贸易伙伴的我国来说, 致力于出口导向型经济发展的好处将不再明显, 弊端逐渐显现。美元坚挺不仅会使美国采购额度急剧下滑, 也会影响其他国家对市场的预期, 从而减少进口消费采购。我国作为出口大国出口受阻使得贸易额下降, 经常账户顺差指数面临急剧下滑, 虽然我国国际储备依靠美元停贬暂停缩水, 但其累积速度也会放缓。
资本账户方面, 紧缩的货币政策致使美国国内预期利率呈上升趋势, 市场信心提升, 有助于资本回流。自2013年年初美联储暗示不久后将缩减买债计划、实质开始收紧货币的立场后, 亚洲整体的公债市场、汇市及股市自4月以来面临抛盘。我国国内自量化宽松以来注入的流动性较强的短期投机性资本出现外逃现象, 可能会引起资本账户的逆差冲击。然而美联储此次只宣布减码购债, 并未明确表示升息, 且美联储曾承诺在2015年之前将维持近零的短期利率水平, 所以预期美国收益率的涨势温和, 我国国内短期资金的出逃速度不会过快②。
二、我国国内经济平稳性受到影响
1. 对汇率与利率造成冲击。
在国际现行的牙买加体系下各国虽然实现了储备货币的多元化, 但美元在国际货币体系中仍保持着霸主的地位。美国削减量化宽松暗示着未来美国将不会有大规模增发货币的举动, 美国国内通货膨胀缓解。根据购买力平价条件, 通胀低的国家倾向于货币升值, 美元升值在一定程度上可以缓解近年来人民币兑美元汇率急剧上升的压力, 逐出投机资本, 客观上为我国未来利率、汇率市场化营造一个更为稳定的经济环境。
目前我国利率已经处于较高水平, 其中2013年第四季度以来10年期国债利率一路上扬, 10月8日利率为3.9923%, 10月31日时上涨到4.1825%, 11月15日到期收益率更是提高到4.6025%, 达到自2008年以来最高水平。然而随着美国逐渐退出量化宽松, 中美之间利差将逐步减小。非金融部门面临着资金流出的压力, 为防人民币大幅贬值, 央行被迫增加售汇。考虑到出口减少以及对我国的投资偏好降低为我国未来经济增长带来负面影响, 央行在售汇同时必须在市场释放货币增加流动性, 因此在未来国内利率上升可能性较小③。
2. 有助于减轻我国国内通货膨胀压力。
美元发行量得到控制之后, 伴随着国际市场上的美元流通量的下降, 以美元计价的进口品价格随之下跌, 特别是原油、铁矿石、煤炭等大宗商品价格浮动较大。我国进口依存度高的产业压力有所减小, 其产成品价格得以下降, 继而引起近年来一路上扬的CPI、PPI指数下跌, 国内通货膨胀有所缓解。
在贸易持续顺差趋势改变之后, 原本由国际收支传导机制而形成的通货膨胀将大大缓解, 无需再因出口换汇被迫吸收美元成为外汇储备, 转而向国内市场上投放大量人民币。人民币在国内市场上的流通量逐渐降低, 减轻了央行控制流动性的压力。同时, 美国量化宽松政策导致人民币内贬外升的不良影响有望消除。
由于对美国经济的展望良好, 现存于中国等发展中国家内部的流动资本在未来的一段时间内必然呈流出趋势, 目前因投机资本炒作而虚抬的房价、地价等泡沫面临破灭。日本在20世纪90年代初就曾因美国经济政策变动致使投机资本迅速撤出, 最终导致房价崩盘。然而考虑到我国国内目前房地产市场需求仍旧十分充足, 房价短时间内崩盘的可能性并不大, 软着陆是可以实现的。
3. 不利于实体产业的发展。
近年来由于对GDP增长的过度偏好, 不科学增加投资、扩建厂房的现象愈演愈烈, 导致我国部分产业, 特别是作为主导产业的重工业出现了严重的产能过剩情况。至2012年底, 我国钢铁、水泥、电解铝、平板玻璃、船舶产能利用率分别仅为72%、73.7%、71.9%、73.1%和75%, 明显低于国际通常水平。尽管这些行业利润大幅下滑, 但仍有一批在建、拟建项目, 产能过剩呈加剧之势。中国社科院2013年12月23日在北京发布了我国第一份资产负债表报告中表明我国资产负债率呈上升趋势, 国家净资产增加额持续小于当年GDP, 例如2010年净资产增加额与GDP的差距高达7.5万亿元④。也就是说并非全部GDP都形成了财富积累, 其中不少是无效GDP。总资产中存货比例激增, 表明产能过剩问题严重。美国削减量化宽松之后, 外部需求萎缩造成我国优势产品销路不畅、出口受阻, 产品积压情况更加严重, 届时必将进一步恶化产能过剩的问题。
对于新兴中小企业而言, 未来年份将希望寄托于外资将不再是明智选择。国际资本持有者信心的转移不利于国内处于成长阶段企业的发展, 融资和技术引进阻力加大, 产品推广方面也会遇到更多挑战。
三、对应宏观政策调整的建议
1. 货币政策相应调整。
一直以来, 我国坚持三元悖论中货币政策自主性以及汇率的稳定性, 放弃了资本自由流动性目标。面对未来流动资本逃出可能面对的冲击, 外汇监管机构应加强对资本账户的监管, 对流动资本的进出制定严格的法规及审查制度以维护金融平稳。
近年来由于美国持续量化宽松政策导致我国国内市场流动性过剩, 央行一直持续采取提高法定存款准备金率、发行央票等措施以锁住多余流动性, 为维持人民币汇率的平稳性以及物价的合理性付出了大量成本与代价。美联储削减量化宽松之后, 为保持我国经济平稳增长, 预计央行会在货币政策方面更加宽松, 利率将有下行趋势。
《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》指出, 经济体制改革的核心问题是处理好政府和市场的关系, 使市场在资源配置中起决定性作用。意在重视市场主导, 政府维稳。完善的制度与强力的金融监管是放开利率所必要的先行条件。央行调控机制作为利率市场化的根本出发点, 在下一步的改革中, 需要进一步完善货币政策价格调控, 确定政策性利率、利率走廊等, 确保公开市场操作的目标应该定为政策性利率而非货币量⑤。利率市场化有助于降低央行调控压力, 节约调节成本, 且能够更为及时地对美国等大国经济政策的调整作出反应。
2. 引导、扶持产业合理性发展。
我国经济的高速增长过度依赖于重工业, 产业结构不合理, 产业扩展具有盲目性。重工业的发展大量进口原材料, 使经济发展受到外国供给方的制约。出口导向型经济发展战略使得我国生产服务业发展大为落后, 在发达国家逐渐退出量化宽松从而内需逐渐萎缩的情况下, “高污染、高能耗、低附加值”的工业化模式不仅会使我国产能过剩情况更为严重, 对环境的破坏也愈加严重。
为此国家应正确引导产业发展方向, 转变出口导向型经济发展的思维定势, 注资促成产业链的优化升级。将一些无效投资如形成产能过剩甚至破坏资源环境的生产活动从GDP的计算中扣除。
我国的创业投资起步较晚, 2009年10月30日创业板才正式上市, 而国家配套的优惠政策以及法制建设仍不完善, 投资渠道趋向单一, 致使创新之路十分困难。因此在未来的政策导向方面, 我国应专注于高新技术产业的进口替代, 为我国新兴产业的发展创造良好的环境。新技术产业的成长发展, 才是我国未来不依赖于发达国家、不依赖原材料的供给国从而实现经济平稳可持续增长的重点。
从目前的情况来看, 我国充足的外汇储备以及较为丰富的国内需求使得我国经济不会因美联储削减量化宽松而发生巨大震动。然而从长远角度来看, 为了保持经济平稳, 政府必须在货币政策以及产业结构的调整方面作出改革, 以谋求可持续发展。
摘要：在连续四次实行量化宽松政策之后, 美联储终于宣布削减购债计划, 退出量化宽松。这对近年来经济持续升温的我国来说是一次前所未有的挑战, 贸易、利率、汇率、产业结构等诸多方面甚至可能发生逆转性变化。文章从美国削减量化宽松对我国国际收支以及国内经济两方面的影响进行分析, 并对我国在未来如何避免金融危机的产生给予宏观政策建议。
关键词：削减量化宽松,利率,汇率,货币政策,实体产业
注释
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